金吾财讯 | 华鑫证券发布研报指，德康农牧（02419）轻资产养殖模式验证有效，成本优势行业领先，港股准则差异下真实财务底盘稳健，盈利弹性有望释放。模式方面，公司构建自营农场、一号家庭农场、二号家庭农场协同体系。一号农场数量与出栏量同步扩张，为主力；二号农场由农户承担母猪饲养及仔猪繁育全流程，公司以技术赋能换取资本开支由农户承担。2025年二号农场PSY稳定在27头以上，合作农户户均年收益81万元（人民币，下同）。二号农场出栏占比提升是轻资产模式进入“放量期”的关键信号。成本方面，经测算，2023—2026H1公司生猪完全成本由15.79元/kg降至11.89元/kg，累计降幅约24.7%；2024—2026H1较行业平均低约0.37—0.83元/kg，头均优势约48—109元。成本下降由效率改善与原料价格回落共同驱动；若豆粕、玉米价格反弹，成本改善节奏面临放缓压力，但持续优化具备可行性。财务还原方面，港股国际会计准则下租赁负债与生物资产公允价值变动影响账面数据。以2025年为例，剔除27.57亿元租赁负债后，实际资产负债率由表观61.94%降至50.18%；2021—2025年剔除公允价值变动等非现金损益后，真实净利润合计35.48亿元。盈利预测方面，研报预测公司2026—2028年收入分别为252.54亿元、295.03亿元、342.67亿元，EPS分别为-3.22元、9.73元、19.33元，当前股价对应PE分别为-15.0倍、5.0倍、2.5倍，给予“买入”投资评级。风险方面，提示猪价持续低于预期、二号农场推广不及预期、重大动物疫病、原材料价格大幅上涨、农户合作关系恶化等。