正如高盛美国顶级交易员John Flood在其最新Mark to Market报告中所写，在4月3日，标普500指数（S&P 500）开盘价为5462点（当时是在4月2日收盘后首次通过ZeroHedge发布的照片看到了现在著名的关税清单，那是当时约15分钟内唯一的关税消息来源）。四天后的4月7日，S&P 500跌至一年来的最低点4835点。而在上周五，在连续4个交易日上涨（期间S&P 500上涨了735个基点）之后，收盘报5525点。

正如Flood重复强调的那样，“这是一次疯狂的旅程。”那么我们是如何走到这一步的？接下来又是什么局面？以下是Flood最新报告中的一些节选观点：

Flood回顾指出，3月7日和3月10日是他见过的对冲基金圈子里最猛烈的去杠杆和利润损失（PnL destruction）之一（在短短两天内发生）。幸运的是，这次回撤为4月2日前后更清晰的持仓状态奠定了基础。对冲基金大幅削减了净敞口，但由于继续通过宏观产品做空（对冲），总敞口仍然顽固地维持在高位（因此导致4月9日S&P 500大涨10%）。高盛的PB（Prime Brokerage）团队估计，平均基本面多空对冲基金（L/S HF）今年以来大约下跌了1%。当前总敞口为210%（过去一年中处于第100百分位），净敞口为47%（处于过去一年中的第7百分位）……

如之前所述，长线资金（Long Only Community）在3月基本上是“瘫痪”状态，为4月2日的事件做准备。事实上，4月2日政府公布的内容大家都已知，无需赘述。

随后从4月3日到上周一（4月21日），高盛观察到美国股市中长线资金群体持续且大规模地卖出。在整个4月，大型资产管理机构都处于现金筹集模式（本季度开始时，他们持有的现金比例创历史最低，仅占资产管理规模的1.4%，而讽刺的是，此时Buffett的现金持有量创下新高——不过这个数字自4月2日后已经明显上升，本周将公布最新估算数据）。

总结来说，在Flood看来，美国资产的拥挤交易程度比大多数人预期的还要严重。外国投资者持有的美股规模非常可观（约占整个美国股市的18%）……

……以及美债（占整个美国债券市场的20%以上）。随着上述美国资产管理者供给的增加，高盛还观察到来自全球主权财富基金（SWFs）在美国股市中进行去杠杆操作（尤其是在大型科技股和银行股）。在美股被大量抛售的同时，美元（USD）和美国国债（USTs）也承受了巨大压力，这种情形并不常见（更像是新兴市场风格的交易方式）。总结来说，“感觉上，外国投资者在股市、外汇和债市上同时削减了对美国资产的敞口。我们认为美元（USD）仍有下行趋势。”

在上周的一份报告中，高盛估计，自3月初以来，外国投资者大约卖出了600亿美元的美股……

这也引出了Flood看到的一些“绿 shoots”：上周，大型科技股（尤其是受国际大卖家主导的）供应量开始减少。高盛还观察到，在INTC和GOOGL公布财报后，资产管理机构对Mag 7（七大科技股）的需求有所回升。接下来需要观察的是这种趋势（美国长线资金买盘增加 / 国际卖盘减少）能否持续，高盛将密切监控。

另外，在上周三（4月23日），高盛的PB账簿（对冲基金交易）记录了过去一年中第五大净买入力度（+2.2个标准差），以宏观产品（Macro Products）的空头回补和个股（Single Stocks）买入为主。宏观产品和个股分别占总名义净买入额的68%和32%。虽然只是单日数据，但宏观空头回补+个股买入通常是市场变得更健康的信号。Flood希望在接下来一周看到更多类似的交易日，以便更有信心看多。

尽管上周资金流动更积极，价格表现也更好，Flood仍然认为我们尚未“脱离险境”；在他看来，“S&P 500现在交易在4月2日关税公告前的水平，这种情况感觉有些不对。”不过他也认为，市场下限已经上移，“在4月初互征关税公告后，大多数投资者曾认为4600点是合理的底部（以经济衰退时从高点回撤25%的中位数推算得出）。而现在，大多数当时买在4600的人已经将预期底部上移至5000点。”

什么会促使长线资金重新稳定、持续回归买盘？

高盛认为，上周的走势是朝正确方向迈出的一步，尤其是在4月22日晚，Trump似乎有意降低了与美联储（Fed）和中国的紧张关系。投资者也在关注企业财报的表现（到目前为止普遍好于预期）。最重要的是，他们希望看到多个贸易协议被达成，并且通过WSJ而非Trump在X平台上正式公布详细内容，在7月初90天暂停期结束前。

不过，Flood指出，在他呼吁更加积极加仓之前，还有三个方面需要进一步改善：

1）市场广度（Breadth）

目前仍明显低于历史均值……

2）流动性（Liquidity）

目前标普500 E-mini期货盘口深度约为400万美元（4月9日曾跌破100万美元，上一次出现这种情况还是2020年3月），仍远低于历史均值约1300万美元。意味着稍微有些交易就能推动价格剧烈波动，市场仍需警惕大幅波动。

3）ETF交易量占比

由于期货流动性受限，专业投资者越来越依赖ETF进行对冲。4月9日ETF交易量占美国股市总成交量高达44%，目前降至约35%，Flood希望看到这一比例回落到30%以下。

此外，目前市场也出现了三大积极现象：

1）企业财报表现尚可

GOOGL非常关键：虽然预期很低，但如果他们财报不及预期，将引发Mag7再次大规模抛售。但最终表现稳健。当前已有约30%的标普市值公司发布了财报，本周预计再有40%发布。46%的公司财报每股收益超预期1个标准差（略低于历史均值48%），只有10%的公司每股收益低于预期1个标准差（好于历史均值14%）。鉴于整体宏观环境，虽然业绩超预期，但次日股价平均仅上涨50个基点（历史均值为101个基点）；而业绩不及预期的公司下跌了247个基点（历史均值为206个基点）。整体来说，比市场此前预想的情况要好。

2）散户投资者依然坚挺

除非失业率明显上升，否则散户可能不会轻易撤离。

3）企业回购恢复

4月25日（上周五），企业正式结束回购禁令期。根据高盛数据，开放窗口期间每日回购执行金额通常会增加30%。在回购授权方面，银行预计2025年年初至今的授权规模为3771亿美元。4月至5月是企业回购历史上最强的两个月份之一，占全年执行量的20%。GS回购部门预计，2025年全年回购授权总额将达到1.45万亿美元，执行额为1.16万亿美元。随着财报季逐步推进，这将为市场提供重要支撑。同时，4月月底养老金再平衡（预计净买入150亿美元股票）和CTA仓位调整也是一片绿色……