金吾财讯 | 东吴证券发布研报指，华润啤酒(00291)2025年业绩显示啤酒主业韧性升级，白酒业务处于惯性调整期。核心投资逻辑在于啤酒业务的结构升级、成本红利释放以及“三精”费用策略共同驱动公司盈利提升。

啤酒业务表现稳健。2025年啤酒收入364.89亿元，同比持平；销量同比增长1.4%至1103万吨。虽然全年吨价同比下滑1.4%，但产品结构持续升级，次高档及以上产品销量实现中至高单位数增长，普高档及以上产品销量增长接近10%。其中，喜力销量增长接近20%，老雪增长约60%，红爵增长超过100%。展望未来，公司将持续践行高端化战略。

白酒业务延续调整。2025年白酒收入同比下滑30.4%至14.96亿元，公司为此计提了28.77亿元商誉减值。若不考虑此项减值，白酒业务的EBITDA为2.64亿元，同比下滑69.0%。公司表示将坚持以长期主义做实做强白酒业务。

盈利能力显著改善。尽管面临白酒业务调整，但剔除商誉减值等特别项目后，公司2025年不计特别项目的归母净利润同比增长19.6%至57.24亿元，不计特别项目的EBITDA同比增长9.9%至98.79亿元。这主要得益于啤酒业务毛利率同比提升1.4个百分点至42.5%（主要因吨成本同比下降3.7%），以及销售费用率同比下降1.4个百分点至20.3%，管理费用率同比下降0.2个百分点至8.3%。

基于啤酒主业韧性、成本红利延续及有效的费用控制，东吴证券预计公司2026年至2028年归母净利润分别为62.09亿元、66.91亿元和72.51亿元，对应当前股价的市盈率（PE）分别为12倍、11倍和10倍。该行维持对华润啤酒的“买入”评级。