金吾财讯 | 中信建投发布研报指，农夫山泉(09633)作为平台型软饮料企业，包装水和饮料双引擎驱动，多品类仍增势强劲，多品牌迭代升级。2025年公司包装水逐步复苏，饮料板块保持强劲增长，东方树叶持续高增带动公司产品结构提升，盈利能力屡上台阶，无糖饮料赛道长坡厚雪，公司创新性、健康化产品梯次推出，长期享受健康化红利。公司多品类协同、规模效应持续释放，报告预计净利率在成本压力环境下仍然保持整体稳定，随着份额稳定和产品结构不断改善，长期价值凸显。

2025年公司收入526亿元，同比+22.5%；归母净利润159亿元，同比+30.9%。分业务看，包装饮用水收入187.1亿元，同比+17.3%；茶饮料收入216.0亿元，同比+29.0%；功能饮料收入57.6亿元，同比+16.8%；果汁饮料收入51.8亿元，同比+26.7%。2025H2各业务增速进一步提升，包装水/茶饮料/功能饮料/果汁饮料分别同比+24.9%/+38.4%/+20.2%/+32.5%。包装水新增3个水源地，累计16个主要水源地。茶饮料方面，推出1.5L新规格东方树叶，启动开盖赢奖提升互动，上市“陈皮白茶”和“菊花普洱”新口味；6月推出碳酸茶饮料“冰茶”（100%真茶叶萃取）。果汁方面，17.5°100%鲜果冷压榨橙汁900ml大瓶装在山姆会员店热销。公司2026年推出电解质水新品，定位竞争性产品，预计超额完成5-6亿目标；2026年下半年或2027年上半年考虑推出创新性能量饮料。

盈利能力方面，2025年毛利率同比+2.4pct至60.5%，受益于PET、纸箱、白糖等采购成本下降；销售费用率18.6%，同比-2.8pct；管理费用率4.7%，同比基本持平。分业务经营利润率均同比提升，包装水/果汁饮料盈利水平修复明显，茶饮料带动整体利润率提升。面对2026年PET等成本波动，公司表示有信心应对，价格体系、行为方式、管理秩序不变。

中信建投预计公司2026/2027/2028年收入分别为601.80/683.04/764.32亿元，同比+14.51%/+13.50%/+11.90%；净利润分别为185.05/211.35/239.06亿元，同比+16.62%/+14.21%/+13.11%。维持“增持”评级。