国际清算银行（BIS）在9月季度报告中表示，投资者开始重新评估大型人工智能项目的盈利能力、高利润率能否持续以及科技企业迅速增加的债务。高利率与估值压力叠加，已经动摇AI推动的全球股市上涨势头，但整体风险偏好仍具韧性，报告尚未判定AI行情已经发生趋势性逆转。

　　高利率开始考验AI估值

　　BIS称，6月底以来科技股上涨动能开始减弱。除地缘政治和能源价格带来的通胀担忧外，利率可能在更长时间内维持高位，也提高了AI项目的融资成本，并压低远期利润的估值。

　　尽管大型云计算和数据中心企业仍录得稳健盈利，其估值已经出现调整。报告期内，超大规模科技企业的市盈率降幅接近15%，半导体制造商的降幅达到约40%。美国小盘股、传统行业以及美国以外市场相对跑赢，显示资金正在减少对少数AI龙头的集中押注。

　　BIS同时强调，8月风险偏好有所恢复，整体市场波动率仍处于较低水平。当前更明显的变化是个股和行业表现分化扩大，而非系统性抛售。

　　科技企业加快发债

　　投资者的关注点正从AI收入增长转向投入能否形成足够现金流。BIS此前估计，五家最大超大规模科技企业在2025年至2026年的AI资本支出合计将超过1万亿美元。随着投资承诺超过企业盈利和自由现金流，债券融资的重要性持续上升。

　　最新季度报告显示，大型科技企业正在增加长期债券发行，其信用违约掉期利差也有所扩大，反映债权人要求更高的风险补偿。高收益债券和杠杆贷款发行则出现放缓，说明资金仍愿意向资产负债表较强的科技巨头提供融资，但对低评级借款人的态度更加谨慎。

　　私募信贷风险定价受到关注

　　同期发布的BIS研究显示，美国软件和科技企业通过私募信贷获得的借款，由2010年的约220亿美元增至2025年的逾1万亿美元，占私募信贷总额的比例由22%升至44%。这项统计覆盖整个软件和科技行业，并非全部用于AI项目，但AI企业是2020年后需求增长的重要组成部分。

　　私募信贷通常以经常性收入和无形资产作为贷款依据，可以为缺少传统抵押物的科技企业提供资金。不过，贷款利差收窄以及借款人基本面趋弱，使BIS担忧相关风险可能尚未得到充分定价。

　　BIS的判断意味着，AI技术的长期生产率潜力与相关资产的当前价格需要分开评估。若企业盈利兑现速度低于预期，高估值、不断增加的债务和集中持仓可能相互放大调整；若利润和生产率改善能够跟上资本投入，市场仍可能消化当前融资扩张。