在内需承压、外需接力、政策托底及关税倒逼的共同驱动下，出海已从中国企业的“可选项”跃升为“战略必选项”。这绝非单点突破，而是全行业、全模式、全区域的系统性共振，标志着中企出海正式迈入从规模扩张转向质量跃升的关键拐点。

而随着中企出海迈入新阶段，海外营销服务需求日益旺盛，已开始冲击资本市场的出海营销服务商米多多便是这一产业趋势的受益者之一。

智通财经APP了解到，6月12日，米多多集团股份有限公司(以下简称“米多多”)递表港交所主板，建银国际为其独家保荐人。值得注意的是，该公司曾于2025年12月9日递交过上市申请。

在二次递表之后，米多多的最新业绩也随之曝光。据招股书显示，2025年，米多多的收入为1.38亿美元，同比增长94.21%，期内经调整净利润扭亏为盈录得237.8万美元，而2024年为亏损8.7万美元。

单看财务数据，米多多在2025年确已驶入快速增长轨道，基本面显著修复。然而，剥开增长的表象，公司经营层面的深层隐忧并未随之消散，核心挑战依旧坚挺。

TikTok与Google两大渠道推动收入高增，营销业务收入占比超九成

发展历史可追溯至2014年5月的米多多，其在跨境贸易领域持续深耕。经过超十多年的积累，公司目前已形成了三大业务板块，分别是海外营销服务、海外电商运营、数字展览服务、及其他。

其中，海外营销服务指的是帮助广告主在国际数字媒体平台推广其品牌、服务及商品;数字展览服务指的是与荟源国际展览共同承办中国跨交会并向参展商提供展位;而海外电商运营则是米多多向品牌合作伙伴订购及采购商品，并通过国际数字媒体平台直接向海外个人消费者销售商品;其他业务指的是批发。

2025年时，米多多来自海外营销服务、海外电商运营、数字展览服务、及其他业务的收入占比分别为93.1%、3.1%、0.6%、3.2%。由此可见，公司收入结构呈现极高的集中度，营收近乎完全依赖单一业务线，业务结构的均衡性面临考验。

在这样的收入结构下，米多多2025年收入的高增长便与海外营销业务有直接关系。报告期内，公司的海外营销业务收入约为1.29亿美元，同比增长82.22%，是带动公司总收入增长的核心力量。

而海外营销业务的亮眼表现，主要有两方面的原因，其一是2024年7月公司成为TikTok官方代理商后，实现了客户数量与客单价的双升：2025年中活跃客户数从706名增加至1209名，单客平均收益从1.38万美元升至3.22万美元，这带动来自TikTok业务的收益从970万美元跃升至3890万美元。

其二，米多多在2025年中对Google业务进行了优化运营，这带动单客收益从10万美元增至30万美元，且在新客贡献增量收入以及为大客户提供定制化服务等多维因素的共同推动下，推动Google业务收益从4690万美元大增至8240万美元。

显然，成为TikTok官方代理商为米多多注入了强劲增量，叠加 Google 渠道的运营优化，共同构筑了公司海外营销业务的双轮驱动。值得注意的是，2025年5月开始运营的海外电商业务录得420.9万美元收入对整体营收增长亦有一定贡献，但占比仍较小。规模与海外电商业务相当的其他业务则是公司报告期内偶然发生，并非主要发展方向。

而在海外营销业务收入大涨的同时，公司整体毛利率的改善对利润的释放亦起到了关键作用。据招股书显示，2023至2025年，米多多的毛利率分别为4.1%、4.4%、8.6%，2025年的毛利率近乎翻倍。

然而，拆开来看能发现，收入占比高达93.1%的海外营销服务，仅贡献了约一半的毛利，因为其毛利率仅有4.7%。与之形成鲜明对比的是，仅占收入3.1%的海外电商运营，却凭借72.1%的超高毛利率，贡献了近乎海外营销服务一半的利润。此外，其他业务虽贡献了两成毛利，但因其偶发性，并不具备持续增长的逻辑。

需注意的是，米多多的营销及行政开支占比骤升：由2024年的 3.8%激增至2025年的25.6%。但其中包含了大额以权益结算的股份支付，属于非现金支出。剔除该因素后，2025年实际费用率仅为8.1%，与营收高增相匹配。然而，剔除股份支付后的真实费用管控能力，仍将是决定公司未来盈利兑现的关键。

营销业务盈利能力被双重挤压，运营业务成破局关键?

虽然成为TikTok官方代理商以及对Google业务的优化运营推动了米多多2025年的业绩迎来明显修复，但这仍改变不了公司严重依赖海外营销业务所带来的潜在经营挑战。

2025年仅4.7%的毛利率已足以说明海外营销业务的本质是“微利搬运工”，而造成这一局面的关键原因，是米多多的海外营销业务在产业链中的议价能力被上下游双重挤压。

在上游中，米多多高度依赖媒体资源。2025年公司对前五大供应商的采购占总销售成本的95.4%，且对Google、TikTok的采购占比分别为63.3%、25.9%，两家合计高达89.2%。对媒体资源的高度依赖导致平台政策变动、算法、付款周期等全由媒体主导，米多多只能被动接受，且公司赚的是“采购返点差”，一旦平台返点率有所变化，都将对公司的毛利造成明显影响。

而在面向下游时，虽然米多多的前五大客户集中度从2023年的66.8%降至2025年的27.2%，且同期来自最大客户的收入占比从23.7%下降至6.8%，客户集中度持续降低，但公司客户以中小跨境卖家为主，价格敏感、切换成本低，米多多不敢轻易把“平台返点下降”的成本转移给客户，这就导致在平台返点下降时米多多赚取的中间价差被双向挤压。

且从长期来看，上游媒体渠道的去中介化亦是悬在米多多头顶的“达摩克里斯之剑”。在当前的产业环境中，Google已开始推官方自助投放，Amazon进一步强化自有广告，TikTok Shop加速构建闭环生态，上游正在系统性绕过代理商。一旦平台对中间环节的需求日益减弱，米多多的营销业务的潜在价值会被进一步弱化。

为打破营销业务给公司经营所带来的困境并打造新增长曲线增厚公司内在价值，米多多于2025年5月启动了海外电商运营业务，欲依托营销业务的协同效应将电商运营业务发展壮大。但从当前的结果来看，海外电商运营业务仍处于孵化阶段，2025年的收入占比仅3.1%。

此外，研发投入的严重不足亦是市场对米多多颇有“诟病”之处。据招股书显示，2023至2025年，米多多的研发开支占总收入的比例分别为0.7%、0.5%、0.3%，2025年的研发支出仅46.3万美元。这样的研发投入力度，技术壁垒近乎无从谈起，这并不利于公司在营销、运营这个剧烈竞争且高度分散的市场实现长期的稳定发展。

综合来看，海外营销业务的显著修复虽缓解了短期的生存压力，但却并未在根源上对公司目前的经营挑战形成实质性改善。未来公司估值逻辑的重塑与内在价值跃升的关键仍在于电商运营业务能否接棒成为新增长引擎。毫无疑问，营销业务的修复为公司向运营业务加速发展赢得了宝贵的战略缓冲期，但这步棋最终能否走通，仍需接受市场的严苛检验。