金吾财讯 | 国海证券发布研报指，H&H国际控股(01112)2026年上半年奶粉业务表现亮眼，市场份额显著提升，驱动整体盈利大幅改善。公司预计上半年ANC（成人营养及护理用品）收入同比增长低至中双十位数，BNC（婴幼儿营养及护理用品）收入同比增长高双位数，其中婴配粉增速超50%。根据尼尔森数据，合生元在中国内地超高端婴配粉市场份额已提高至20%。PNC（宠物营养及护理用品）收入预计同比增长中至高单位数。

盈利方面，得益于奶粉业务规模效应带来的盈利改善以及债务结构优化下的融资成本下降，公司预计2026年上半年经调整可比EBITDA率将超过20%，较2025年上半年的15.7%大幅提升；经调整可比纯利同比增长超100%。

展望2026年下半年，研报认为随着PNC供应链本土化推进、ANC澳新企业代购影响减弱，叠加公司计划展开更积极的品牌推广和新品培育，ANC和PNC收入有望加速增长，为2027年蓄力，但费投增加后全年盈利能力改善幅度预计将小于上半年。同时，净杠杆率逐步降低后，偿债压力减小，公司分红率有望提升。

国海证券指出应关注ANC和PNC业务加速以及利息费用下降带来的利润弹性。预计公司2026-2028年营业收入分别为168.8亿元、185.9亿元、203.2亿元，归母净利润分别为8.0亿元、10.4亿元、12.4亿元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：奶粉市场增长承压、保健品新品不及预期、原材料价格上涨、行业竞争加剧、利率上行风险