金吾财讯 | 浦银国际发研报指，安踏(02020)于1月27日公告将以总价15.05亿欧元(相当于人民币122.8亿元)收购上市公司Puma(PUM.DE)29.06%的股权，并以自有现金支付所有对价。由于收购股权小于30%，此次收购并不会触发全面邀约。收购完成后，Puma将成为安踏的联营企业(采用权益法进行会计处理)。管理层表示，安踏短期不会考虑对Puma进行私有化，但拟委派合适代表进入Puma的监事会，并会以谨慎理性的态度持续深化与Puma的合作。该机构认为，安踏将在未来3年里致力于重振Puma的品牌力，并以中国市场为支点，撬动Puma重新回到增长及盈利的轨道上。交易估值合理，且符合管理层对Puma长期品牌价值的判断：此次交易的每股收购价格为35欧元，相较Puma于1月27日的收盘价有62%的溢价。这主要是由于Puma短期的交易估值很大程度上受到了公司较弱的业绩预期以及较差的市场流动性的影响。公司表示这一收购对价是以“企业价值/2027年预期收入等于0.8”作为基准来计算得到的。根据该机构的计算，此次收购价格对应15倍2024年P/E以及0.6倍2024年P/S，总体看来估值较为合理。尽管Puma短期业绩承压，但管理层认为Puma的长期品牌价值被市场严重低估。通过与安踏的深度合作，Puma未来的业绩有望得到大幅提升，从而逐渐释放其长期的品牌价值。短期对安踏2026年的盈利有一定的负面影响：截至1H25末，公司拥有净现金人民币315亿元。而在完成对Puma的股权收购后，安踏的净现金可能大幅下降接近40%。这也可能导致安踏2026年的利息收入同比下降。另外，Puma在2026年的盈利能力可能持续承压，这也将对安踏2026年的盈利造成负面的影响。基于以上考量，该机构适当下调了安踏2026年的盈利预测。尽管如此，该机构认为市场更应该将关注焦点放在收购Puma对安踏长期战略发展的推动上，而不应过度关注对短期业绩的影响。予买入评级。