智通财经APP获悉，国联民生证券发布研报称，水泥行业景气度持续改善的态势正逐步形成，企业盈利弹性逐步释放，仍处于历史底部区域附近。另一方面，主要水泥企业PB亦处于历史底部区域，建议更多关注政策/行业/企业多方面积极变化。政策方面建议关注支撑供给持续出清的后续相关内容;行业层面关注企业区域协同、行业兼并购优化供给格局等;企业方面关注新业务/出海方面布局进展及重要增量贡献。建议重视区域水泥龙头及具备市场领导力的央国企水泥企业。

国联民生证券主要观点如下：

旺季不旺，2025Q2水泥行业景气边际回落

在2024H2-2025Q1水泥企业盈利明显改善的背景下，2025Q2大部分区域协同有所松动，水泥错峰执行情况不理想，水泥行业景气度边际回落，呈现“旺季不旺”的特征，但行业景气仍高于去年同期水平。2025H1全国单吨水泥均价为394元，yoy+21元/+6%;吨水泥煤炭价差平均值为336元，yoy+38元/+13%。2025年以来水泥企业补产能指标的节奏加快，2025M1-8净退出产能3.3万t/d，约占2024年末水泥总产能的0.6%，水泥行业实际有效产能迎下降拐点。

2025Q2盈利同比明显改善，收入同比延续下降

该行使用18家水泥产业链上市公司作为观察样本，样本企业2025H1收入为1,417亿元，yoy-7%;归母净利润为55亿元，yoy+789%。分季度来看，2025Q2样本企业收入为815亿元，yoy-7%;归母净利润为59亿元，yoy+183%。整体来看，在水泥行业协同明显加强的背景下，2025Q2主要水泥企业盈利同比明显改善，收入延续同比下降的压力。

2025H1大多水泥企业吨净利明显改善，海螺领先优势有所减小

从水泥吨毛利来看，大部分企业2025H1单吨毛利同比增长0-37元不等，华新水泥吨毛利同比明显改善，yoy+37元，主要源于海外产能规模持续扩大，海外水泥吨毛利高于国内。从水泥吨费用来看，销量下降导致费用摊薄效应减弱，大部分企业2025H1单吨费用有所增加。从水泥吨净利来看，单吨净利和单吨毛利变动趋势基本一致，海螺水泥2025H1吨毛利/吨净利分别高于样本均值8元/17元，yoy分别-3/-4元，海螺水泥盈利显著高于行业平均水平，但2025H1盈利差异有所减小。

2025H1经营现金流大幅改善，海螺/华润中期分红

样本水泥企业2025H1整体资本性支出为99亿元，同比-33亿元，样本水泥企业资本性支出同比减少较多。大部分样本水泥企业2025H1经营现金流同比增长0-15亿元不等，与盈利表现基本一致。水泥企业中仅海螺水泥和和华润建材科技实施2025年中期分红，分红比例均为29%，海螺首次中期分红，华润分红比例低于历史平均水平(2013-2024年中期分红比例均值为43%)。

风险提示：原材料价格上涨风险，房企信用风险蔓延风险，市场竞争加剧风险，错峰停窑强度不及预期风险。