金吾财讯 | 国信证券发研指，25Q1，快手(01024)营业收入326亿元，同比+11%，环比-8%。毛利率54.6%，同比-0.3pct，环比-0.6pct。拆分来看，毛利率环比下降主要系低毛利率直播收入占比提升。25Q1收入分成占收入比例为30.5%，同比+2.1pct。费用侧来看，25Q1公司销售费率30%，同比下降2pct，用户获客成本持续下降。25Q1研发费用33亿，同比+16%，研发费率同比+0.4pct，主要系AI相关人员开支增加。25Q1公司经调整净利润为45.8亿元，经调整利润率14.0%，同比下降0.9pct，环比提升0.7pct。该行指，25Q1广告收入179.8亿元，同比+8%，环比-13%。拆分类型来看，该行测算25Q1内循环广告增长中个位数，是拉低广告增速主要原因，公司今年持续让利中小商家。外循环广告增长较好。根据业绩会，短剧、小游戏和小说等内容消费外循环广告发展良好，除此以外本地生活广告持续贡献增量。随着一季度外循环基数效应消除，该行预计25Q2广告收入增长12%。该行续指，根据业绩会，P端付费订阅用户占比70%，收入增长来看，付费用户增长和ARRPU增长双重驱动。P端用户兼具了C端用户的传播属性和P端用户的付费能力，比如专业的自媒体视频创作者和广告营销从业者等。B端方面，可灵为超过1万家企业客户提供了API服务，涵盖专业创作平台、广告营销、自动化、游戏制作和智能终端等多个行业，企业客户的续费率极高。考虑到可灵AI进展顺利，该行上调可灵全年收入预期至1亿美元。该行表示，公司业绩稳健，AI产品可灵优秀。该行维持公司盈利预测，预期25-27年经调整利润201/238/275亿元。继续维持“优于大市”评级。