佳鑫国际拥有全球最大的露天钨矿，生产基地位于哈萨克斯坦，在享受了“一带一路”政策红利的同时，天然绕开国内配额与欧盟反倾销壁垒，形成了境外生产，境内套利的独特模式。同时，江西铜业和中国铁建两大央企在资金、技术和销售渠道上全方面背书，构筑了佳鑫国际的护城河。随着商业化落地，港交所有望迎来一个具有战略意义的稀缺标的。

据IPO聚焦独家获悉，佳鑫国际将在明天开启招股，现在已通过聆讯。据悉，佳鑫国际的发行比例或将达到25%，筹资规模为10亿-12亿港元，对应的估值为40亿-48亿港元。

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钨矿资源丰富

佳鑫国际穿透持有巴库塔钨矿97%的采矿权（见下图），通过Aral-Kegan LLP（AK）持有。该项目位于哈萨克斯坦共和国，靠近口岸和市区，离（中国新疆）霍尔果斯口岸160公里，离阿拉木图市区180公里。

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图源：招股书  ▲ 

公司持有巴库塔钨矿的单位采矿权（包括勘探和开采权），有效期至2040年6月2日，为期25年，采矿区域面积为1.16平方公里，允许开采深度达地表以下300米。

据斯罗柯矿业资讯（SRK）出具的独立技术报告，截至2025年6月30日，公司的巴库塔钨矿的估计矿产资源量约为1.07亿吨，含0.211%三氧化钨（WO3）的矿石（相当于22.7万吨WO3），包括9560万吨控制资源量（0.209% WO3）及1190万吨推断资源量（0.228% WO3）。

截至同期，根据《JORC规则》指引，公司的巴库塔钨矿拥有的可信矿石储量为6840万吨矿石，平均品位为0.206% WO3，相当于14.1万吨WO3。

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图源：招股书  ▲ 

值得注意的是，据悉，在前苏联60年代对该矿的储量报告中，其披露的WO3矿产是28万-29万吨。故SRK用的（可能）是一个比较保守的模型，把公司的矿体圈小了1/3。

此外，公司未来计划在300米以下继续勘探（到时可重新签约），预计未来的WO3总储量将达到40万吨。

据弗若斯特沙利文资料，截至2024年底，按WO3矿产资源量计算，佳鑫国际的巴库塔钨矿是全球最大的露天钨矿，且为全球第四大钨矿（包括露天钨矿及地下钨矿）。

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布局多年，现已开始商业化

公司之所以选择在哈萨克斯坦发展，主要是由于在2014年看到了“一带一路”的机遇，并得知哈国的矿权可以外资持股51%以上。1960年代，前苏联对巴库塔钨矿做过非常详细的勘探，在阅读该报告后，公司找人做储量核实发现是可以对得上的，于是在2016年获得了这个矿的矿权。

在2016年至2021年期间，公司主要做可研和设计工作，以及各种环评和许可证，最终于2021年5月全面开工建设。

于2024年，公司完成了加工厂综合体的建造和设备的安装，并于2025年2月完成加工厂锅炉供暖系统的建造。巴库塔钨矿项目于2025年4月开始一期商业生产（目标年产1万吨钨精矿），并预计于2027年一季度将巴库塔钨矿项目投入二期商业生产（预计于2027年产量提升至1.5万吨）。

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市场潜力巨大，营收利润将爆发

据市场数据，现在钨精矿的平均售价达到19万元/吨（截至2025年一季度），较年初涨幅将近四成，且未来将持续提升（见下图）。

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图源：招股书  ▲ 

而公司预计2025年的营运成本7.74万元/吨，折旧和财务成本约2万元/吨，对应完全成本9.5万-9.74万元/吨（全包费用），且后续有望进一步降低（在降本增效的基础上）。

因此，从今年商业化开始，佳鑫国际的各项业绩数据有望实现大幅度增长。据招股书数据，于2025年上半年，公司实现营收1.3亿港元，亏损额收窄至699万港元，净亏损率降至5.5%。

据预测，于2025年，公司的钨精矿带来的净利润将达到1亿元左右，且预计在2026年实现超过200%的增长，2027年超过100%的增长。

值得注意的是，钨是一种稀缺的战略资源，中国政府将钨和稀土作为战略物资进行管控，每年对中国各生产企业下达配额指标，而由于佳鑫国际的项目在哈萨克斯坦，所以项目生产不受中国政府对钨矿的配额限制。

同时，公司主要通过直销模式向中国买家销售钨精矿，其中70%-80%售往中国，其中大部分将卖给公司的重要股东（如江西铜业），按市价销售。剩余的产品将通过分销的形式卖给国际贸易商（基石投资者之一），海外钨价高于国内。由于不受欧盟反倾销税的影响（该政策只针对“中国原产”钨系产品，而公司的矿山和基地均位于哈萨克斯坦），公司有望在价格上具有较为明显的竞争优势，成为公司业绩的增长引擎。

钨矿是一个卖方市场，公司目前客户集中在中国，而整个行业里面最好的产业链在中国。

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强大的股东支持

佳鑫国际由恒兆（创始人的儿子）及江西铜业香港（江西铜业全资持有）分别持股43.35%及41.65%，中国铁建通过中国铁建国投（香港）、中土香港合计持股15%。

据弗若斯特沙利文资料，江西铜业是全球及中国最大的铜生产商之一，2024年生产铜精矿约20万吨，实现收入达到5209亿元。

中国铁建则是中国最大的项目承包商之一以及全球最大的综合建筑公司之一，业务覆盖中国32个省份、自治区和直辖市，以及全球139个国家及地区。

江西铜业作为公司的二股东，主要负责生产运营技术管理，现场的400名工作人员，其中100-110人是江西铜业调派。此外，江西铜业亦为佳鑫国际在商业银行的贷款融资提供担保，而恒兆、中国铁建提供反担保。由此指定的担保财团给佳鑫国际提供了现金补充，也显示出公司的核心股东看好公司未来的发展。

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中哈两国政策的有力支持

哈萨克斯坦位于“一带一路”倡议的核心区域，并因为与中国、俄罗斯以及几个中亚国家接壤。作为世界级大型露天钨矿项目，佳鑫国际的巴库塔钨矿项目获列入“一带一路”倡议下中国与哈萨克斯坦产能合作的重点项目名单。

据弗若斯特沙利文资料，公司的巴库塔钨矿项目是截至目前投资规模最大的采矿项目，亦是中国企业投资的唯一综合采矿及加工项目。

招股书表示，公司预期出口产品无需缴纳增值税及关税，而需要在哈萨克斯坦及中国之间出差的雇员亦可办理加急签证。

在哈国这边，“哈萨克斯坦2050发展战略”是该国政府于2012年发布的一项战略计划，旨在确定哈萨克斯坦克形成富有成效的合作伙伴关系并创造有利投资环境的新市场。该优惠政策为中国企业在哈国经营业务提供了友好的环境，并促进两国的钨矿产业发展。此外，采矿业是哈萨克斯坦国民经济的支柱，于2024年，哈国的采矿业占工业总产值的约50%。

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《IPO聚焦》写在最后

经过近10年的努力，佳鑫国际终于获得了打开全球最大露天钨矿的钥匙。若公司顺利上市，标志着一家“资源+地缘+股东”三位共振的稀缺标的正式登陆资本市场。

资源：拥有全球储量第一的露天钨矿，资源禀赋的稀缺性为其奠定了长期盈利及战略基础。

地缘：地处哈萨克斯坦，既能坐享“一带一路”政策红利，又天然规避中国对钨的配额管制及欧盟对华反倾销壁垒，形成境外产能、境内套利的独特商业模式。

股东：江西铜业与中国铁建两大央企深度绑定，在输出冶金技术与工程总包能力的同时，并为其在融资、销售、运营提供全链条背书，实质上构建了“国资信用+产业协同”的护城河。

伴随一期项目达产、二期扩产在即，佳鑫国际有望在短期内释放量价齐升的盈利弹性，并在中长期内凭借资源独占性与政策合规优势，持续收割全球钨产业链的高额利润。