来源：Fintech Blueprint

原标题：The $12B hole in Coinbase and Robinhood’s 1Q Earnings

编译及整理：BitpushNews

加密货币正处于熊市的深渊之中。

比特币目前在8万美元左右徘徊，较2025年10月接近12.6万美元的峰值下跌了约36%。根据Coinbase的数据，中心化交易所的现货成交量已萎缩至2019年9月以来的最低水平，第一季度同比下降了44%。

市场现状

一些链上分析师认为，近期从6万美元开启的反弹可能后劲不足。这已经是过去两个周期中持续时间最长的熊市反弹，但其表现更偏向于技术性调整而非基本面驱动。衍生品（永续合约）持仓量（Open Interest）的上升与现货活跃度的下降并存，表明这一波走高主要是由空头挤压和投机仓位平仓驱动的，而非持久的买盘。

活跃度的下降正在蚕食交易平台的收入。Coinbase第一季度营收同比下降31%至14.1亿美元，并录得3.94亿美元的净亏损，而去年同期则盈利6,600万美元。管理层还在同一周宣布裁员700人（约占员工总数的14%），理由是加密货币的周期性以及“AI时代”的成本重置。

交易业务：下滑的核心

交易业务处于下滑的中心地带。

交易收入占第一季度总收入的56%，同比下降40%。其中，散户交易收入下降48%至5.67亿美元。机构交易收入在此期间实际上有所增长，但这一增长几乎完全归功于2025年8月完成的价值43亿美元的Deribit收购案；若剔除此影响，有机的机构交易量实际上也下降了48%。

其余收入来自订阅与服务业务，分布在稳定币收入（通过Coinbase与Circle的合作，从客户的USDC余额中赚取的利息收入）、区块链奖励、利息和金融费用，以及Coinbase One等其他订阅产品。

该板块目前占总收入的44%，管理层将其描述为抵御交易波动的“持久缓冲”。但这在一定程度上具有误导性。稳定币收入是单一最大收入来源，占净收入的22%，同比增长11%，但它与交易量高度相关。当客户想要规避波动或在资产间轮换时，会转入USDC；一旦市场转好，他们就会重新投入波动性资产。这种动态表现正是过去3年订阅与服务收入占比基本持平的部分原因。

Robinhood：多元化的力量

与此同时，Robinhood公布了更为强劲的数据。

其营收同比增长15%至10.7亿美元，净利润为3.5亿美元，但仍未达到分析师的营收预期。

与Coinbase一样，不及预期主要是受加密货币拖累，相关交易收入同比下降47%至1.34亿美元。引人注目的是，这是唯一一个同比下降的主要收入项。

交易业务仍占Robinhood收入的58%，与一年前基本持平。但由于交易资产种类的多样性，该公司在熊市中表现得更为坚挺。总交易收入同比增长7%至6.23亿美元，这主要得益于通过与Kalshi合作带来的预测市场收入激增320%、股票收入增长46%以及期权收入增长8%。

衍生品与预测市场的韧性

预测市场和永续合约（Perps）等衍生品在低迷时期表现出更强的韧性。Kalshi上周以220亿美元的估值融资10亿美元，其估值在短短6个月内翻倍，年化交易额达到1,780亿美元，增长了两倍。

事件驱动型交易（如预测市场）通常聚焦于体育、选举和经济数据，因此对整体市场的敏感度较低。此外，随着机构开始在市场波动时将其作为对冲工具，这种增长也源于机构的有机采用，这种趋势掩盖了市场的周期性。

永续合约也呈现出类似的模式。截至4月底，Hyperliquid平台上交易者持有的杠杆头寸总值（即持仓量）为43亿美元，尽管现货市场出现崩盘，但在过去两个月里仍增长了9%以上。虽然这一指标与加密市场其他部分一样较10月峰值有所回落，但其留存情况明显更好。

平台的战略差异

这对于具备这些功能的交易平台来说至关重要。

• 预测市场目前已占Robinhood总交易收入的17%！ 虽然它不直接提供永续合约，但提供类似的股票和加密货币融资融券交易，并从中赚取利息。2026年第一季度，融资利息收入同比增长75%至1.93亿美元，占总收入的18%。

• Coinbase在这一转变上动作迟缓。 虽然它在2026年1月才为零售客户推出预测市场和永续合约，但尚未对盈亏平衡产生实质性影响。结果，该交易所更多地暴露在现货交易风险之下。

与金融科技巨头的对比

像Revolut这样以支付和银行业务为中心、同时拥有主要交易活动的金融平台受到的影响则小得多。2025年其收入增长了45%，达到61亿美元，且各项主要收入流分布均匀，占比均在13%至22%之间。

银行卡刷卡费（Interchange fees）和利息收入是最大的进项，各约13亿美元。加密货币交易被归入财富（Wealth）板块，与股票和差价合约（CFD）放在一起，仅占总收入的15%，这只是Robinhood敞口的一小部分，与Coinbase相比更是微乎其微。

值得注意的是，Revolut的利息收入与Coinbase的稳定币收入类似，都是将闲置的客户资金变现。Revolut在年底时将其680亿美元客户余额中的90%持有为现金和国债投资。但驱动这些余额的行为有本质不同：Revolut的存款增长源于主要银行关系和直接工资存款的增加（同比增长45%），而Coinbase的USDC余额增长则是由于交易意愿下降。如果加密市场转牛，Coinbase的余额更有可能出现下降。

结论

对于像Coinbase和Robinhood这样“交易优先”的平台来说，挑战在于能否在保持与市场周期挂钩的同时，有效地向相邻金融产品扩张。Robinhood已经证明，交易资产类别的多样性（尤其是预测市场和衍生品）可以起到对冲作用。

Coinbase也在朝着类似的方向移动。风险在于，旷日持久的熊市可能会阻碍它们的增长能力，而Revolut、Nubank和Cash App等金融科技竞争对手则在不断扩大其在客户存款中的份额。

图源：FB Analysis / Google Finance

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