金吾财讯 | 中金公司发布2026年下半年展望，2026上半年全球市场都在走向极致的分化，核心主线只有AI科技，要么是美国为主的AI链条，要么中国自己的AI链条。而不在这个链条上的方向，如A股内部的消费或港股，则大多明显跑输。这种结构性行情的背后，正是中美信用周期“K型分化”的缩影，即科技好而内需弱。本质上，中美两边都在进行“赛跑”——科技好与内需弱的赛跑，科技分子与分母的赛跑。展望下半年，关键就是判断这种结构行情是继续还是逆转，本质看两件事：一看科技趋势本身能走多远，二看有无外部变量打断它（如有新的增长点和配置方向吸走资金，或外部变量打断现有趋势）。不难看出，现有局面（科技趋势延续+油价维持相对高位）在中美都是进一步加大各自的内部分化，而非收敛。未来变数来自美债利率与中国外需，都与伊朗局势和油价紧密相关，对中美周期影响的方向是不一样的：1) 更高油价相对有利于中国防御和内需。2) 低油价相对更有利于美国内需修复，也带动中国周期与出口。基准情形下：1）科技仍是主线但注意节奏和仓位，中美都是，可分别聚焦两边不同逻辑链条，并在科技内部轮动；但要注意节奏，尤其是业绩期作为验证点，2023年以来，AI行情一般是两个季度强，一个季度弱。目前，半导体制造、存储、光模块、液冷（中国）处于估值高分位数，计算芯片处于50%分位数，云厂商去年11月以来降至低位。类比互联网革命，目前接近1998-1999年硬件先行但应用尚未启动阶段，反映本轮AI行情相对“理性”聚焦在盈利确定性强的硬件设施层。2）若油价与美债利率回落，可以促成美国内需板块如地产的小幅修复，拉动周期和中国泛外需表现；同时对美债敏感的黄金有色、恒科、创新药也可以实现估值修复。因此，轮动策略是科技到周期再到外需。目前市场的共识，AI主线如费城半导体、科创50、韩国和台湾指数较为拥挤，而美债和港股较为温和。但该机构想强调的是，拥挤度并非趋势逆转的理由，流动性和信用周期景气度才是。该机构综合估值、微观与宏观流动性、信用周期等指标，测算各类资产的赔率与胜率发现：美债兼具胜率和赔率；标普500、纳斯达克、费城半导体指数与黄金胜率较高但赔率偏低；恒生科技赔率较高，但短期胜率有限；原油与中证500的胜率和赔率均缺乏吸引力。点位上，该机构测算：1）美股标普2026年底点位进一步上调至7800~8000，较当前涨幅3%~6%，仍偏积极；2）美债短期仍有交易性机会，若伊朗局势在二季度缓和，美联储降息预期回归对应长债利率中枢4%~4.2%，若不降息对应长债4.2%~4.4%；3）美元预计区间内震荡（96~98）；4）黄金短期需等待美债利率回落，长期趋势仍在，5500美元是重要分水岭；5）港股指数空间有限，恒指基准27000~28000，恒科有估值修复契机。6）日本好于欧洲，新兴市场内部或继续分化，仍看好受益于AI产业链的经济体，但注意波动风险。