【国泰海通消费】12月投资展望：蓄势而跃

猛哥看商业

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12月将至，如何看待消费板块投资机会？哪些高景气行业值得重点关注？国泰海通消费生力君七大行业首席：食品饮料/美护訾猛、社服/零售刘越男、家电蔡雯娟、轻工刘佳昆、纺服盛开、农业王艳君/林逸丹，第一时间召开电话会议为您解读！【国泰海通食饮訾猛】大众品成长为先，茅台释放稳健信号白酒：茅台股东大会释放稳健信号。本周茅台召开临时股东大会，董事长陈华出席交流，提到公司不会“唯指标论”、不会违背...

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訾猛】大众品成长为先，茅台释放稳健信号白酒：茅台股东大会释放稳健信号。本周茅台召开临时股东大会，董事长陈华出席交流，提到公司不会“唯指标论”、不会违背市场规律强压指标、更不会损害投资者/渠道商/消费者的权益，公司将遵循“积极、科学、理性”原则制定十五五规划，以应对当前白酒行业的持续调整。本次大会公司坦诚交流，客观分析当前形势，传达了稳健的增长信号，有助于稳定市场信心。我们认为震荡筑底阶段股价已初步反映前期悲观看法，当前白酒指数估值分位显著低于大盘指数，同时板块合计股息率高于大盘，资本市场可能先于基本面见底。随着行业动销见底，报表、库存加速出清，批价下跌激发需求，临近年末白酒有望受益于市场风格切换。大众品：成长为先，安井新品、新渠道贡献增量。我们认为大众品整体先于白酒见底，同时结构分化明显，饮料、零食、食品原料和保健品继续呈现结构性景气，存在产品创新和渠道开拓的公司具备成长优势、仍是关注重点，同时港股饮料标的中国食品等低估值、高分红、业绩长期稳定资产凸显价值。啤酒前期受场景限制等因素影响预期回调显著，淡季迎来低位配置时机。速冻行业竞争边际上没有进一步加剧，安井食品在2025年着重强调提升产品力、聚焦商超定制。产品端，安井升级了C端“肉多多烤肠系列”，推出了嫩鱼丸和多款面米创新产品；渠道端，安井迎合商超调改趋势，拥抱商超定制化。我们预计公司的诸多新品和新渠道在今年都有明显增量贡献，有效提振公司业绩。风险因素：宏观经济波动加大、行业竞争加剧、食品安全风险。【国泰海通美护 訾猛】双十一：大盘平稳、国货领先双十一稳健双位数增长，即时零售增长亮眼、一站式打通全链路为趋势。据星图数据，在双十一周期进一步延长下，2025年双十一全网GMV为16950亿对比2024年双十一增长14%，其中综合电商、即时零售、社区团购GMV16191、670、90亿元同比+12%、138%、-35%，即时零售增长亮眼。各平台加大业务模块协同，一站式服务、打通全链路成为趋势。天猫双十一实现4年来最好增长，88VIP贡献明显，飞猪、淘宝闪购带来增量；京东成交额再创新高，外卖、酒旅等创新业态势能强；抖音平台进一步深化内容及直播协同。美妆品类多平台维持稳健增长，天猫高端国际品牌排名回暖，抖音头部国货维持领先。2025年双十一护肤、彩妆品类多平台实现5-15%之间的增长，美妆需求总体稳健，天猫美妆品类TOP10品牌相对稳定，其中国货珀莱雅维持第一、薇诺娜排名第8同比提升1名，高端国际品牌排名回暖，雅诗兰黛、修丽可、SKII、CPB排名同比提升2、2、1、1名，预计受益88vip等高价值用户贡献；洗护品类升级趋势仍在，珀莱雅旗下OR品牌排名表现亮眼，家清品类绽家排名进一步提升。抖音美妆TOP10中，国货、外资各占5席，其中韩束、珀莱雅维持领先地位，谷雨、百雀羚进入TOP10榜单，自然堂排名提升1名，国货整体表现优秀。国货外资打法分化，头部国货如韩束、谷雨等发力自播，国际品牌头部达人合作发力明显，TOP美妆带货达人广东夫妇、贾乃亮直播带货品牌中SKII、后、欧莱雅、赫莲娜、兰蔻排名居前。品牌战报维度，若羽臣、上美多品牌发力，双十一表现亮眼。若羽臣绽家全渠道GMV同比增长80%；斐萃全渠道GMV同比增长35倍，环比618增长110%；品牌管理&电商运营业务中，康王天猫、抖音GMV同比+50%、242%，艾维诺天猫GMV环比618增长超29%，助力众合作伙伴累计冲登进30个细分类目榜单。上美股份旗下韩束品牌登顶抖音美妆榜TOP；一页全渠道销售总额+145%，排名天猫婴童洗护行业国货品牌TOP1，抖音单渠道破亿；安敏优多渠道销售总额同比+208%；极方全渠道销售总额环比增长302%。风险提示：经济增速下滑拖累可选消费；品牌竞争加剧；新品推广表现低于预期；新品牌孵化不及预期。【国泰海通零售/社服 刘越男】服务产业迎政策利好，新消费景气持续服务消费迎诸多催化。1）促进服务消费有更高的边际增量，近期商务部联合9部门近日发布《关于扩大服务消费的若干政策》，政策结构性侧重点清晰。2）历史规律看，服务消费结构性占比提升，且能持续提价；提升休假市场和休假灵活性，将有较高需求弹性。3）服务消费中：教育板块需求刚性，量价仍有红利。政策加码后高中教育扩容。茶饮咖啡龙头仍有较大拓店空间，且竞争优势明显。出行链中OTA竞争格局稳定，稳步提升利润率，且存在出海预期。酒店经历较长景气下行周期，经营数据稳步改善，且供给开始结构性优化。符号消费与情绪价值结构性高增长。1）情绪价值与体验消费切中需求痛点，正在快速兑现商业价值。以IP潮玩为代表的产业本质消费的是符号与内容价值。2）有趣的零售已经成为线下业态发展的明确趋势。目前中国潮玩IP产业仍处于高成长期，头部IP从人群+地域+场景三重破圈，且新IP接力热度验证龙头企业的IP平台价值。而名创优品等为代表的其他专业零售渠道也正加速品类调整与自有IP投入。3）黄金品类工艺附加值提升，消费属性提升驱动市场持续扩容。黄金品类工艺创新，古法金满足年轻消费者审美及保值需求。古法黄金足金镶嵌钻石与宝石应运而生，引领行业发展新趋势。新渠道重塑产业链，技术变革商业化加速。1）中国流通体系变革的趋势是：从厂商主导的深度分销，转变为消费者驱动的高效零售。对零售商核心能力要求从选址到选品，最终走向制造型零售，品质胖改和硬折扣零售是两条不同路径。2）中国零售在品类和场景维度走向分散，零食折扣/社区零售/大卖场调改店将迎来正面竞争。3）外卖与即时零售的竞争尚未结束，且由于履约体系的变化，以及零售和外卖订单需求属性的不同，竞争格局巨变。3）AI新技术将首先应用于新的实体设备，如AI眼镜、AI玩具等。目前AI在人力资源服务、电商、教育等领域效率提升及商业化进度领先。AI相关产品已经从内部管理提效，到2B和2C端商业化产品落地，并带来增量收入。风险提示：1）细分赛道竞争加剧对利润的影响；2）天气等因素对旅游和出行需求影响；3）出海面临市场、监管和贸易政策等多重风险和不确定性。【国泰海通家电 蔡雯娟】双十一平台焕发新增长动力，龙头地位表现依旧稳健。根据星图数据：1）2025年双十一全网电商销售总额16950亿元，同比+14%；2）即时零售销售额670亿元，同比+138%；3）家电类目销售额2668亿元，同比+38%，销额占比16.5%，同比+0.2pct。2025年双十一进一步强调线上、线下融合，众多线下门店接入闪购服务，覆盖城市逐步扩大，为双十一大促增长带来新增量。各平台再创成交额新高或迎来近年来最好增长水平。从品牌来看，龙头地位稳固。美的系依旧维持全网销售第一地位，海尔则占据单一品牌份额第一，同时在2025年整体价格竞争较为激烈的环境下，高端套购销售表现依旧亮眼：美的COLMO套购+40%，海尔套系销售额超40亿元；格力在空调单品类官期渠道保持销量第一，同时产品多元化仍在进行，电饭煲、净水、电暖等新品类同比销售表现高增。黑电显示领域，双雄海信、TCL依旧占据全渠道销额和京东销量第一。双十一期间线上零售数据更新。根据奥维云网数据，W42-45（10.13~11.9）大促期间，行业大盘及各品类总量在高基数以及补贴退坡影响下呈现下滑趋势。但从品牌表现来看，空调行业，格力依靠主动进驻低价格段，实现份额提升；美的、海尔则维持着价格端同比增长的趋势，保证产品结构向上。扫地机领域，石头科技和科沃斯龙头地位进一步强化，下滑幅度远低于行业整体表现，双十一期间双龙头份额合计提升超12 pcts。投资建议：1）出海核心驱动，智能家居核心标的；2）业绩稳中向好，兼顾向上弹性标的；3）龙头稳健经营叠加高股息，配置具备性价比标的；4）家电企业跨界拓展第二曲线标的。风险提示：关税政策的不确定性、海外需求存在不确定性、以旧换新政策对后续的拉动效果不及预期【国泰海通轻工 刘佳昆】聚焦成长消费与周期价值潮玩谷子：短期业绩波动，前景广阔泛娱乐产品是基于 IP 开发的实体产品，如玩具、文具及其他消费品等，近年来 IP 持有者逐步意识到泛娱乐产品在其 IP 建设、IP 生命周期延长、IP价值最大化方面的重要性，泛娱乐产品行业快速增长。新消费：新型烟草、智能眼镜产业趋势明确全球AI眼镜或将成为新蓝海，行业有望迎来快速发展；新型烟草优异的减害性符合全球消费趋势，全球渗透率仍在低位，未来前景可期。出口链：外部环境波动加剧，海外产能优势扩张上市公司积极布局海外产能，目前已逐步建立越南等海外地区产能，覆盖美国地区订单。相对而言，海外地区产能在关税税率、原材料、劳动力及地方产业优惠政策方面具备明显优势。造纸和金属包装：行业开启反内卷，盈利有望逐步修复造纸和金属包装行业供给侧改善逻辑通畅，价格&盈利处于底部，反内卷逐步成为大厂共识，价格协同性有望明显改善，造纸全产业链价格有望抬升，龙头盈利增厚，金属包装两片罐年底进行的年度调价预计实现基准价提升，两片罐企业盈利弹性较大。风险提示：潮玩谷子下游需求不及预期，新消费政策变化风险，出口链外贸环境变化风险，造纸及金属包装下游需求不振风险。【国泰海通纺服 盛开】9月美国服装配饰零售同比+6.7%，库销比同比和环比均有下降。25年9月美国服装配饰店零售额同比增长6.7%，增速环比8月（+9.2%）放缓；1-9月美国服装配饰店零售额累计同比增长5.4%。25年8月，美国服装配饰店零售库销比2.13月，同比下降0.20月、环比下降0.03月；美国服装批发商库销比2.16月，同比上升0.02月、环比上升0.13月。当前海外K型消费趋势持续显现，高端与大众质价比消费均表现较好。我们观察当前海外K型消费趋势正持续显现：1）高端消费（奢侈）：25Q3多家奢侈品集团，包括LVMH/Hermès/Kering/Prada等在美国/美洲市场收入同比增速较Q2均加速或改善，且均领增同期欧洲、亚太等其他地区市场。2）25Q3高端运动品牌On与集团Amer Sports收入与EPS均超一致预期，On宣布上调25全年指引至29.8亿瑞典克朗（对应同比中性增长34%），Amer Sports宣布上调25全年指引至收入同比增长23%-24%。On与Amer Sports此前均以关税为由在美国市场进行了提价，25Q3 On美洲市场收入同比中性增长21.0%（Q2为23.6%），Amer Sports美洲市场收入同比增长18%（Q2为6%），我们观察关税提价后高端运动在美表现依然强劲。3）大众质价比消费（大众零售商）：最新一季美国大众零售商收入与归母净利均超一致预期，其中Kohl’s、Macy’s、Dollar Tree、Walmart、Costco、TJX等多家大众零售商收入增速环比加速或改善。以1美元购物为特色的零售商Dollar General和Dollar Tree均提及当前美国消费降级趋势，消费者购物追求质价比，越来越多中高收入家庭进入大众零售商购物，其中Dollar Tree提及季度新增客户中2/3为年收入10万美元及以上的家庭，这些中高客群贡献了主要增量。风险提示：行业竞争加剧，消费复苏不及预期【国泰海通农业 王艳君/林逸丹】种植：玉米粮价上涨，看好种植景气度修复。玉米价格整体上行，截至2025年11月28日玉米现货价格达2330元/吨，周度上涨2.2%。从供给端来看，华北黄淮地区因收货时遭遇异常降水天气，导致部分籽粒水分超标、出现霉变发芽问题，优质干粮供应锐减。东北成供应核心，但是基层农户受涨价预期驱动，惜售情绪加强。需求端，短期贸易商看好后期行情，积极入市建库。玉米深加工行业呈现强劲消费韧性，饲用需求平稳。看好玉米粮价稳中有升，利好坚持“优质优价”的种子公司产品销售。宠物: 宠物食品出口承压，国内增长强劲。根据海关数据，2025年10月我国宠物食品出口额为7.72亿元，yoy-15.8%。其中出口量2.93万吨，yoy-2.2%；出口均价26.36元/kg，yoy-13.9%。其中对美国出口额为人民币0.92亿元，yoy-41.9%。2025年以来国内宠物食品代工行业对美出口业务承压，相比之下有海外产能（如中宠股份北美产能）以及非美区域客户得以拓展的企业订单情况较好。相比之下，国内宠物食品市场景气度高。2025年10月我国宠物食品线上总交易额同比增长19%。双11天猫宠物总榜单TOP5榜单中国产品牌占四席。看好在国内宠物食品市场自主品牌布局领先、高速增长的品牌。生猪养殖：年底关注养殖疫情和需求变化。当前阶段关注养殖疫情变化，根据涌益咨询体重数据显示，90kg以下出栏比例有所增长，尤其是山东、辽宁等省份。当前养殖密度较大，冬季疫情高发，从目前情况看，暂无需担心，若继续发酵，将有短期抛售压力。从需求端看，气温降低，逐步进入旺季节奏，涌益咨询数据显示，11月下旬日度屠宰量稳定在17万头以上，冻品库容率到了20%，在12月和1月进入腌腊和节前备货，需求将逐步提升。当前价格持续低位，虽然需求已有提振，但供给量压力大，因此疫情影响需要继续关注。风险提示：行业竞争加剧，消费复苏不及预期。法律声明：本公众订阅号（微信号: gjretail）为国泰海通证券研究所食品饮料/美护研究团队依法设立并运营的微信公众订阅号。本团队负责人訾猛具备证券投资咨询（分析师）执业资格，资格证书编号为S0880513120002。本订阅号不是国泰海通证券研究报告发布平台。本订阅号所载内容均来自于国泰海通证券研究所已正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请具体参见国泰海通证券研究所发布的完整报告。本订阅号推送的信息仅限完整报告发布当日有效，发布日后推送的信息受限于相关因素的更新而不再准确或者失效的，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息以国泰海通证券研究所正式发布的研究报告为准。本订阅号所载内容仅面向国泰海通证券研究服务签约客户。因本资料暂时无法设置访问限制，根据《证券期货投资者适当性管理办法》的要求，若您并非国泰海通证券研究服务签约客户，为控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。如有不便，敬请谅解。市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号中信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。国泰海通证券及本订阅号运营团队不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所载内容版权仅为国泰海通证券所有。任何机构和个人未经书面许可不得以任何形式翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或者引用，如因侵权行为给国泰海通证券研究所造成任何直接或间接的损失，国泰海通证券研究所保留追究一切法律责任的权利。国泰海通消费大组訾猛 食品饮料/美护行业首席分析师zimeng@gtht.com刘越男 社服/商贸行业首席分析师liuyuenan@gtht.com蔡雯娟 家电行业首席分析师caiwenjuan@gtht.com刘佳昆 轻工行业首席分析师liujiakun@gtht.com盛开 纺服行业首席分析师shengkai@gtht.com王艳君 农业行业联席首席分析师wangyanjun@gtht.com林逸丹农业行业联席首席分析师linyidan@gtht.com邱苗 消费行业分析师qiumiao@gtht.com","kind":"news","is_publish_news":true,"is_publish_highlight":false,"is_publish_live":false,"is_publish_wemedia":null,"editions":null,"column":"","sentiment":"0","news_tag":"","news_rank":0,"symbols":[],"gpt_button":1,"need_auth":false,"code":"91000000","status":"200"}}}