FX168财经报社(北美)讯 曾因成功押注1987年“黑色星期一”股灾而闻名的亿万富翁投资者、都铎投资公司(Tudor Investment)创始人保罗·都铎·琼斯(Paul Tudor Jones)再次对美国股市发出警告。

琼斯认为，以目前的估值水平买入标普500指数，未来10年的回报可能令人失望，甚至存在出现负回报的风险。与此同时，他并不认为美股会立刻崩盘，反而判断由人工智能推动的这轮行情短期内仍可能继续上涨，甚至还有约40%的空间。#AI热潮：从芯片到资本的竞赛#

这种看似矛盾的判断，实际上反映出他对当前市场的核心看法：短期泡沫仍可能继续膨胀，但长期估值已经透支了相当一部分未来收益。

美股市值已达到GDP的252%

琼斯最担忧的指标之一，是美国股市相对于实体经济的规模。

按照他的分析，目前美国股票市场总市值已经相当于美国GDP的252%。作为对比，1929年大萧条前这一比例约为65%，2000年互联网泡沫顶峰时期约为170%。

琼斯将当前状态形容为美国历史上前所未有的“过度股权化”(over-equitized)。

所谓“过度股权化”，意味着股市规模相对于经济本身已经异常庞大，股票价格不再只是反映经济，而越来越能够反过来影响经济。消费者支出、资本利得税收入以及企业投资决策，都更加依赖股票价格维持高位。

这也意味着，一旦市场出现大幅调整，其影响可能比历史上更加广泛。

琼斯指出，当前标普500的估值水平处于历史上往往对应较弱长期回报的区域。他认为，从长期视角看，现在要继续依靠美国大盘股轻松获得过去十年那种回报，“将非常困难”。

如果美股暴跌35%，冲击可能远超投资组合

琼斯真正担心的并不只是股价下跌本身，而是股市调整可能产生的连锁反应。

由于美国股票总市值已经达到GDP的252%，如果市场整体下跌35%，理论上可能蒸发相当于美国一年GDP约80%-90%的财富规模。

财富缩水随后可能传导至消费、税收以及财政状况。

琼斯估计，目前大约10%的美国税收收入与资本利得有关。如果股市大幅回落，资本利得税收入也可能明显下降，而美国当前本就庞大的财政赤字可能进一步恶化。

他警告，在这种情况下，美国预算赤字可能快速扩大，债券市场也可能遭受冲击。债市如果进一步下跌、收益率上升，则会收紧金融条件，压低经济增长，并反过来再次冲击股票市场，形成恶性循环。

另一个隐忧：万亿美元股票回购“买盘”可能减弱

过去十多年，美国企业一直是本国股市极其重要的买家。

琼斯指出，美国上市公司过去长期通过股票回购减少市场上的流通股数量，每年回购规模相当于市场总价值的约2%，折合大约1万亿美元。这种稳定买盘成为支撑美股估值的重要力量。

但未来这一结构可能出现变化。

包括SpaceX、OpenAI以及大量科技初创企业在内的新一轮IPO可能向市场释放数千亿美元的新股票供应，而IPO完成后6至18个月的锁定期结束，又可能带来更多内部人士持股进入市场。

这意味着，美股可能同时面临一个结构性变化：新增股票供应越来越多，而过去稳定存在的企业回购买盘相对减弱。

但琼斯并没有撤离美股

值得注意的是，琼斯虽然对长期估值保持警惕，却并没有全面做空或退出美国股票市场。

今年5月，他曾表示，由AI推动的美股行情可能还有约40%的上涨空间，并可能持续一到两年，但最终的调整可能会“令人震撼”。

其旗下都铎投资公司最新持仓也体现出这种“短期看多、长期谨慎”的态度。

根据最新13F文件，都铎投资第二季度将iShares Core S&P 500 ETF(IVV)的持仓提高约730%，至约160万股，价值约12亿美元。

不过，13F文件只能显示部分多头持仓，无法完整反映基金的期权、空头及其他对冲头寸，因此不能简单理解为琼斯全面转向看多美股。

更准确地说，他似乎认为当前牛市仍有继续上冲的可能，但对于未来10年的风险回报比已经明显更加谨慎。

10年期美债逼近5%，美股估值面临新竞争

当前市场环境与过去十年相比，还有另一个重大变化——无风险利率明显提高。

材料显示，标普500远期市盈率虽然已经从今年早些时候的22.2倍回落至约19.7倍，但依然高于长期平均水平。与此同时，美国10年期国债收益率正逼近5%。

当美债能够提供接近5%的收益率时，投资者继续以高估值持有股票所要求的风险溢价自然会上升。

这也意味着，美股未来未必需要发生一次类似1987年的崩盘，才会出现回报恶化。即便指数长期横盘或缓慢上涨，只要估值回归、盈利增速放缓，而高收益率债券提供更具吸引力的替代选择，股票未来10年的实际回报也可能显著低于过去10年。

黄金和比特币仍是琼斯偏好的对冲资产

在资产配置方面，琼斯长期偏好黄金和比特币作为通胀及货币风险的对冲工具。

当前中东冲突进一步推高能源价格和通胀风险，也强化了这类资产的配置逻辑。琼斯此前还曾降低其基金对部分大型科技公司的敞口，同时将SPDR Gold ETF持仓增加49%。

他的核心观点并不是要求投资者立即抛售所有美国股票，而是需要重新评估资产组合所处的环境。

过去10年，标普500为投资者创造了异常强劲的回报。但当估值处于高位、美债收益率逼近5%、财政风险上升，同时市场对AI增长的预期已经非常乐观时，简单复制过去十年的投资策略，未必能够获得相同结果。

对于投资者而言，琼斯真正传递的警告或许是：当前最大的风险并不一定是一场明天就发生的股灾，而是在高估值买入之后，用未来10年的时间去消化今天已经透支的价格。