本文所表达的观点仅代表作者本人，作者系路透专栏作家。

Jamie McGeever

路透佛罗里达州奥兰多市7月24日 - 得益于人工智能革命，外国资本正源源不断地涌入华尔街。然而，矛盾的是，这反而让美国长期存在的外部赤字问题更加引人注目。这种巨大的失衡还能持续多久？

近年来，全球投资者被人工智能热潮承诺的丰厚回报所吸引，向美国股市注入了数万亿美元，这股热潮也催生了历史上规模最大的资本支出狂潮。这股流入美国股市的海外资金，如今已成为美国经常账户赤字的主要资金来源，而该赤字规模已超过疫情前的水平。

美国的经常账户赤字是指美国进口的所有商品、服务、利息、股息和收入与出口总额之间的差额。几十年来，美国一直处于赤字状态。为了填补这一缺口，外国人必须通过购买美国资产来向“山姆大叔”提供“贷款”。

特朗普政府正通过一系列涉及移民、国内投资以及关税的政策，努力缩小这一缺口，尤其是商品和服务贸易逆差。这些努力能否奏效仍有待观察。过去几年，贸易逆差一直徘徊在GDP的3%左右，而经常账户赤字则接近GDP的4%。

对于一个31万亿美元规模的经济体而言，这些缺口相当巨大。为防止美元暴跌或债券收益率飙升，吸引外资来填补这些缺口势在必行。

理论上，只要能填补这些缺口，具体采用何种方式并不重要。但某些资金来源可能比其他来源更可取。

过去20年来，这一资金结构发生了转变——从对收益率不敏感的“官方”部门转向了追求高回报的私人投资者——这可以说让美国庞大的对外负债显得更加令人担忧。

格林斯潘著名的“悖论”

2005年2月，时任美联储主席艾伦·格林斯潘指出了一个“悖论” (link)：尽管美联储连续多次加息，美国债券收益率却依然保持在低位。这究竟是为什么？

一个月后，时任美联储理事本·伯南克给出了一个可能的答案。在一篇如今已广为人知的演讲《全球储蓄过剩与美国经常账户赤字》（(link)）中，伯南克指出，新兴经济体与过去几十年截然不同，已从资本借入方转变为资本输出方。正是这股涌入美国——尤其是涌入政府债券市场——的资本洪流，压低了利率。

他的观点有其道理。在全球金融危机爆发的头十年里，美国经常账户赤字规模庞大，2006年曾创下占GDP比重6%的纪录。这一巨大的赤字由各种外国资金来源提供融资，无论是来自石油（“石油美元”海湾国家）、贸易顺差（中国及亚洲大部分地区），还是国民储蓄率较高的（日本）。

所有这些资金来源的共同点，是对美国政府债务（即美国国债）的渴求。各国央行正大量吸纳美国国债，以保持本币汇率的竞争力并建立外汇储备缓冲。

伯南克认为，这种对美国债务的海外需求推迟了全球失衡加剧——即美国巨额赤字与其他地区相应顺差——所预示的清算时刻。

尽管2007-08年爆发的美国次贷危机、全球信贷紧缩及全球金融危机似乎预示着清算之日已至，但这些全球失衡现象又卷土重来。不过，如今美国赤字融资的性质已发生剧变。

“易变”与“粘性”资金流动

近几十年来全球金融市场的日益一体化，以及许多新兴经济体和发展中国家资本管制措施的放松，推动了这些国家私营部门的资本积累。随着海外投资者寻求规模庞大、流动性强且有望获得高回报的市场，这些资金往往又回流至美国金融资产。因此，外国私人资本已逐渐取代央行资本，成为美国经常账户赤字的主要资金来源。

试想，2004年，日本持有的美国国债占美国公众持有的所有未偿债务的18%；2010年，中国持有的美国国债占比为14%。如今，这两项持仓已分别缩水至不足4%和仅2%。

当然，海外投资者仍在继续购买美国国债。其持债总额达到创纪录的9.4万亿美元，其中超过一半目前由私营部门持有。但总体而言，外国投资者目前仅持有美国联邦公共持有的未偿债务总额的30%，而2012年这一比例为50%。 出于地缘政治、金融及国内经济等多方面考量，外国政府已逐步减少对美国国债的投资。

股票如今更具吸引力。2010年，外国投资者持有的美国金融资产中，三分之一为股票，22%为国债。今年第一季度，这两项比例分别升至61%和14%。外国投资者持有的美国股票比例目前已达到创纪录的18%，几乎是2000年代中期的两倍。

这种转变可能令人担忧。“央行在很大程度上属于‘买入并持有’型投资者。央行通常优先考虑安全性、流动性，然后才是收益率，顺序正是如此，”康奈尔大学经济学教授埃斯瓦尔·普拉萨德表示。“对于私人投资者而言，这种顺序在某种程度上恰恰相反——他们更关注收益率和流动性，而对安全性的重视程度则稍低一些。”

当华尔街繁荣昌盛时，这并非问题。但不难想象，如果华尔街陷入低迷，或者其他市场突然显得更具吸引力，这种动态可能会突然逆转。届时，私人资本流动可能会放缓，甚至更糟，出现逆转，从而使美国的经常账户融资面临更大的风险。

国际投资头寸（NIIP）——防患于未然

另一方面，外国投资者或许确实洞察到了某些端倪。

这听起来似乎有悖常理，但根据某些指标来看，当今的美国科技巨头作为投资标的，其“安全性”与美国国债不相上下。苹果和微软拥有AAA级信用评级——这与美国政府不同——而且某些企业债券（如微软债券）的两年期收益率有时甚至低于两年期国债收益率。

此外，从经济、战略和国家安全角度来看，部分科技巨头如今对美国政府至关重要，因此几乎无法想象会允许它们倒闭。

近年来，被吸引至华尔街的不仅仅是海外私营部门的资本。许多央行和主权财富基金也增加了对苹果、微软和英伟达等市值达万亿美元的美国超级大盘股的投资。本质上，它们用国债的安全性和流动性，换取了如今许多人认为的科技巨头所具备的安全性——即便其流动性未必能与国债媲美。

据德意志银行分析师称，流入美国股市的净资金持续增加，而流入美国债券市场的资金增速却在放缓，两者之间的差距从未如此之大。

“美国的财政状况正在恶化，而美国企业的盈利能力却日益增强，”他们写道，并补充道：“随着企业越来越富裕，政府面临的财富再分配压力日益增大，人工智能可能会加速这一趋势。”

事实上，人工智能建设的一个令人不悦的副作用可能是美国经常账户赤字的扩大。美联储本月发布的一份论文《技术冲击与经常账户失衡》 (link) 发现，与投资相关的技术冲击会导致“经常账户相对于历史平均水平持续恶化约10%”。这通常是因为随着技术投资的繁荣，进口量激增。

作者指出，在当前人工智能投资热潮中，这一现象可能表现得更为明显，因为相关设备约90%是从东亚进口的。

当然，对美国经常账户的担忧并非新鲜事。如果危机最终真的发生，那也不会是突如其来的，而是会从地平线上缓缓逼近。

此外，值得记住的是，尽管数十年来“赤字鹰派”一直警告美国将因债务负担而面临崩溃，但美国依然是投资者首选之地，美元仍是无可争议的全球储备货币。

但这种失衡的规模已难以忽视。观察资本涌入美国的另一种方式是看美国的国际投资头寸净额（NIIP）。这基本上等于外国人持有的所有美国资产减去美国人持有的所有外国资产。根据经济分析局的数据，这一数字目前约为21万亿美元，约占美国GDP的70%。 二十年前，这一数值仅占美国GDP的10%左右。

巨额数字，巨额资金流动，或许某一天，这将成为一个大问题。

(本文观点仅代表作者本人，作者系路透专栏作家)

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