瑞银写在中国互联网Q2财报发布后：主题、首选股及期权策略

智通财经

09/04

瑞银研究部根据第二季度业绩更新了其中国互联网投资主题和行业首选。其中，鉴于低波动率和反向倾斜，瑞银建议投资者通过对携程、网易和拼多多的看涨期权价差策略做多。中国互联网公司第二季度财报季以截然不同的业绩和市场反应收官。财报发布后，瑞银中国互联网研究分析师 Kenneth Fong 在最新报告中更新了他对行业的看法，并更新了最佳股票推荐。尽管由于电商巨头加大投资力度，2025 年该行业的盈利预期被下调...

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在最新报告中更新了他对行业的看法，并更新了最佳股票推荐。尽管由于电商巨头加大投资力度，2025 年该行业的盈利预期被下调，但市场情绪依然乐观，估值倍数也随之上升。Kenneth 强调了该行业的五个关键主题：增长分化：整体零售额增长稳健，但情感消费（游戏、音乐）继续跑赢线上实体商品，而线上实体商品的表现则优于线下实体商品。竞争稳定且盈利预期较高的垂直行业领军企业盈利预期正在上调。Q 电商竞争：非食品类目竞争预计将持续到第四季度，用户经济效益将出现结构性下降。然而，盈利影响似乎已基本计入当前市场预期。人工智能：各大互联网公司仍在持续深耕人工智能领域，近期高端 GPU 库存充足。云计算、广告以及视频、游戏等垂直领域，其盈利能力正在显著提升。监管：目前总体监管态势良好。值得关注反进化论的进展，尤其是 Q 电商领域。关税：随着商家逐渐明晰关税影响，跨境电商预计将加速发展。拼多多已在美国恢复全托管模式。Kenneth 的选股框架注重人工智能货币化、情感消费、监管支持以及具备追赶潜力的强劲基本面。他目前的首选股是腾讯、携程、网易、快手和拼多多，重点关注垂直行业龙头和低位布局。瑞银在上周的报告《腾讯和快手 —— 第二季度盈利赢家及期权上涨潜力股》中，重点强调了腾讯和快手的上涨潜力。在本周的报告中，瑞银列出了对携程、网易和拼多多而言具有吸引力的看涨期权结构。携程 [9961 HK, TCOM US] - 买入：瑞银研究观点：携程被公认为国内旅游行业的领军企业，利润率具有上升空间，且竞争风险有限。其国际业务预计将保持强劲增长势头，同时其股价仍处于低估水平，且市场竞争较为激烈。期权策略：TCOM US 和 9961 HK 的 2 个月 ATMF IV 已跌至约 31 伏特，接近三年低点。看涨期权的倾斜度已反转，2 个月 100 - 105% 的 F 倾斜度为 - 0.5 伏特。寻求受保护的多头敞口的投资者可以通过购买看涨期权价差来利用这一优势。例如：买入Trip.com(09961 HK) 30Oct25 $595 - 690 (104.9 - 121.7%) 看涨价差，价格为$16.9 (3%)，指示性定价，现货参考价$567，31 Delta，最高净派息率4.6倍。以1.5美元（2.1%）的价格买入TCOM US 17Oct25 $75 - 85（105.3 - 119.3%）看涨期权价差，指示性定价，现货参考价$71.23，28 Delta，最高净派息率5.8倍。网易[9999 HK, NTES US] - 买入：瑞银研究观点：网易受到青睐，因为其游戏业务在下半年具有加速增长的潜力、2026年将有大量新游戏发布、经典游戏持续复苏，且估值不高。期权策略：2个月期ATMF波动率约为33%，在近期下跌后处于3年期底部十分位。2个月期100 - 105%的F倾斜度出现反转，这使得看涨期权价差对于增加多头敞口并防范下行风险具有吸引力。例如：买入网易(9999 HK) 30Oct25 $225 - 260 (106 - 122.5%) 看涨价差，价格为$6 (2.8%)，指示性定价，现货参考价$212.2，29 Delta，最高净派息率 4.8 倍。买入 NTES 美国 17Oct25 $140 - 160 (103.8 - 118.7%) 看涨期权价差为$3.8 (2.8%)，指示性定价，现货参考价$134.84，Delta为32，最高净支付率为4.2倍。拼多多[PDD US] - 买入：瑞银研究观点：随着Temu从最具挑战性的时期中复苏，在新跨境模式的推出和继续向美国以外地区扩张的支持下，拼多多被认为具有巨大的上涨潜力。期权策略：PDD的隐含波动率在财报发布后大幅下降。2个月ATMF IV处于30多美元出头，接近三年低点，上行倾斜度持平。寻求在季度发布之间获得适度上涨机会的投资者，可以利用低波动率和平缓倾斜度，通过看涨期权价差策略增持受保护的多头头寸。例如：买入PDD US 17Oct25 $130 - 145 (104.5 - 116.6%) 看涨价差，价格为$2.5 (2%)，指示性定价，现货参考价$124.39，27 Delta，最高净支付率为 4.9 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