心动公司：游戏频出 “黑马”，TapTap 加速赚钱

海豚投研

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（原标题：心动公司：游戏频出 “黑马”，TapTap 加速赚钱）北京时间 8 月 29 日午间，$心动公司(02400.HK) 发布了 2025 年上半年业绩，整体小超预期，具体体现在 TapTap、盈利能力上。具体来看：1. TapTap 商业化加速：上半年 TapTap 月活虽然增长无波澜，同比基本持平，可能与上半年流水亮眼的游戏主要是面向海外。不过单用户对应的广告收入同比增长 36%，环比...

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TapTap 商业化加速：上半年 TapTap 月活虽然增长无波澜，同比基本持平，可能与上半年流水亮眼的游戏主要是面向海外。不过单用户对应的广告收入同比增长 36%，环比...</p>\n\n<a href=\"http://gu.qq.com/resources/shy/news/detail-v2/index.html#/?id=nesSN202508311855129509b573&s=b\">网页链接</a>\n\n</div>\n","source":"tencent","html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>心动公司：游戏频出 “黑马”，TapTap 加速赚钱</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ font:inherit;margin:0;padding:0;vertical-align:baseline;border:0 }\nbody{ font-size:16px; line-height:1.5; color:#999; background:transparent; }\n.wrapper{ overflow:hidden;word-break:break-all;padding:10px; }\nh1,h2{ font-weight:normal; line-height:1.35; margin-bottom:.6em; }\nh3,h4,h5,h6{ line-height:1.35; margin-bottom:1em; }\nh1{ font-size:24px; }\nh2{ font-size:20px; }\nh3{ font-size:18px; }\nh4{ font-size:16px; }\nh5{ font-size:14px; }\nh6{ font-size:12px; }\np,ul,ol,blockquote,dl,table{ margin:1.2em 0; }\nul,ol{ margin-left:2em; }\nul{ list-style:disc; }\nol{ list-style:decimal; }\nli,li p{ margin:10px 0;}\nimg{ max-width:100%;display:block;margin:0 auto 1em; }\nblockquote{ color:#B5B2B1; border-left:3px solid #aaa; padding:1em; }\nstrong,b{font-weight:bold;}\nem,i{font-style:italic;}\ntable{ width:100%;border-collapse:collapse;border-spacing:1px;margin:1em 0;font-size:.9em; }\nth,td{ padding:5px;text-align:left;border:1px solid #aaa; }\nth{ font-weight:bold;background:#5d5d5d; }\n.symbol-link{font-weight:bold;}\n/* header{ border-bottom:1px solid #494756; } */\n.title{ margin:0 0 8px;line-height:1.3;color:#ddd; }\n.meta {color:#5e5c6d;font-size:13px;margin:0 0 .5em; }\na{text-decoration:none; color:#2a4b87;}\n.meta .head { display: inline-block; overflow: hidden}\n.head .h-thumb { width: 30px; height: 30px; margin: 0; padding: 0; border-radius: 50%; float: left;}\n.head .h-content { margin: 0; padding: 0 0 0 9px; float: left;}\n.head .h-name {font-size: 13px; color: #eee; margin: 0;}\n.head .h-time {font-size: 11px; color: #7E829C; margin: 0;line-height: 11px;}\n.small {font-size: 12.5px; display: inline-block; transform: scale(0.9); -webkit-transform: scale(0.9); transform-origin: left; -webkit-transform-origin: left;}\n.smaller {font-size: 12.5px; display: inline-block; transform: scale(0.8); -webkit-transform: scale(0.8); transform-origin: left; -webkit-transform-origin: left;}\n.bt-text {font-size: 12px;margin: 1.5em 0 0 0}\n.bt-text p {margin: 0}\n</style>\n</head>\n<body>\n<div class=\"wrapper\">\n<header>\n<h2 class=\"title\">\n心动公司：游戏频出 “黑马”，TapTap 加速赚钱\n</h2>\n\n<h4 class=\"meta\">\n\n\n2025-08-31 18:34 北京时间&nbsp;&nbsp;&nbsp;<a href=http://gu.qq.com/resources/shy/news/detail-v2/index.html#/?id=nesSN202508311855129509b573&s=b><strong>海豚投研</strong></a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<div>\n<p>（原标题：心动公司：游戏频出 “黑马”，TapTap 加速赚钱）北京时间 8 月 29 日午间，$心动公司(02400.HK) 发布了 2025 年上半年业绩，整体小超预期，具体体现在 TapTap、盈利能力上。具体来看：1. TapTap 商业化加速：上半年 TapTap 月活虽然增长无波澜，同比基本持平，可能与上半年流水亮眼的游戏主要是面向海外。不过单用户对应的广告收入同比增长 36%，环比...</p>\n\n<a href=\"http://gu.qq.com/resources/shy/news/detail-v2/index.html#/?id=nesSN202508311855129509b573&s=b\">网页链接</a>\n\n</div>\n\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","isBrief":false,"type":0,"news_type":1,"symbol":"02400","symbol_name":"心动公司","start_time":0,"source_url":"http://gu.qq.com/resources/shy/news/detail-v2/index.html#/?id=nesSN202508311855129509b573&s=b","article_id":"2564912178","we_media_id":null,"thumbnails":[],"rights":{"source":"tencent","url":"http://gu.qq.com/resources/shy/news/detail-v2/index.html#/?id=nesSN202508311855129509b573&s=b","rn_cache_url":null,"customStyle":"body{padding-top:10px;}#news_title{font-weight:bold;#titleStyle#;}#news_description span{font-size:12px;#descriptionStyle#;}.footer-note{#statement#}","selectors":".mod-LoadTzbdNews, body","filters":".relate-stock, .hot-list, .recom-box, .wx-sou","directOrigin":true},"url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=2564912178","pubTimestamp":1756636480,"columns":[],"sourceInfo":{"source_id":"tencent","name":"腾讯"},"weMediaInfo":null,"summary":"北京时间 8 月 29 日午间，$心动公司 发布了 2025 年上半年业绩，整体小超预期，具体体现在 TapTap、盈利能力上。不过单用户对应的广告收入同比增长 36%，环比增长 23%，由此体现 TapTap 的商业化加速，最终变现效果超出市场预期。据调研信息，上半年 TapTap 的 eCPM 确实同比增长了 15%。目前来看，趋势是好的，通过账号互通 + 社区运营，TapTap 生态壁垒正在进一步加强。","collect":0,"end_time":0,"defaultTopTitle":"qq.com","property":[],"viewcount":null,"language":"zh","relate_stocks":{"02400":"心动公司","BK1591":"就地过年概念","BK1104":"互动家庭娱乐","BK1615":"港股-互联网","BK1585":"昨日强势股","BK1608":"元宇宙概念","BK1579":"头条系概念股","BK1531":"手游股","BK1589":"北水核心资产"},"translate_title":"Xindong Company: There are frequent \"dark horses\" in games, and TapTap accelerates money","themeId":null,"isJumpTheme":false,"ttsUrl":null,"symbols_score_info":{"02400":1},"content_text":"（原标题：心动公司：游戏频出 “黑马”，TapTap 加速赚钱）北京时间 8 月 29 日午间，$心动公司(02400.HK) 发布了 2025 年上半年业绩，整体小超预期，具体体现在 TapTap、盈利能力上。具体来看：1. TapTap 商业化加速：上半年 TapTap 月活虽然增长无波澜，同比基本持平，可能与上半年流水亮眼的游戏主要是面向海外。不过单用户对应的广告收入同比增长 36%，环比增长 23%，由此体现 TapTap 的商业化加速，最终变现效果超出市场预期。2. 游戏预期内高增长：上半年游戏部分增长 39%，玩家数、人均氪金额均有增长，除了新游戏《仙境 RO 初心服》海外上线外，《心动小镇》，以及调整后流水回春的《火炬之光》都是增量来源。不过最终收入不及市场预期，海豚君猜测，这里面的偏差可能与发行海外的部分游戏以净额法确认收入（如《初心服》），以及一些游戏的流水到收入确认比例变动有关。下半年 + 明年的 pipeline 以及流水预期分别为：《伊瑟》国服 9 月末上线（预计 ttm 首年 10-15 亿），《心动小镇》国际服（预计 ttm 首年 8 亿），《仙境 RO：守爱 2》2026 年上线（预计 ttm 首年 25 亿）。上述 pipeline 中，海豚君认为，《守爱 2》是能否支撑明年增长的关键。不同于今年面向怀旧用户的《初心服》，这是一款面向年轻用户的开放世界手游，有望借助仙境传说 IP 实现玩家破圈。当然明年也是开放世界大年，不说别的，光腾讯、网易均有一款重磅计划上线。心动如何突围，值得期待。3. 经典 IP 带来高效运营：相比一款全新的手游，开发经典游戏的续作或再运营，能够用低推广实现高变现，回顾近一年变化，腾讯、网易都是采取了这种战略，不仅流水规模创新高，并且盈利水平也拉高了。上半年游戏高增长的同时，销售费用仅同比增长了 7%，且剔除人员开支，纯推广支出还下滑了 3.6%。此外，经典游戏还无需过度依赖外部渠道，可自然引导玩家于官服下载、付费等。这同样使得上半年总额法确认收入的游戏中，对外支付的渠道分成成本，较去年同期和去年下半年分别下滑了 3pct、1pct。最终核心经营成本 8.3 亿，利润率 28%，环比提高了 5pct。最终净利润 8.11 亿，小幅超出公司指引和市场预期。4. 业绩指标 vs 市场预期（下图中 bbg 预期相对滞后，数据偏差较大，建议参考公司指引或海豚君摘录的部分投行最新预期）海豚君观点上半年业绩完美收官，游戏的震撼已经从流水跟踪、业绩预告一览无余，实际业绩落地后，反而是被忽略的 TapTap 收入超了预期。当然用户规模并无惊喜，还是 “不温不火”，但整体变现率提高了。公司的解释是广告系统做了升级优化，ROI 提高了。据调研信息，上半年 TapTap 的 eCPM 确实同比增长了 15%。（如果该数靠谱）按此数据，还可以计算得展示量增长了 20%。这在用户数没有增长的情况下，说明单个用户的被展示量增加，要么是平台广告填充比例增加，要么就是用户时长增加。这说明，不止于客户对 TapTap 的宣发价值更认可了，公司自身也有了做商业化的主动意愿。结合管理层对 TapTap 商业化一向谨慎保守的画风，并且在当下游戏已经能撑大半边天的情况下，只能说明，TapTap 生态已经完善良好，能够正常承接商业化。目前 TapTap 的广告报价还相对比较便宜（eCPM 15 元），尤其是相对于抖快、微信等本身库存位拥挤的渠道而言（25 元以上）。而二季度 TapTap PC 版的推出，顺应了当下游戏市场多端发行、运营的大趋势，有望构筑一个更完整的生态，为开发商提供一个更全面的用户行为数据和推广转化。从估值角度，我们一直认为，心动更多的上升空间来自于 TapTap。但同时，只有 TapTap 打破用户对其工具属性的认知，建立一个封闭/循环的生态，才有望跳出当下的业绩，从长远角度重塑 TapTap 估值。目前来看，趋势是好的，通过账号互通 + 社区运营，TapTap 生态壁垒正在进一步加强。游戏预期因为打得比较足，海豚君就简单聊一聊。除了《火炬之光》调整后回春，上半年就是《仙境 RO：初心服》在海外超预期的爆了。按目前趋势，全年流水有望超公司原本就相对乐观的预期（全年流水 35 亿），这在《初心服》4 月上线之前，市场完全没有预料。《初心服》的核心特色就是 “怀旧”。与仙境系列其他款产品不同，《初心服》圈定的目标用户 30-40 岁的老玩家们，内容也还原端游特色，设定了月卡制。这可能会从购买到消耗确认周期可能比一般的 MMO 长一点，但月卡的优点是，随着内容正常更新填充，可以使得流水走势更平稳，延长生命周期。因此这也让市场开始对明年的《守爱 2》期待值拉高。《守爱 2》是开放世界游戏，面向年轻用户，有望帮助仙境 IP 破圈，也同时面临更强的竞争环境。明年腾讯《王者荣耀世界》、网易《无限大》来势汹汹，虽然《守爱 2》并不能归为一类，但如果要挑起明年的增长大梁，直面竞争是必不可少的。不过，就如海豚君在此前的业绩预告点评中坦言《心动 1H25 预告点评：盈喜大涨，超预期在哪？》，相比于年初，经过心动的两次 “黑马” 洗礼，让我们对其的研发内功有了改观（至少从研发效率和精品率上大大提升，研发人数削减一半，但爆款率明显增加），经验教训是，至少在 20 亿流水级别的垂类精品上，不再敢小觑它的实力。当然，从股价变动来看，预期发生大幅变化的投资者显然不是少数。这是好事，能够在心动低谷时带来更多的信任支撑，但同时也给未来心动要不断创造 “超预期” 的成绩带来了更多的挑战。以下为财务指标图表海豚投研“心动”历史文章：财报季2025 年 8 月 5 日业绩预告点评《心动 1H25 预告点评：盈喜大涨，超预期在哪？》2025 年 3 月 28 日财报点评《心动公司：一年 “心动”，一年 “心塞”？》2024 年 8 月 30 日财报点评《心动公司：烈火烹油还能持续多久？》2024 年 3 月 29 日电话会《心动：保持每年出 1-2 款自研新游戏的节奏（2H23 电话会纪要）》2024 年 3 月 28 日财报点评《“翻倍股” 心动: 2023 太烂？救星已来》2023 年 8 月 31 日电话会《行业恢复，但心动的投入仍然很谨慎（心动公司 1H23 业绩电话会）》2023 年 8 月 31 日财报点评《TapTap 回到解放前，心动缺第二个爆款》2023 年 3 月 30 日电话会《过去三年的经验教训：不画饼，谈落地（心动 2H22 电话会纪要）》2023 年 3 月 30 日财报点评《心动公司：TapTap 掉链子，想说 “心动” 不容易》2022 年 9 月 1 日电话会《心动：加快核心游戏上线进程，寻求高质量在哪工作（1H22 电话会纪要）》2022 年 8 月 31 日财报点评《意外惊喜，心动又可以心动了》2022 年 3 月 30 日电话会《心动公司：希望在没有国内版号下靠出海取得盈亏平衡（电话会纪要）》2022 年 3 月 30 日财报点评《心动：深渊之后还是深渊，出海能否 “江湖救急”？》2021 年 8 月 27 日电话会《心动电话会纪要：管理层对未来短期与长期的规划还是很明确的》2021 年 8 月 26 日财报点评《心动财报：市场 “火急火燎”，心动 “不慌不忙”》2021 年 3 月 26 日电话会《心动公司 2020 业绩电话会纪要】游戏行业变革不是一蹴而就，心动的成长也如此》2021 年 3 月 26 日财报点评《心动投资要义： 耐心、耐心、再耐心》2021 年 3 月 1 日业绩预警解读《海豚投研 | 利润暴跌后心动 “深蹲”？或许只是 “假摔”》深度2022 年 9 月 27 日综述《“消失” 的快手、心动、爱奇艺、腾讯音乐们，还能困境反转吗？》2021 年 2 月 1 日《海豚投研｜“心动怪象 “背后：心动了，可以行动吗？》2021 年 12 月 29 日《海豚投研 | 重磅调研：TapTap 离中国版 Steam 还有多远？》2021 年 12 月 16 日《海豚投研 |“心动怪象” 背后：市场为何心动？》2021 年 12 月 15 日《海豚投研 | “心动怪象 “背后：游戏产业大变天！》本文的风险披露与声明：海豚投研免责声明及一般披露","kind":"news","is_publish_news":true,"is_publish_highlight":false,"is_publish_live":false,"is_publish_wemedia":null,"editions":null,"column":"","sentiment":"1","news_tag":"","news_rank":0,"symbols":[],"gpt_button":1,"need_auth":false,"code":"91000000","status":"200"}}}