金吾财讯 | 华泰证券表示，9月中旬以来，全球AI资产表现分化加剧。产业方面关注：1）OpenAI ARR低于市场预期，CSP Capex仍在上修、但增速放缓，截至26Q2美股云厂商Capex边际产出降至1x，市场对“循环融资”的担忧上升；2）光互连从技术展示阶段进入城域网与长途网建设阶段，但据Reuters，FCC拟议限制令，对市场情绪仍有扰动；3）模型继续侧重同价提效，Claude Haiku 5.5定位高吞吐的轻量任务，单位任务成本的竞争从国产模型蔓延至海外模型；4）应用层付费工作流扩张，此外Meta于9月8日发布首款Agent产品Muse，成为现象级产品，或标志着智能体商业化变现拐点。整体来看，市场关注点从“需求确定性”向“回报弹性”切换，资本开支或不再是AI资产单一的定价锚。配置上，短期全球利率上行压力仍是AI资产分母端的核心约束，随着AI产业趋势二阶导阶段性拐点邻近，新叙事出现前市场对分子端确定性的要求或显著上升。当前AI交易或从“堆算力”的粗放贝塔，进入“沿瓶颈与现金流确定性选股”的阿尔法阶段，建议关注三季报业绩能见度较高的PCB、服务器、液冷、电源等，继续规避纯题材和高估值品种。