IBM 將在10月22日（美股盤後）發佈2025年第三季度財報。在二季度收入與盈利超預期、上調全年收入展望並重申自由現金流目標之後，市場關注三季度中個位數的收入增長能否與軟件業務佔比提升相互配合，帶動毛利率與非GAAP每股收益繼續小幅走高，同時檢驗AI相關大單從簽署到確認的節奏與質量。

市場預測

市場一致預期三季度IBM營收160.9美元；非GAAP每股收益區間2.41美元。公司當前的主營亮點在於軟件與諮詢的協同驅動盈利質量與現金流，軟件的高毛利與訂閲續費穩定性提升了利潤率彈性與業績可見度。發展前景最大的現有業務集中在AI相關軟件訂閲與服務落地，二季度後IBM披露新籤AI合同約30億美元，預計三季度與四季度陸續開始確認，這一動能疊加三季度總營收預計約169億美元、同比約5%的節奏，支持軟件分部跑贏集團增速的判斷。

上季度回顧

2025年第二季度業績要點

• 第二季度營收總額為170億美元，增長8%，按固定匯率計算增長5%

　　-軟件業務營收增長10%，按固定匯率計算增長8%

　　-諮詢業務營收增長3%，按固定匯率計算同比持平

　　-基礎設施業務營收增長14%，按固定匯率計算增長11%

• 利潤率：按照美國通用會計準則(GAAP)計算的毛利率為58.8%，增長200個基點；按非美國通用會計準則(non-GAAP)計算的運營毛利率為60.1%，增長230個基點。

• 稅前收入利潤率：按照美國通用會計準則(GAAP)計算的毛利率為15.3%，增長120個基點；按非美國通用會計準則(non-GAAP)計算的運營毛利率為18.8%，增長110個基點。

• 現金流：2025年至今，經營活動創造現金流61億美元；自由現金流為48億美元。

IBM高級副總裁兼首席財務官James Kavanaugh 表示："隨着我們的客戶不斷加碼AI的規模應用和投資，IBM在各業務、產品線的創新成果繼續得到廣泛認可。營收增長、產品創新以及提升生產力的相關舉措，為公司帶來了可觀的毛利率改善和雙位數的利潤增長。得益於此，IBM繼續保持強勁的自由現金流，確保我們有能力進行業務投資，同時通過派息回報投資者。」

本季度展望

• 軟件與平臺：AI驅動的高毛利佔比繼續抬升

二季度以來多家機構的前瞻均強調軟件分部的高毛利屬性與結構性優勢，普遍預期三季度軟件仍將跑贏集團平均增速，並推動綜合毛利率較二季度邊際抬升。直接支撐來自兩方面：一是AI與自動化能力在現有產品線的產品化定價與續費率更高，訂閲與支持類收入佔比提升，加強了收入的可見度與毛利率韌性；二是二季度後IBM披露新簽約的AI相關合同規模約30億美元，按披露節奏將從三季度起逐步進入確認窗口，收入確認疊加高毛利結構對利潤形成共振。多家前瞻亦將三季度非GAAP EPS小幅同比改善的核心驅動歸因於軟件毛利率上行與收入結構優化疊加，費用端延續紀律性投入，確保單價與毛利不被過度擴張的銷售費用侵蝕。從節奏看，需要關注大型軟件交易的簽約、啓用與驗收里程碑對單季確認的影響，一旦項目起始期集中在四季度或跨年，三季度收入確認的斜率可能偏溫和；同時，美元匯率波動仍是對海外確認與跨幣種合同折算的潛在逆風，通過定價條款與套期策略可在一定程度上對沖其影響。

• 諮詢與交付：訂單消化與利用率改善是關鍵

諮詢業務在二季度出現訂單回暖跡象，三季度觀察點轉向訂單消化速度與交付效率，包括人員利用率、計費率與項目毛利率的持續改善。AI相關的加值型諮詢在方案設計、原型驗證與遷移落地階段的滲透提高，有望帶動單體項目的附加價值，從而提升單位項目毛利率與整體利用率。機構前瞻普遍關注諮詢「供給側」的效率治理：一方面，通過範圍管理與變更控制限制低毛利擴展，保證項目毛利的可控度；另一方面，提高AI能力與軟件產品的「附着率」，將更多項目轉化為與軟件平臺協同的交付，從結構上改善毛利。若三季度交付端保持有序，諮詢對集團淨利率的拖累有望環比收斂，疊加項目定價彈性、T&M與固定價項目組合優化，淨利率曲線有望趨穩向上。需要監測的變量包括客戶預算釋放的節奏與宏觀不確定性對新籤的影響，一旦預算季對數字化與AI試點的擴圍落地，將為四季度與來年形成滾動動能；反之，若審批鏈條拉長與治理流程趨嚴，則新增確認節奏可能更偏謹慎，收入實現更依賴既有訂單的消化效率。

• 現金流與資本回報：穩定性與投入平衡

二季度自由現金流表現穩健，公司重申全年自由現金流目標，為股東回報與有紀律的併購預留了空間。展望三季度，在毛利率按預期改善、營運資本保持穩健的背景下，經營性現金流與盈利改善方向一致的概率較高，其中應收賬款回款節奏與大型合同的里程碑賬單安排，將直接影響季度間自由現金流的波動。資本性支出與研發投入的平衡是短期自由現金流彈性的關鍵：AI與混合雲相關的產品與平臺投入需要延續，以保障中期競爭力與定價權，但管理層強調的紀律性投入框架和既有的現金流生成能力，為投入與回報之間提供了緩衝。匯率變動對現金流折算同樣需要關注，跨區域項目的多幣種結算通過套期安排與收款節奏管理，可降低對單季自由現金流的擾動。以股東回報看，現金流的穩定輸出與盈利質量的抬升，共同支撐了回報政策的持續性，同時保留了在產品能力與生態位併購上的靈活度。

• 外匯與季節性：對單季確認的潛在擾動

三季度通常是企業IT預算執行與滾動評審並行的階段，簽約與驗收的雙重節奏會對單季確認形成一定波動。海外收入佔比較高的情況下，美元匯率變動對以外幣計價的合同有折算影響，毛利率層面也會受到跨區域成本與收入錯配的影響。公司一貫採用的多幣種定價與對沖安排有助於平滑波動，但在大型合同集中轉入驗收的窗口期，少量項目的確認前後移動就可能對毛利率與EPS帶來可見影響。投資者可關注管理層在發佈會上對外匯敏感度、在手對沖覆蓋度以及四季度與全年確認節奏的更新口徑，以更準確地校準全年路徑。

分析師觀點

分析師情緒保持穩定，過去三個月對IBM的綜合評級為「適度買入（Moderate Buy）」。在22位分析師中，7位給予「強烈買入（Strong Buy）」評級，1位為「適度買入」，12位建議「持有（Hold）」，2位給出「強烈賣出（Strong Sell）」評級。

此內容基於Tiger AI及彭博數據生成，內容僅供參考。