华创金融红利资产月报(2025年8月)：银行板块继续调整险资明显增配股、债

华创证券

09/02

月度行情表现：2025 年8 月银行板块继续调整，市场风偏上行，红利板块成交占比下降至1.47%。1）行业涨跌幅：2025 年8 月1 日至8 月29 日，银行业累计下跌1.62%，跑输沪深300 指数12.0pct，涨跌幅在31 个申万一级行业中排名倒一。7 月之前银行板块涨幅较好，7 月之后银行板块有所回调，或主要是市场风格切换，通信、电子、计算机等与科技相关板块涨幅较好。股份行、城商行整体...

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日，银行业累计下跌1.62%，跑输沪深300 指数12.0pct，涨跌幅在31 个申万一级行业中排名倒一。7 月之前银行板块涨幅较好，7 月之后银行板块有所回调，或主要是市场风格切换，通信、电子、计算机等与科技相关板块涨幅较好。股份行、城商行整体估值均较月初有所回落。8 月主要是以县域金融为主的大行和基本面改善的银行领涨，A 股银行个股中涨幅靠前的是农业银行（11.43%）、西安银行（8.85%）、浦发银行（6.40%）、邮储银行（5.23%）、青岛银行（3.37%）。2）利率环境：由于权益市场回暖，市场风偏上行，8 月初至今，10 年期国债利率呈现上行趋势，从月初1.71%上行至8 月29 日的1.84%，1 年期国债收益率则保持稳定。3）行业成交额：2025 年8 月权益市场回暖，市场成交量上升，但银行月成交额环比有所下降，同比则上升89.4%，占比AB 市场总成交额1.47%，较上月占比下降0.63pct。4）行业估值：银行板块当前估值和股息率处历史偏低分位。当前银行板块（申万银行指数，801780.SI）整体PE 为 6.61倍，近 10 年历史分位数 58.33%，PB 为 0.58 倍，历史分位数 31.27%。股息率 3.99%，历史分位点29.41%。直接融资支撑下，社融同比提速至9.0%，信贷余额有所波动。2025 年7 月新增社会融资规模1.16 万亿元，同比多增3893 亿元，社融存量增速9.0%，较年初上升1pct。直接融资已经成为社融重要的支柱之一，社会融资渠道逐渐多元化。具体来看：1）直接融资中，政府债仍是主要支撑，但企业债和股票融资也有起色：直接融资同比多增6588 亿。其中财政发力依旧积极，政府债新增1.24 万亿元，同比多增5559 亿元。低利率环境下，大型企业仍有以贷替债需求，企业债表现也较好，新增2791 亿元，同比多增755 亿元。股票融资为年初以来最好水平，新增505 亿元，同比多增274 亿元；2）信贷余额有所波动：社融口径人民币信贷7 月减少4263 亿元，同比多减3455 亿元，主要是金融机构二季末冲量后信贷季节性回落。并且由于地方化债置换表内贷款，以及金融“挤水分”、“反内卷”的导向下，贷款需求更加真实；3）表外融资需求低位：表外融资减少1667 亿元，同比多减911 亿元，主要是委托贷款和未贴现票据下降较多，分别同比少增522 亿元、同比多减564 亿元。结构比总量更重要，银行信贷结构有望调优。2Q25 央行货政执行报告表示，社融规模、货币供应量增长应同经济增长、价格总水平预期目标相匹配，要营造适宜的金融环境，落实落细适度宽松的货币政策。更加强调结构的适配性，而非总量的增长目标。从社融的角度来看，7 月社融增速继续走高至9.0%，而结构方面则呈现“直接融资强，间接融资弱”的特点，其中居民和企业部门的信贷需求均有所走弱。信贷走弱的背后或是居民和企业部门的资产负债表待修复。其中，居民部门主要是由于就业压力、财富缩水导致有效信贷需求不足，而企业部门则主要由于地方政府化债、打击资金空转、产能过剩行业“反内卷”政策导致信贷需求下降。与当前的收入水平相比，实体经济部门的债务压力较大。根据达利欧的债务大周期理论和辜朝明的资产负债表衰退理论，单纯依靠居民和企业部门自身，难以实现债务的有效化解带来经济再度增长（比如日本），或需要国家财政和货币政策发挥更大的作用（比如美国）。我国财政也在以下几方面发挥作用：首先，居民部门方面，一是促消费，二是稳房市。1）消费贷和经营贷贴息：促消费方面，8 月12 日，三部门联合印发《个人消费贷款财政贴息政策实施方案》和《服务业经营主体贷款贴息政策实施方案》，分别从供需两端提振消费。消费贷贴息方面，贴息利率为年化1%，约为当前商业银行个人消费贷利率的1/3，贴息的单笔贷款额度上限为5 万块。政策有效期为1 年，具体为2025年9 月1 日至2026 年8 月31 日；个人经营贷方面，对于消费领域的服务业经营主体贷款给予1%的财政贴息比例，单户享受的最高贴息金额1 万元，发放主体为从2025 年3 月16 日至2025 年12 月31 日期间签订贷款合同的经营主体。不得重复享受中央财政其他贴息政策。那么财政贴息可以撬动多少消费贷？这与信贷的利率弹性有关。根据公开数据，2008-2019 年中国信贷需求对利率的弹性大约在-0.68。在权益市场回暖的情况下，市场偏好有所提升，假设当前信贷利率弹性为-0.68，当前消费贷存量约为10 万亿元，则预计将额外提振消费贷680 亿元，占中国24 年社会消费品零售总额约0.14%（由于经营贷更多补贴存量客户，且存在诸多限制，这里暂不做测算）。2）稳房市：根据统计局，7 月全国商品房待售面积7.65 亿平方米，比6 月末下降462 万平方米，有所好转。目前主要依靠地方政府发行专项债收购存量闲置土地，以及鼓励地方国企收购部分存量商品房。后续或将出台更多政策以稳住房价，居民中长期贷款需求或有望回归合理区间。其次，企业部门方面，行业结构调优，加快过剩产能出清，鼓励新兴科技领域发展。1）过剩产能出清：过去几年，汽车、光伏、锂电池、钢铁、水泥等多个行业卷产能、卷价格，越来越多企业陷入增收不增利甚至亏损的境地，负面影响不断扩大。本轮国家推出“反内卷”的关键举措是优化产能，产能过剩行业进行减产限产。这将在一定程度上影响企业的中长期资本开支，进而影响企业的中长期贷款需求；2）鼓励新兴科技领域发展：今年二季度，央行等部门增加科技创新和技术改造再贷款额度 3000 亿元，创设科技创新债券风险分担工具。截至 6 月末，科技贷款余额达44.1 万亿元，同比增长 12.5%，较同期全部贷款增速高 5.8 pct。其中，科技型中小企业贷款今年以来保持在 20%以上的增速。新增贷款结构已由2016 年的房地产、基建贷款占比超过 60%，转变为目前的金融“五篇大文章”领域贷款占比约 70%。在新兴领域发展壮大下，企业有效信贷需求有望随着中短期过剩产能调整结束后继续恢复活力。险资余额保持高增趋势，上半年股、债均明显增配。截至2025Q2 末，保险资金运用余额达36.23 万亿，较上年末+8.95%。以人身险和财产险公司合计资金配置结构来看（金额占比96.5%），其中债券占比51.1%，环比Q1 增加0.7pct，较上年末+1.6pct，预计险资增配长债拉久期的需求依旧较为强烈，缩短久期缺口有利于对抗利率中枢下行带来的再投资收益挑战；权益合计占比21.4%，环比Q1 持平，较上年末+1pct；其中股票占比8.8%，环比Q1 增加0.4pct，较上年末+1.3pct。险资股票配置占比提升预计主要来自两部分，其一是保费持续流入，分红险转型带来的负债资金风偏提升或带动险资权益类资产配置占比提升；其二或来自市值增长部分，上半年权益市场交投活跃，机器人、deepseek、新消费、创新药等多轮主题轮动。上半年权益市场活跃，助力险资实现保值增值。2025H1，保险行业原保费收入累计3.74 万亿。从上半年资金余额增长情况来看，2025Q2 末较上年末增加2.98 万亿。转化率（险资运用余额变动/期间原保费）达到79.7%，高于平均转化率，预计上半年权益市场景气度提升助力险资资产实现保值增值。从股票配置情况来看，2025Q2 末股票整体规模达3.07 万亿，较上年末增加6406 亿元；股票与基金合计配置4.73 万亿，占比13.5%（基金包含非权益型基金）。接下来险资入市节奏怎么看？首先看保费流入，预计2025 年全年原保费收入6 万亿，对应下半年保费或有2.27 万亿增量。分险种结构来看，2025H1 人身险累计同比+5.6%（其中寿险同比+6.6%），财险同比+4.1%，整体保费同比+5.3%。逐月来看，财险保费增速较为稳定，寿险主要受政策变动影响，累计保费增速从1 月份的-5.4%逐步回暖。我们认为，寿险增速驱动的主要因素或来自预定利率调整预期催化，4-6月的单月保费增速在15%-25%之间，预计7-8 月维持高增趋势，但调整落地后预计9-12 月累计保费增幅或有收敛趋势。综合来看，我们预计寿险2025 年增速7%，财险增速4%，健康险/意外险维持半年增速水平（对应2.3%/3.7%），整体规模或同比+5.4%至6 万亿。其次看保费转化，预计下半年险增量入市资金3100+亿元，考虑市值波动部分规模增长或达5500+亿元。基于险资平均转化率，我们测算下半年险资资金运用余额或增加1.57 万亿，与上半年实际增量合计规模或达4.55 万亿。考虑政策积极引导险资入市，分红险转型推动负债资金风偏属性提升，我们预计新钱配置股票与基金比例或较存量有明显提升。截至2025Q2，存量配置股票与基金合计占比13.5%，假设新钱配置比例为20%，对应下半年险资增量入市资金或有3146 亿元。若下半年权益持续向好，险资与资本市场双向哺育，考虑市值增长（以权益类资产综合投资收益率5%测算），预计股票与基金配置下半年增量规模或可达5510 亿元。投资建议：中长期资金入市和公募基金改革的核心逻辑未变，重视银行板块配置机会，二季度银行整体仓位有所提升，但欠配幅度仍然较大。25 年半年度业绩快报释放边际好转的积极信号。考虑中长期资金入市+公募基金改革，制度层面推动银行后续仍有增量资金，建议一揽子配置：1）红利策略中途未半，银行中长期投资价值持续。大行定增方案落地，银行中期分红仍在推进，同时多家银行发布估值提升计划。股息率高、资产质量有较高安全边际的银行仍有绝对收益，建议重视其配置性价比。建议关注区域优质且有较高拨备覆盖率的中小行如成都银行、江苏银行、沪农商行。同时关注低估值股份行ROE 提升的空间和机会，建议关注浦发银行。2）经济结构转型背景下，客群扎实、风控优秀的银行基本面和估值有更大弹性。系列政策密集出台有利于稳定银行资产质量改善预期、同时也释放后续信贷稳定增长和信号。若本轮政策能有效促动经济结构转型，带动地产和消费回暖，看好顺周期策略空间和机会。建议关注招商银行、宁波银行、中信银行、重庆银行、常熟银行、瑞丰银行、平安银行。风险提示：经济下行压力加大、城投和地产风险暴露、信贷投放不及预期。","kind":"news","is_publish_news":true,"is_publish_highlight":false,"is_publish_live":false,"is_publish_wemedia":null,"editions":null,"column":"","sentiment":"0","news_tag":"","news_rank":0,"symbols":[],"gpt_button":1,"need_auth":false,"code":"91000000","status":"200"}}}

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