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8月18日，全球长债一起跌，收益率连创新高（债券价格下跌）。

美国10年期国债收益率收在4.71%，30年期5.28%；德国30年期国债重新发行，收益率3.783%；日本8月初那笔30年期国债，平均中标收益率3.937%。英法长债也到了十几年甚至几十年少见的位置。

打开新闻，一般的解释就是——中东局势紧张，油价上涨，通胀预期越来越强，市场把各央行降息预期往后推，于是债券跟着跌。

问题是，如果大家主要在交易下一次央行会议，两年、三年这些期限应该更敏感。现在难受得更明显的是长端。而且美国、德国、日本的经济周期和货币政策并不一样，30年这一头却差不多一起往上走。

再说了，同一天中国10年国债收益率大概1.69%，30年2.15%左右，还在往下走。

所以“全球通胀起来了，大家一起说不定加息”这个逻辑，我认为只是常见的从结果找解释。

市场更像是在重新给三十年的钱报价，快跨过了某条“线”了。

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债券里有个词叫期限溢价。

把钱借出去一年，主要考虑这一年；借出去三十年，通胀、财政、发债规模、长期买家愿不愿意接，都得算进今天的价格。

用生活中的例子说明这件事情：假设一个朋友跟你借一个礼拜的钱，考虑他能不能还就可以了；但要说借10年，那什么身体健康、他的工作稳不稳定、通货膨胀，就都得考虑一下了。你问这个朋友要的利息，也要更高。

在实操过程中央行只能直接影响短期的钱，比如说美联储就只能决定联邦基金目标利率（隔夜利率），剩下其他期限的资金市场价格，主要由交易者买卖和供需决定。

越是短期利率，越受到美联储影响。根据市场数据，美联储直接决定的隔夜利率，其影响力能覆盖到2~3年的利率。

而长期国债，比如说30年的价格，那就主要看30年里可能发生什么了。

从目前看，去全球化的过程很有可能引领未来5年乃至10年，美国对中东的控制能力从目前的态势看也不如以前了。长期国债市场已经开始交易各类摩擦，油价持续上涨这些宏观逻辑。

过去十几年，市场有个惯性思维：经济不好，央行宽松，长债利率往下，股票、地产和各种长久期资产的估值跟着受益。2008年后走过一遍，2020年又来一遍，但现在有新情况了。

OECD预计，2026年政府和企业从债券市场融资29万亿美元，比2024年高17%；OECD国家今年的政府借款里，大约78%用于再融资。

前些年1%、2%甚至更低成本发出去的债正在到期，现在要用4%、5%的利率重新续作。融资成本一抬高，政府每年要付的利息就会增加，能自由支配的财政空间也会被挤掉。

如果原来的支出又很难降下来，未来需要借的钱只会更多。对长端投资者来说，问题就变得很现实：以后市场上的债越来越多，我为什么还要按过去那么低的收益率，把钱锁给你三十年？

2025年，全球主权债券发行中，期限超过10年的占比降到2009年以来最低——没办法，长债越来越不受投资者欢迎了。

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目前长期国债市场融资看起来还算正常。

美国8月这轮季度再融资仍要发行420亿美元10年期国债和250亿美元30年期国债，德国、日本的长债也都正常成交。

但总有一天，当收益率太高的时候，某个循环会出现。

本来政府借钱是为了财政支出，但借钱的成本太高，未来政府支出中利息支付占比会越来越大。投资者就会越来越担心各国还不起钱，于是对这些国家国债的回报率要求更高，进一步推升借钱的成本。

整个国家的财政会越来越像——庞氏骗局。

用从新国债投资者借来的钱，去给老投资者兑现收益。

当然了，一个国家是不是庞氏骗局，主要看政府税收和借债的比例。如果说经济不好，税收不上来，依靠借国债过日子，那么就会像所有庞氏骗局一样，最终引来债务危机。

对不同国家来说，这个比例并不一样，比如日本国债和GDP比例长期在240%~260%，远高于欧美国家的140%左右，也没出啥事儿。

但——我们得知道，总有那么一条线，过了这条线，投资者就会认为国债不保险了。

最近的各国长期国债收益率历史新高，我认为很有指标性作用，不少投资人已经认真动脑子考虑“过红线”问题了。

说到这里，大家应该听过一种观点，说一个国家主权债务，只要脸皮够厚，印钱就行。

但这只适合内债，外债多的国家这么操作，那就妥妥危机了。比如说当年东南亚，大量借美元债，到了需要还债的时候，因为汇率暴跌导致还不起美元债，整个国家都给拖下水了。

所以这么看，全世界就只有美国国债，拉下脸皮印美元，就能还上海外投资者的钱。

代价是——有了一次，下次再借就难了。

用纯印钱方式解决美国的债务，那未来美国国债就不是全世界无风险利率的锚，只能和日本、英国、德国坐一桌儿了。

美国目前的解法是想办法利用这轮AI和半导体提升生产力，让自己的债务问题可持续。

虽然说借债成本高，但要是经济赚钱效应好，那不是也能覆盖利息支出么？所以这轮我们能看到美国从上到下，ALL-IN到这个领域了。

我对这个的判断是，远水解不了近渴。

AI和半导体是未来，但要说能在未来1~2年就让整个生产率提升到足以覆盖财政缺口的程度，太难了。

美股倒是挺好，问题美国也不能靠美股覆盖财政支出啊。

除非......特朗普真能大批量从AI和半导体企业弄来股份，搞出一大堆美国国有股份变现。

那美国还真是变成了他自己并不喜欢的样子。

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说到股票，美国长期国债这么涨也不是个好消息。

美国30年国债能给5%以上，一个十年、二十年以后才兑现大量现金流的股票资产，就得拿出更高的回报预期。盈利足够强，折现率上升可以被消化。

以前估值扩张还能借一点低利率的东风，大家觉得相比拿不到什么回报的美国国债，投资股市更好。

可要是美债那边回报率特别高，一些在2%融资成本下能成立的项目，到了5%必须重新算账。

目前这个市场上，美国国债收益率这么高，美股价格这么坚挺，只有一种场景是成立的。

经济非常好，甚至过热，美联储主动收紧流动性。

那行了，各位朋友可以自己判断，目前到底宏观上是不是美国经济过热。

如果大家觉得美国经济没过热，那么美国长期国债和美股，总有一个是错的。

我先说我的：我觉得股市还是高。