近期，香港政府公布2026-27财年的财政预算案，同时发展局局长答记者问中公布详细新财年供地计划。

摘要

预算地价收入较去年修订额小幅提升，料全年将“超收”。地价收入是香港财政核心非经常性账目，含卖地、换地、契约修订等渠道。过去十年贡献超1.5万亿港元收入，在楼市景气期财年约占总收入15-30%；同样地，近年来地价收入退坡亦一定程度导致香港财政非经营收入承压。2026财年预算地价收入在2025财年修订额（175亿港元）做小幅提升至180亿港元；结合历史情况与当前资产价格走势，我们认为全年实收或有可能超出该预算。此外，为补贴财政，新财年计划提升价值超1亿港元豪宅交易印花税率至6.5%（原先4.25%），仅涉及0.3%住房交易量。

私宅用地供应量边际提升，料全年库存稳步下降。2026财年预计供应私宅用地规模提升至2.26万套（2025财年实际供应1.35万套），与过去12个月一手私宅成交量相若。我们认为本次调高计划宅地供应量既便于重点房企及时补库，同时供给弹性改善避免中长期房价上涨超速，有利于修复周期更健康、持久；结合历史供应完成比例，我们判断新财年香港楼市仍处于去库周期。从结构看，对于卖地、铁路发展项目等由政府主导的途径，其计划供应量提升显著；其中，2026财年将推出9宗（3宗滚存+6宗新推）私宅地约6650套，7宗来自于新界（3宗均为洪水桥发展新区），北部都会区将在未来五年贡献约五成新增私宅用地。

连续第二年不供应纯商业用地，或有三宗学生公寓用地入市。考虑到写字楼与零售物业市场供需关系尚有压力，空置率亦处于较高水平，香港政府连续第二年不推售纯商业用地。此外，2025年7月启动的“城中学舍计划”第一批土地预计将在2026财年入市，分别位于启德、沙田小沥源及东涌东，共计提供5000个宿位。近年来，教育局规定非本港本科生招生比例上限提升，加之“八大”授课研究生稳步扩招，我们判断2027-28学年“八大”在校外地生或将新增3.5万人，将带动周边私宅租赁需求。

风险：海外降息进程不及预期，商业地产增量供应规模与节奏超预期。

正文

近期，香港政府公布2026-27财年政府财政预算案，涉及预算地价收入、土地与住房供应计划、北部都会区发展计划、以及豪宅印花税调整等。此后，香港发展局局长在《财政预算案》相关措施记者会中，针对供地计划做出补充说明。

新财年预算地价收入仍处低位，料全年结算大概率“超收”

卖地是本港财政收入的重要组成部分。香港特区政府收入分为经营类与非经营类，非经营占比约为5-30%；地价收入是非经营收入最主要部分，1997-2025年平均占非经营收入的76%。从构成看，地价收入主要包括公开卖地、换地、契约修订、协议出让、地块增批等，如图2，2005-2025年累计地价收入1.53万亿港元，其中卖地贡献比重最高约七成。随着2022年以来住宅市场景气度承压，本港开发商审慎投资，地价收入较周期峰值累计最大降幅约90%。地价收入退坡与基建开支增加（以北部都会区为主），共同导致2019-20财年以来香港政府扩大发债融资规模、财政储备余额下降。

由于香港私宅市场2025年才逐步企稳，加之商业不动产市场空置率仍处高位，2025-26年财年修订预算地价收入175亿港元，较年初预算减少35亿港元。出于审慎，2026-27财年预算地价收入设定为180亿港元；复盘历史情形，并结合当前房价走势，我们认为本财年实际结算地价收入或有望实现一定程度超收。

此外，顶豪私宅印花税率提升，实现税收贡献上的“能者多劳”，增加税收政策差异性。针对交易额超1亿港元的住宅物业，其交易印花税从4.25%提升至6.5%。香港政府估测该税率调整对市场冲击较小，仅涉及0.3%的住宅交易，但可以带动约10亿港元财政收入。若条例草案通过后，追溯至2026年2月26日执行。我们认为香港住宅交易结构中，高端住宅（即2000万港元交易额及以上）仅占比5-6%以下；即使税率提升物业范围适度扩大，对市场整体景气度也相对较小。

图表1：地价收入是香港财政非经营收入的核心来源，1997年以来平均贡献占比14%

注：2024-25财年及以前为结算数据，2025-26财年为修订预算，2026-2027财年为年初预算  资料来源：香港财政司，中金公司研究部

图表2：政府卖地退坡导致地价收入显著下滑

资料来源：地政总署，香港财政司，中金公司研究部

图表3：地价收入萎缩与北部都会区相关基建支出提升，导致香港政府财政储备减少

注：2024-25财年及以前为结算数据，2025-26财年为修订预算，2026-2027财年为年初预算  资料来源：香港财政司，中金公司研究部

图表4：政府卖地退坡导致地价收入显著下滑

资料来源：地政总署，香港财政司，中金公司研究部

图表5：香港一、二手私宅交易中，高端住宅宗数占比仅有4-5个百分点

资料来源：土地注册处，中金公司研究部

私宅用地供应边际提量，料全年库存平稳下降

2019-20财年以来地根收紧，上一财年供应量降至历史低点。香港私宅用地供应渠道主要包括四类，即政府卖地、铁路物业开发项目（由港铁公司主导）、市区重建局项目、私人重建/发展项目。大方向看，随着楼市景气度触顶回落，香港政府从2019-20财年开始收紧地根，如图6，上一财年计划宅地供应量仅为13500套，总供应量与计划卖地幅数均降至08-09财年以来历史最低位，官方表示“私宅地供应未达标是政府预见并认为合理的部署”，“以务实和审慎的态度推售土地”。我们估算2024-25与2025-26两个财年私宅销售量超过土地供应量约1.6万套，主动管控宅地供应有效带动一手私宅绝对库存实现过峰回落。

2026-27财年预算提及，预计全年潜在宅地供应可兴建私宅约22580套。结合发展局局长在记者招待会表述，我们认为以下内容值得关注：

► 有助于开发商补库，供给弹性提升推动资产价格健康、可持续上涨。经历三年多房价下行，本港开发商土地储备处于持续净消耗，加之2H24以来一手私宅销售量稳步恢复并触及过去20年区间高点，去化周期快速回落至历史中枢位之下，房价亦强势反弹修复，1月CCL-Mass指数创全面通关以来单月最高涨幅2.5%。我们认为本次调高计划宅地供应量既便于重点房企及时补库，同时供给弹性改善避免中长线维度房价因供给不足而过快上涨，使修复周期更健康、持久。

► 结构上看，政府主导协调项目是主要增量供给来源。2026-27财年卖地、铁路开发、市建局与私人重建/发展项目依次为6650、6810、2120与7000套（2025-26财年4450、2440、810和6000套），其中由政府主导前三类提升明显。1）卖地：新财年计划推出9宗地（3宗滚存+6宗新推），如图9，除1宗港岛赤柱与1宗九龙何田文外，剩余地块均位于新界，其中3宗来自于北部都会区洪水桥发展新区；新界东涌地块将先于2Q26推出。此外，未来五年私宅土地供应（约9.8万套）约五成来自于北部都会区。2）铁路开发项目：包括屯门第16区站（第二期）与启德智慧绿色集体运输系统住宅用地，前者或将于2Q26推出，项目形式为“5500套住宅+大型基底商场”，港铁将交由某一财团整体开发。3）市建局项目：继续推动九龙老城区“旧楼重建”，包括土瓜湾道/荣光街（900套）与庇利街（1220套）两项目。

► 我们判断2026-27财年及之后，香港楼市大概率延续去库周期。虽然潜在供应量较上一财年显著提升，过去十多年实际供应完成比例约七成左右，我们大致推算推断本财年一手私宅广义库存或有数千套左右净去化。此外，据香港政府估测，未来五年内私人住宅年均落成量约1.7万套，低于2025年成交量（2.06万套）。我们判断若后续维持当前合理宅地供应节奏，私宅市场仍将延续3Q24以来的去库周期。

图表6：2019财年以后收紧地根，最新财年计划供应量边际升至2.2万套以上

资料来源：香港发展局，土地注册处，中金公司研究部

图表7：3Q24以来，香港一手私宅库存触顶，去化周期快速回落改善，已降至历史中枢之下

资料来源：土地注册处，香港发展局，香港房屋署，中金公司研究部

图表8：供需关系改善，推动香港私宅价格加速修复

资料来源：中原地产，中金公司研究部

图表9：2026-27财年地政总署计划卖地名单

资料来源：地政总署，中金公司研究部

图表10：2026-27财年私宅用地供应计划

资料来源：地政总署，中金公司研究部

此外，港府预计2026-27财年新增三幅学生宿舍用地，不在上述供给之列。预算案还提及，“发展局亦正邀请市场就三幅发展专上教育学生宿舍的用地提交意向书，视乎市场反应推售相关土地。”近年来，教育局规定非本港本科生招生比例上限提升，加之香港“八大”授课研究生稳步扩招，我们判断2027-28学年香港“八大”在校外地生或将新增3.5万人，显著带动大学城周边私宅租赁需求。此次提及“三幅学生用地”，源于2025年7月“城中学舍计划”，最终筛选出3宗分别位于启德、沙田小沥源及东涌东的商业用地发展专上教育学生宿舍，且均为熟地、共涉及5000个宿位，如图11，预计在本财年内推出至少1宗。

图表11：城中学舍计划的首批3宗学生宿舍用地有望在2026-27财年供应

资料来源：香港发展局，香港教育局，中金公司研究部

公营房屋供应量平稳提升，连续第二年不供应商业用地

公营房屋供应：根据最新预算案，香港未来五年（2026-2030）计划供应公营房屋（含简约公屋）约19.6万套，较上个五年提升超八成。近期发布《长远房屋策略（2025年周年进度报告）》指出，2026-2035财年期间公私营房屋供给比例维持在70:30（2018年计划比例60:40）。因此，未来10年住宅总供应目标42万套中有29.4万套为公营房屋，包括17.6万套公屋/绿置居单位与11.8万套其他资助出售单位。此外，公营房屋未来供应主要来自北部都会区（包括古洞北、粉岭北新发展区、洪水桥 / 厦村新发展区及元朗南发展区）、东涌新市镇扩展、启德发展区等。

商业用地供应：考虑到写字楼与零售物业市场供需关系尚有压力，空置率亦处于较高水平，如图13，香港政府连续第二年不推售纯商业用地。此外，港投公司会与国际资本合作，引导资金投向符合香港产业定位的优质商业物业项目。

图表12：未来五年公营房屋总供应目标稳步提升

资料来源：地政总署，中金公司研究部

图表13：12月写字楼空置率环比下降0.3ppt，其中中环和金钟区域环比下降0.4/1.0ppt

资料来源：高力国际，彭博资讯，中金公司研究部

图表14：2025年写字楼落成量约30万方，甲级写字楼年末库存约900万方

资料来源：差饷物业估价署，高力国际，彭博资讯，中金公司研究部

图表15：12月核心区街铺空置率小幅下行

资料来源：差饷物业估价署，高力国际，彭博资讯，美联工商铺，中金公司研究部

注：本文来自中金公司3月2日发布的《如何从地产视角解读香港26-27财政预算？》，报告分析师：宋志达、孙元祺、李晓豪