作者 | 马小 朱可 

编辑｜刘鹏

导语：宜家母公司英格卡正打算卖掉北京、无锡、武汉三地的荟聚购物中心，而且未来还可能清仓剩余7座荟聚。这家瑞典商业大佬为何要此时退出？

到荟聚吃喝玩乐购，累了就去旁边的宜家蹭沙发睡觉，这是不少年轻人周末休闲的方式之一。拿位于北京大兴西红门的荟聚来说，虽然位置已在南五环，但是凭借地铁直达、创吉尼斯纪录的7050个停车位、紧邻宜家等因素，全年客流量超3000万人次，今年上半年一度跃居北京购物商场人气榜第一。

荟聚的母公司是瑞典英格卡集团，包括北京荟聚在内，英格卡自2009年起在无锡、武汉等城市共投资开业了10家荟聚商场，这些商场均成为当地人气最旺的购物中心之一。

不过，手捧能下蛋的“金凤凰”，英格卡却不想做“老板”，甘做负责运营的“店小二”。

据多家媒体报道，英格卡计划出售位于无锡、北京、武汉的三座荟聚购物中心，三个项目总估值为160亿元，接手方为泰康人寿领投的基金，基金总规模80亿元。其中，泰康人寿认购 30 亿元，其他参投方包括中银三星、中宏、友邦、大都会人寿等险资，共计认购30亿元。同时，英格卡将认购基金的劣后级，出资约20亿元，剩余的80亿元拟采用银行融资的方式获取。收购后单体项目运营团队不会改变，英格卡将保留项目运营权。

另外，据《界面新闻》消息，这3座荟聚中心出售后，英格卡购物中心后续可能将剩余7座荟聚中心全部出售。

那么，英格卡为什么要卖优质资产，泰康领衔的基金为什么要买，这160亿的投资到底贵不贵？

10年300亿打造人气商场

1973年，英格卡集团在瑞典松兹瓦尔开设了第一家购物中心，这时距宜家开始卖家具已经过去30余年，由此也开启了家具商场和生活购物中心相结合的模式。

最新的数据显示，英格卡在全球13个市场共有购物中心34家，不过该数量已经较2023年和2024年财报显示的44家和35家有所减少。英格卡购物中心官网显示，每年总客流量达到3.52亿人次，平均每秒钟就有11.8人次到访。

在中国市场，1998年，宜家在上海市徐汇区开设了第一家门店，北欧轻奢风逐渐获得城市中产的青睐，赶上中国城市化和房地产浪潮的宜家在随后几年也快速扩张。到2009年，宜家已在中国拥有7家门店。就在2009年，英格卡购物中心正式入华，投资100亿元人民币，在无锡、北京、武汉陆续建设了首批3座荟聚购物中心，并于2014和2015年陆续开业。

而且，英格卡出手不凡，三座购物中心的商业面积均超过15万平米，即便10年过去，这三座购物中心仍然高居当地购物中心面积排行榜前列。

不过，2015年之后，英格卡的开店步伐放缓，五年时间没有新增一家店，直到2020年、2021年开业的福州和南宁荟聚，体量相对较小，分别投资10亿元，可租面积仅分别为1.6万平米和1.8万平米。

但是，近年来，英格卡再度大手笔投资，特别是2024年开业的西安和上海荟聚，可租面积超过12万平米，投资额分别达到43亿和80亿人民币。

据公开资料整理，目前英格卡在中国的10家荟聚商场总建筑面积超266万平米，商业可租赁面积达96.7万平米，总投资额达到302亿元人民币。而且，英格卡集团在2024财年的财报中还宣称，未来三年将在日本、中国和韩国扩大门店投资超过10亿欧元。

数据来源：据英格卡中心官网和公开资料整理

近年来，荟聚商场确实表现不俗。公开数据显示，2023年无锡荟聚中心的销售额达33.7亿元，客流量超1800万人次，入选全国购物中心百强榜第54名。2024年，无锡荟聚全年销售额达到43亿元。

北京和武汉项目的表现更加亮眼。北京荟聚年客流量约3000万人次，预计销售额或在百亿元左右。武汉荟聚开业首日客流量破8万创纪录，周末日均客流稳定在10万人次以上。上海荟聚中心赶在2024年国庆前开业，国庆黄金周期间录得销售额突破7000万元，每日接待人次超过8.8万人，累计吸引客流62万余人次。

利润、现金流大跌

英格卡卖资产“回血”

让人意外的是，正在大手笔投资的英格卡却突传将出售旗下荟聚商场的消息。这次计划出让的正是最早投资开业、已经运营10年的无锡、北京、武汉三座荟聚商场。

虽然英格卡仍然强调其财务具备弹性，表现很健康，但是这次出售行为仍然让市场关注其财务压力。英格卡集团2024财年营收同比下滑5.5%至418.64亿欧元，净利润8.06亿欧元，大跌46.5%。另外，2024财年英格卡集团经营活动现金流为29亿欧元，相较2023财年的35亿欧元下降了17%。

这是近年来英格卡集团少见的业绩下跌，2021到2023年财年即便是受到新冠疫情的影响，其营收仍然逐年上涨，分别是398亿、420亿和443亿欧元。

对此，英格卡集团在财报中给出的解释是， 营收下降主要源于英格卡集团战略性投入逾21亿欧元以降低产品售价，目标是“优先保障消费者的可负担性”。

降价已经成了这家以轻奢为标榜的欧洲品牌促销的主要手段。在2024财年，英格卡下调了数千种产品的价格，相较2023财年平均降幅达9%，配送、点击取货、规划、组装及安装等服务的整体价格也降低了9%。而且，英格卡还推出了最低至0利率的分期付款方案。

在降价的同时，英格卡的供应链体系还面临高通胀与能源成本上升的压力，最近三个财年其运营费用占收入的比重已经从29%上升到了31%。

英格卡集团主要包括宜家零售、英格卡购物中心、英格卡投资三大核心业务，其中以荟聚为代表的购物商场归属于购物中心业务板块，而近年的降价策略应主要发生在宜家零售业务板块。

因此，对于英格卡来说，打包出售优质资产，颇有为集团整体回笼现金，缓解现金流压力的意味。

泰康领衔160亿投资贵不贵？

从目前消息看，无锡、北京和武汉三座荟聚的交易价格是160亿元，相较于初始的100亿元的投资，增值约60%。

如果横向比较，可以用近年已上市的以购物中心为底层资产的公募REITs估值进行比较。

比如，2024年9月上市的华夏大悦城商业REIT，其底层资产是位于成都武侯区的大悦城购物中心，其估值为32.43亿元。该项目建筑面积17.25万平方米。2021-2023年度，该购物中心的销售额分别为20.4亿元、23.3亿元、25.4亿元，客流量分别为1865.47万、1658.44万及2120.78万人次。简单测算，该项目平均每平米的估值为1.88万元。

另外，今年6月上市的中金中国绿发商业REIT，其底层资产是位于山东济南的领秀城贵和购物中心，该中心估值为15.3亿元。该购物中心于2014 年开始运营，总建筑面积为20万平方米。简单测算，该项目平均每平米的估值为7650元。

无锡、北京和武汉三座荟聚商场的建筑面积超过115万平米，以160亿的估值简单测算，每平米的估值约为1.39万元。该估值的均价高于济南的领秀城贵和购物中心，但是比成都大悦城要低。

位于不同城市和不同区位的购物中心因客流量、消费水平不同，估值也会有很大的差异。比如，从目前公开资料来看，北京荟聚的客流量和营业额应该大幅高于成都大悦城。武汉荟聚和无锡荟聚近年的销售额也在40亿左右，也略高于成都大悦城。

因此，对比已成功上市的REITs项目，三座荟聚160亿元的投资其实不算贵。据悉，此次险资基金并购系Pre-REITs，这意味着后续上市也有一定的升值空间。

另外，据悉，英格卡还承诺该项目投资期间的回报率将接近7%。就目前零售物业的市场表现来说，7%的投资回报率可以说是属于较高的水平。

例如，兴业证券今年7月发布的一份研报分析，由于一级大宗交易市场流动性较弱，交易双方更加谨慎，整体资本化率（即cap rates，净营业收入/ 物业市场价值 ）偏高，一线城市零售物业资本化率约为5.5%-6%。而对于流动性相对较好的二级REITs 市场，优质项目甚至能达到3.5%的资本化率，加权平均资本化率为3.9%。

对于承诺的7%的回报率，英格卡也拿出20亿元资金作为劣后级基金。在业内看来，英格卡这样的业绩对赌承诺，意味着其对成熟运营经验和长期竞争能力较为有信心。

另外，值得注意的是，近年来消费物业基础设施REITs上市火热，去年上市的项目市场表现不俗。例如嘉实物美消费REIT上市以来涨超80%，华夏华润商业REIT、华夏首创奥特莱斯REIT、华夏大悦城商业REIT等以购物商城为底层资产的REITs项目成立至今也有超50%的涨幅。

（数据来源：wind，数据截至8月18日）

在一级市场以较有性价比的资金拿下优质资产，后续再通过公募REITs的形式退出，实现资产的增值，这或是泰康等保险资金看重的地方。

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