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油价重返百美元重塑区域定价主线。 中东冲突升级推动原油突破100美元/吨，能源成本向通胀与利率传导，美联储加息押注升温、欧央行同步加息，全球利率中枢抬升，成为本期东盟资产定价的主导变量。二季度泰国录得经常账户逆差，为近两年首次，主要由油价冲高推升进口所致，料后市将回落；印尼逆差创纪录，几乎全部由油气逆差驱动。阶段性因素致泰铢承压，印尼卢比修复更依赖油价企稳与财政、货币政策共振。AI周期的出口红利正与进口大增共同重塑区域外部平衡。

权益：全球普跌，东盟内部涨跌互现。 油价与利率共振压制估值分母端，东盟整体微跌0.54%显现韧性，区域资金明显向“防御+能源受益”及内需主导市场切换，出口与外资依赖度较高的市场承压更重。马来西亚受外资加速流出与油价推升成本的双重挤压；越南因外资抛压走弱；菲律宾自估值洼地回补领涨，涨幅主要来自本地资金与超跌修复。

汇率：美元回落有限，贸易基本面决定相对强弱。 双周内美元整体走弱，东盟货币涨跌互现。印尼卢比受外资回流与外汇储备回升支撑，为区域内表现最稳的货币之一；新元、越南盾小幅升值。菲律宾比索延续上期颓势，油价高企扩大经常账户赤字、外资连续净流出，央行加息难阻贬值大势。马来西亚林吉特回吐，但支撑其前期走强的AI供应链叙事与贸易顺差逻辑并未改变，贬值更多源于涨幅过大后的投资组合再平衡。泰铢走弱至一个月低点，售金换汇支撑随金价回落而减弱，叠加政策利率偏低导致利差劣势扩大，以及能源净进口国在油价破百下的贸易条件恶化。

债券：政策集体静默，长端收益率全线走高。 窗口内东盟六国政策利率无一变动，马来西亚央行连续第七次维持政策利率，但删去“适度”表述，为唯一实质鹰派信号。外部约束显著，美联储加息押注升温、欧央行再度加息、美债长端收益率升至近三年高位，区域进一步加息空间已被显著挤压。长端收益率整体上行，内部分化由外资流向与通胀路径决定。

商品：能源与农产品背离，工业金属挤压制造业利润。 期内大宗商品整体回暖但内部分化加剧。能源类天然气双周回落，农产品延续强势，工业金属分化明显：镍价双周与月度同步走弱，铝价双周小幅上行、月度回落。整体上，商品走势对东盟的影响呈“资源国受益、制造国承压”的分化格局，制造业导向型经济体需关注原材料成本对利润端的挤压。

建议关注四大投资主线，一是印尼政策红利驱动的估值修复，看好低估值银行、烟草、必选消费与电信；二是马来西亚供给收缩与消费降级，关注种植园及平价零售；三是新加坡防御配置与风格切换，优选高息REITs及中小盘成长股；四是泰国旅游复苏与产业转型，聚焦酒店航空、医疗及数据中心工业地产。

一、油价重燃通胀压力，进口大增考验外部平衡

美联储政策路径与中东局势仍是主导东盟资产定价的两条外部主线。美债收益率攀升与地缘不确定性压力依旧扰动市场，能源成本的滞后传导效应仍在，但市场对能源成本失控的极端担忧明显缓释。与此同时，AI周期的出口红利正与进口大增共同重塑区域外部平衡。泰国的外部失衡最为严峻，泰国二季度经常账户逆差 177.0 亿美元，为八个季度来首现，主要由油价冲高推升进口所致，7 月油价回落后逆差收窄，属阶段性压力；印尼二季度经常账户逆差创纪录达125亿美元，几乎全部由油气逆差驱动。因此泰铢承压更具阶段性，印尼卢比修复更依赖油价企稳与财政、货币政策协同。

新加坡：出口与盈利双轮驱动。 7月非石油国内出口延续20%以上高增，电子板块同比翻倍，非电子类持续疲软；通胀升至两年新高却低于预期。权益市场保持稳健，建筑、地产与REITs表现较佳，机构净卖出而散户承接。

马来西亚：政策边际转鹰但按兵不动。 央行删去"适度"一词、上调增长预测，但强调外需景气对薪资溢出有限，年内加息条件不成熟。8月KLCI平盘收官、落后区域同类市场，外资持股降至历史新低，本地资金净买入形成对冲。

泰国：通胀压力可控，经济韧性好于预期。 7月经济在刺激政策、油价回落与AI动能三重驱动下韧性显现，贸易逆差环比大幅收窄且显著优于预期。8月通胀略超预期，但零售油价与电价双双回落，全年通胀有望控制在2%以内，我们预计央行维持利率不变。

印尼：油气逆差收窄难掩双赤字风险。 7月贸易顺差符合预期，改善主要得益于油气逆差较峰值明显收窄，但经常账户压力仍将持续。印尼卢比自低点回升，修复更依赖油价企稳与财政、货币政策协同。

（一）新加坡：出口与盈利双轮驱动，权益市场稳健

市场保持稳健，SIMSCI 8月上涨3.55%。 二季度财报季接近尾声，建筑、地产和REITs板块表现较佳，资本品、制造业和交运板块落后。8月MSCI新加坡自由新元指数（SIMSCI）收于541.99点，上涨幅3.55%，与全球主要指数走势一致。尽管市场对美债收益率攀升心存担忧，但美国企业亮眼的盈利表现似乎对冲了中东紧张局势带来的地缘政治不确定性及油价高企压力。分板块来看，8月表现最佳的板块为农业、互联网和金融，建筑、消费和运输板块落后。8月热点天气活动增多，厄尔尼诺现象加剧，世界气象组织（WMO）预计该现象将持续至2027年，毛棕榈油（CPO）价格有望上行，利好农业企业。资金流向方面，过去四周机构投资者每周均为净卖家，卖出集中于金融板块，其次为REITs和电信，工业、地产开发和公用事业板块录得显著资金流入；散户每周均为净买家，金融、REITs和医疗保健板块资金流入较大。

出口动能强劲，通胀温和可控。基本面方面，7月新加坡非石油国内出口（NODX）同比增长24.2%（6月+20.8%），低于彭博一致预期；电子类NODX延续强劲表现，同比增长112%（6月+105.1%），主要受光盘驱动器（+339.1%）、个人电脑（+120.8%）和集成电路（+84.5%）推动，非电子类出口则持续疲软、同比下降2.3%，其中制药（-56.7%）、石化（-22.5%）和食品制剂（-17.9%）拖累明显。通胀升至两年新高但低于预期，地产销售环比放量。 7月整体通胀和核心通胀分别升至2.2%、2.0%（6月为1.9%、1.6%），低于彭博一致预期；核心通胀上升源于电力和燃气、服务业及食品成本上涨，整体通胀则受核心通胀及住宿成本上升共同推动。根据新加坡市区重建局（URA）数据，7月私人住宅销量环比大增368.6%（同比降22.2%），主因Dunearn House和Lentor Gardens Residences两个新项目推出，而6月则无新项目入市。

（二）马来西亚：央行维持政策利率不变，外资持股比例降至历史新低

BNM连续第七次暂停加息，政策立场边际转鹰。马来西亚央行（BNM）在年内第五次货币政策委员会（MPC）会议上将隔夜政策利率（OPR）维持在2.75%，为连续第七次暂停调整，符合彭博一致预期。对比7月9日上轮声明，本次整体立场仍属中性但措辞略偏鹰派：声明删去“适度”（appropriate）一词，显示当局对通胀风险的评估趋于谨慎；BNM对增长前景信心增强，预计2026年GDP增速约5.0%（此前评估为稳固在4.0%-5.0%区间），并首次明确提出2027年增长将保持韧性；鹰派信号还体现在着重强调非电子电气类科技相关出口将持续向好，以及提示能源成本存在滞后传导效应。鸽派信号则体现为通胀水平整体可控，且BNM首次强调外需景气对薪资的溢出效应有限，表明经济走强尚未转化为显著的需求拉动型通胀压力。

年内加息条件尚不成熟，政策走向高度依赖数据表现。7月整体CPI同比由上月1.9%回落至1.8%，核心CPI亦由1.9%放缓至1.8%；BNM判断受国内政策调控影响，成本压力向消费端物价的传导有限，并首次强调外需板块景气对薪资的溢出效应有限，表明经济走强尚未形成显著的需求拉动型通胀压力。我们预计年内及2027年OPR将维持2.75%不变，后续重点关注核心CPI、实际薪资增长、居民贷款增速与零售销售额四项指标，若显著走强则BNM或将倾向收紧政策。

8月KLCI平盘收官，表现落后于区域同类市场。FBM KLCI 8月环比微涨0.1%收于1,726点，而同期MSCI全亚洲除日本指数上涨3.2%；印尼JCI环比上涨4.5%领涨（7月大涨10.5%），主因普拉博沃总统8月14日讲话缓解了投资者对财政与政策的担忧，新加坡STI环比上涨1.3%实现连续第五个月上涨，泰国SET环比下跌2.2%终结四连涨，菲律宾PSEi环比下跌4.5%。8月马来西亚交易所13个行业指数中有8个上涨，公用事业（+7.9%）、建筑（+6.6%）、能源（+1.7%）领涨，房地产投资信托（-3.8%）、消费（-1.6%）、电信（-0.7%）垫底。

外资持股比例降至18.1%的历史新低，本地资金买入形成对冲。8月外资净流出20.0亿林吉特，外资总买入额环比增长12.1%至197.0亿林吉特，但总卖出额环比增长25.2%至216.0亿林吉特。截至8月末，外资年内净卖出规模为49.0亿林吉特，2024年以来累计资金流出扩大至315.0亿林吉特。同期马来西亚本地机构转为净买入16.0亿林吉特，散户亦维持净买入3.8亿林吉特，在一定程度上对冲了外资流出压力。

成本回落叠加政策利好，三、四季度业绩有望延续改善。尽管中东局势紧张推高物流成本及部分原材料价格对二季度业绩形成冲击，但我们认为6-7月的燃油价格调整，叠加原材料成本自3-5月高点回落，将支撑三季度业绩；马来西亚政府自9月1日起恢复提高燃油补贴配额，加之10月9日提交财政预算案，利好因素有望延续至四季度。

（三）泰国：通胀压力可控，经济韧性好于预期

7月经济韧性显现，刺激政策、油价回落与AI动能三重驱动。 7月泰国经济整体向好，受“泰国互助计划增强版”（Thai Help Thai Plus）项目拉动，私人消费环比增长1.2%。私人投资保持高景气，同比增长12.9%。出口端继续受益于科技及AI动能，7月出口额同比增长21.6%，进口同比增长36.7%，增速较6月的50.3%大幅回落。受此影响，海关口径贸易逆差收窄至36.1亿美元，环比6月的65.3亿美元改善45%，显著优于市场预期，原油价格回落是主因。国际收支口径下，泰国央行数据显示7月经常账户逆差为16亿美元，低于彭博一致预期，亦明显好于6月的35亿美元规模。国际储备方面，7月降至2,754.49亿美元，7月末美元/泰铢汇率为33.41，对比今年2月的2,938.87亿美元储备与31.06的汇率水平，表明泰国央行（BOT）对外汇市场的干预力度有所减弱。

地缘风险缓释，GDP增速预期有望达2.5%。 自一季度末美伊战争爆发以来，受霍尔木兹海峡关闭及持续武装冲突影响，原油及各类大宗商品价格大幅增长，我们此前担忧高度依赖石油进口的泰国将遭受冲击。目前美伊和平谈判已启动，虽尚未达成协议，但大宗商品价格已回归常态，据此我们将2026年GDP同比增速有望达2.5%， CPI同比增速约1.8%，预计BOT维持政策利率1.00%不变，年末美元/泰铢汇率为33.00。

8月通胀受大宗商品价格推动略超预期。泰国商务部（MOC）9月7日公布，8月整体CPI同比上涨2.5%，略高于彭博一致预期；核心CPI同比上涨1.4%，符合彭博一致预期。分项看，生鲜食品同比上涨2.7%、环比上涨1.0%，能源同比上涨8.6%、环比上涨1.9%。

零售油价与电价双双回落，预计全年通胀不超过2%。8月末汽油、柴油加油站零售价分别为37.7泰铢/升、38.4泰铢/升，仍低于二季度40.0泰铢/升的水平，且环比已回落约10.0%，零售油价整体可控。泰国能源监管委员会（ERC）已批准将9-12月计费周期的平均电价由3.95泰铢/度下调至3.86泰铢/度，得益于动用161.3亿泰铢回拨资金将燃料浮动电价（Ft）下调0.25泰铢/度。考虑到一季度整体通胀已同比收缩0.5%、泰国中小企业产品涨价幅度较二季度明显收窄，我们预计2026年全年通胀同比上涨1.8%（上半年+1.1%、1-8月+1.4%）。尽管美联储立场偏鹰、下半年经济数据预期改善，我们认为泰国经济仍较脆弱，预计2026年、2027年BOT 1天期回购利率维持1.00%不变。

（四）印尼：油气逆差收窄难掩双赤字风险，政策协同成破局关键

油气贸易逆差收窄推动贸易收支改善，但双赤字风险重现。印尼7月贸易顺差1.2亿美元，符合彭博一致预期，出口、进口同比增速双双回落至6.1%和27.0%。改善主要得益于油气贸易逆差收窄至30.0亿美元，较5月峰值下降21.0%。受油价冲击影响，我们预计2026年经常账户赤字率将达到1.5%，预计下半年低于上半年。我们预计经常账户压力或将持续，主要体现在非运输类服务进口需求快速增长与软大宗商品价格处于多年高位。

印尼卢比显著低估，韧性十足。 印尼政府设定2027年GDP增速目标达6%，财政赤字目标为GDP的2.4%，考虑到财政拉动反而减弱，我们预计2027年GDP增速约5.2%，略为保守，财政赤字或扩大至GDP的2.8%。随着分红周期结束、印尼央行加息，叠加资本流入印尼央行卢比证券（SRBI）与国债，9月10日印尼央行（BI）JISDOR中间价报17,536，较6月8日18,175的历史低位回升3.5%，年初至今仍贬值约5%。本轮走强由多重因素驱动：美元指数下行、股息派发季结束、印尼央行加息、央行领导层平稳交接提升可信度，以及财政方向更趋稳健。我们维持对卢比的乐观看法，印尼卢比大为低估，使卢比在布伦特油价约100美元/桶、美联储加息预期升温、全球收益率上行的多重压力下仍保持韧性。市场当前定价9月16日美联储加息25bp的概率为63%，如果美国通胀进一步放缓，若美联储表态不及预期，美债收益率或进一步走高，卢比升值动能将受考验。

结构性改革是卢比由周期红利转向基本面支撑的核心，国际收支两端均现侵蚀迹象。 从国际收支看：经常账户端，卢比承压加剧源于非交运类服务进口加速增长（其他商业服务、电信计算机与信息服务、金融服务、保险与养老金服务、维护与修理服务五类），叠加股息汇回扩大，初次收入赤字维持高位。金融账户端，FDI动能放缓、证券投资收缩与居民资本外流形成三重侵蚀，上半年私营部门现金及存款类资产外流达98亿美元。若高油价推升双赤字、美联储多次加息加剧资本外流，卢比或将再度承压。全面的结构性改革是抵御外部脆弱性的根本，卢比需要持续稳定的政策体制、更充沛的财政收入，以及工业和服务业领域的进口替代策略。

二、权益：东盟微跌显现韧性，区域资金切换明显

全球股市双周普跌，油价飙升与主要央行重启紧缩预期压制风险偏好。宏观层面，本期全球风险资产的定价主线由“油价+利率”共振驱动：中东冲突升级令WTI原油大涨突破100美元/桶，价格压力随即向通胀与利率传导，美国8月PPI同比上涨5.4%高于预期，10年期美债收益率升至4.963%的近三年高点，CPI环比+0.3%略超预期，市场对美联储9月会议加息25BP的押注升至约七成，高估值成长股首当其冲。欧洲央行期内加息25BP、存款机制利率升至2.50%，日本央行9月18日加息至1.25%的预期已近乎被完全定价，全球利率中枢同步抬升，风险资产估值分母端承压。本期巴西以+6.57%领涨全球主要市场，走出独立行情，韩国+1.78%逆势收涨；日经225以-3.61%领跌，印度30（-3.21%）、恒生（-3.05%）、欧洲（-2.45%）、上证（-1.62%）相继走弱，纳斯达克-0.26%相对抗跌但已自高位回落。领跌主线由“油价+利率”共振驱动，高油价与高利率直接压缩成长股估值。全球股市延续“资源国强于制造业国、防御强于成长”的结构性分化。

东盟内部涨跌互现，菲律宾与泰国领涨。东盟整体双周微跌-0.54%。马来西亚下跌2.27%垫底，外资加速流出叠加布油高企推升成本，FBM KLCI跌破1,700点关口收于1,686.74点；越南下跌2.01%，VN-Index失守1,800点，当周外资抛压较大。菲律宾上涨1.77%领涨，PSEi自6,000点下方的估值洼地回补至6,100点上方，涨幅主要来自本地资金与超跌修复；泰国上涨1.03%，SET指数重返1,600点。新加坡微跌0.07%、印尼上涨0.36%变动有限。油价与美债收益率双高之下，区域资金向防御与内需主导市场切换。资金面上，在油价与美债收益率双高的环境下，区域资金明显向“防御+能源受益”及“内需主导”市场切换，出口与外资依赖度较高的市场承压更重。

三、汇率：美元偏弱下的分化，菲律宾比索延续颓势

美元指数回落，东盟货币分化。 双周内美元整体走弱，市场在美联储议息与美国通胀数据发布前降低美元敞口，直接标价法下亚洲货币多数对美元升值：日元升值3.0%领涨，韩元升值1.9%次之，AI存储出口景气与股市资金流入共振。东盟货币内部涨跌互现：印尼卢比升值0.5%，新元升值0.2%，人民币、越南盾各升值0.1%；菲律宾比索贬值1.3%、马来西亚林吉特贬值1.2%、泰铢贬值0.5%、印度卢比贬值0.2%逆势走弱。区域内部分化显著，贸易基本面与政策取向仍是决定相对强弱的关键。

菲律宾比索延续上期颓势，贬值1.3%，油价高企扩大经常账户赤字、外资连续第五周净流出，央行加息难阻贬值，本期进一步走弱至62.7。马来西亚林吉特贬值1.2%，美元兑林吉特由4.00附近升至4.06，上期支撑其走强的AI供应链叙事与贸易顺差逻辑未变，回吐更多源于前期涨幅过大后的投资组合再平衡，以及外资在股市端抛压较大。泰铢贬值0.5%主要跟随金价回落，售金换汇对泰铢的支撑明显减弱，美债收益率与美元同步走强，而泰国政策利率仅1.00%，利差劣势扩大，叠加能源净进口国在油价破百下的贸易条件恶化，泰铢走弱至一个月低点。印尼卢比则受外资回流与外汇储备升至1,465亿美元支撑，为区域内表现最稳的货币之一。

四、债券：东盟政策利率进入观察期，长端整体上行

东盟政策利率进入观察期，马来西亚的措辞转鹰。期内新加坡维持新元名义有效汇率政策不变，印尼（5.75%）、马来西亚（2.75%）、泰国（1%）、越南（4.5%）、菲律宾（5%）在此窗口期内均按兵不动。本期马来西亚央行（BNM）在年内第五次货币政策委员会（MPC）会议上将隔夜政策利率（OPR）维持在2.75%。对比7月9日上轮声明，本次整体立场仍属中性但措辞略偏鹰派：声明删去“适度”（appropriate）一词，显示当局对通胀风险的评估趋于谨慎。外部约束显著——美联储9月会议加息25bp的押注升至约88.8%、欧央行8月再加息25bp、10年期美债收益率升至4.963%的近三年高位，全球利率同步抬升，区域货币政策整体进入“观望+分化”阶段，但进一步加息空间已被显著挤压。

除越南持平外，五国长端收益率走高。本期六国10年期国债收益率无一例外走高：马来西亚4.18%（+32BP）、菲律宾7.47%（+19BP）、泰国2.30%（+18BP）、印尼7.10%（+14BP）、新加坡2.46%（+12BP）。外部锚是美债，美国10年期国债收益率9月10日大涨12.5BP收于4.969%，为2023年10月以来最高，30年期上涨7.5个BP收于5.368%，刷新2007年6月以来的新高。东盟内部分化由外资流向与通胀路径决定：马来西亚外资连续五周净卖出与油价成本压力使其长端涨幅最大；菲律宾虽将政策利率加至5.00%，但实际利率仍低于8月CPI 6.1%，10Y反而上行19BP至7.47%，反映"加息难稳长端"的困境；越南10Y持平4.57%为区域唯一稳定，新元与泰铢长端则随外部利率被动抬升。

五、商品：农产品偏强，能源与金属分化

本期大宗商品延续“农产品偏强、能源与金属分化”的格局。能源类NYMEX天然气双周小幅下跌2.12%，月内回升2.62%，但年初以来仍累计下跌24.01%；农产品领涨，马来西亚FOB离岸价棕榈油双周上涨3.54%、月内上涨6.91%、年初以来上涨27.67%，中国现货领先价天然橡胶双周上涨4.52%、月内上涨10.43%、年初以来上涨28.98%；工业金属走势分化，期货镍双周下跌1.34%（月内-1.81%），LME锡下跌2.49%（月内-2.80%，但年初以来仍累计上涨31.43%），LME铝小幅上涨1.61%（月内-2.94%，年初以来上涨10.31%）。

报告期内东盟指数微跌。 美联储政策路径与中东局势仍是主导东盟资产定价的两条外部主线。美债收益率攀升与地缘不确定性压力依旧扰动市场，能源成本的滞后传导效应仍在，但市场对能源成本失控的极端担忧明显缓释。与此同时，AI周期的出口红利正与进口大增共同重塑区域外部平衡。

受地缘扰动与行业供需结构调整影响，东南亚细分行业走势分化、景气度差异显著。我们看好四大投资主线：

主线一：印尼政策红利驱动的估值修复。 印尼股市估值处于十五年低位，财政瘦身、出口新政温和落地、加息周期临近尾声等多重政策利好共振，为估值修复提供核心催化。银行板块受益于利率周期节奏把握与资产质量稳健，印尼烟草新增消费税档位有望推动非法卷烟转合法，分层价位企业定价能力改善，必选消费与食饮板块受益于免费营养餐计划及投入成本回落提振，印尼电信板块正成为东南亚AI基础设施下一增量市场，电信行业资费修复趋势明确且估值处于周期低位，汽车板块商用车与电动车需求强劲，预计26Q3延续增长势头。

主线二：马来西亚供给侧收缩与消费降级的结构性机会。 种植园板块受厄尔尼诺减产与印尼出口政策变化带来的替代需求双重支撑，生物柴油强制掺混政策进一步夯实需求底部，兼具盈利与估值双重逻辑。可选消费板块受益于消费降级趋势下的平价零售需求扩张，在居民购买力承压的宏观环境中逆势增长。

主线三：新加坡防御配置与业绩驱动的风格切换。 新加坡银行体系稳健、防御属性较强，净息差担忧缓解后具备配置价值，REITs分派收益率利差高，在高利率环境下防御性增长属性突出，适合作为组合底仓配置。

主线四：泰国旅游复苏与产业转型的弹性释放。 泰国入境游客向好，中东局势缓和与非中国客源韧性需求为主要支撑，酒店和航空标的盈利弹性更强。医疗保健二季度盈利或已触底、下半年海外患者回流有望带动复苏但分化加剧，工业地产受益于数据中心战略基建平台转型，食饮板块畜禽价格坚挺且盈利复苏势头渐显，多条细分赛道具备边际改善空间。

六、全球财经日历  

七、风险提示

地缘冲突加剧的风险：大国博弈与局部冲突外溢，干扰区域贸易航道与供应链，冲击外资信心，加剧市场不确定性。

汇率波动的风险：美元走强下东南亚货币普遍承压，推高进口成本与企业外债压力，制约央行政策空间。

输入型通胀的风险：本币贬值叠加大宗商品涨价，推升能源、食品与工业原料成本，侵蚀企业利润与居民购买力。

增长不及预期的风险：外需疲软、内需复苏乏力与结构性改革滞后，或拖累东南亚经济增速低于市场预期。

本文摘自：中国银河证券2026年9月15日发布的研究报告《【银河海外研究】油价利率共振承压，东盟韧性中分化加剧—— 东盟研究双周报（260831-260913）》

分析师：

黄林 S0130524070004

郑媛 S0130524060003 

评级标准：

推荐：相对基准指数涨幅10%以上。

中性：相对基准指数涨幅在-5%～10%之间。

回避：相对基准指数跌幅5%以上。

推荐：相对基准指数涨幅20%以上。

谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%～20%之间。

中性：相对基准指数涨幅在-5%～5%之间。

回避：相对基准指数跌幅5%以上。