本文作者Edward Chancellor为路透热点透视专栏作家。以下内容仅代表其个人观点

路透伦敦10月23日 - 大型语言模型生成的人工智能$(AI)$成果令人叹为观止。与之同样神奇的，是伴随着数万亿美元AI基础设施投资而来的“金融炼金术”。即使AI建设热潮的经济可行性仍存疑问，资本支出却能瞬间转化为利润。

美国正经历一场空前的利润繁荣。到今年年中，企业过去12个月的利润总额已达到创纪录的4.7万亿美元，较上年增长17%。美国总统特朗普签署的《大而美法案》（One Big Beautiful Bill Act）中的减税措施，导致企业税收收入大幅下降。与此同时，美国联邦财政赤字高达GDP的约6%，为企业整体利润提供了强劲支撑。

然而，就单个公司而言，利润激增几乎完全与AI有关。标普500指数成份股7月每股盈余（EPS）同比增长26%，而长期平均年增速仅为7%。分析师预计第三季收益较上年同期高出35%。

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摩根士丹利的分析师预测，42家涉足AI领域的领军企业2026年的盈利将增长67%。而标普500指数中其他公司的盈利增长率预计为23%。 换言之，这42只股票占本年度标普500指数盈利增长的一半以上。摩根士丹利预计，随着美国人工智能投资预计将增至1.6万亿美元，明年这批人工智能相关股票将贡献标普500指数78%的盈利增长。

“这可能是历史上对盈利贡献最大的资本支出热潮，”富瑞策略师Christopher Wood表示。

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不过，这种盈利幻象不会永远持续下去。资本管理公司Capital Gearing Asset Management近期报告显示，到本十年末，这些超大规模云服务商每年的折旧费用将达到5,000亿至1万亿美元。

对OpenAI和Anthropic等未上市AI公司的投资，也在进一步推高利润。科技巨头会将这些投资在私募市场上的估值变化，以“其他非经营性收入”形式计入利润。截至2026年年中的四个季度里，AlphabetGOOGL.O、亚马逊AMZN.O、微软MSFT.O和MetaMETA.O四大超大规模云服务商的年化盈利增加了2,220亿美元，而“其他非经营性收入”增加了2,240亿美元。换句话说，未上市AI投资价值上升贡献了它们全部的盈利增长。

人工智能建设日益依赖债务融资，进一步加剧了不稳定性。本财年，超大规模云服务商几乎将全部经营现金流投入资本支出。迄今为止，这些公司已发行约2,250亿美元无担保债券，相当于全年资本支出的约30%。此外，它们还签署了价值1.1万亿美元的AI设备和服务租赁承诺，由于这些租约尚未生效，因此并未反映在资产负债表上。

摩根士丹利预计，明年这些超大规模云服务商的自由现金流将为负5,500亿美元。

经济学家海曼·明斯基（Hyman Minsky）曾用“庞氏融资”（Ponzi finance）来形容那些自身现金流不足以覆盖支出的企业。亏损的数据中心运营商和前沿AI实验室正符合这一描述。

明斯基指出，庞氏融资实体需要估值持续上涨才能筹集更多资本。一旦估值下跌且资本市场陷入僵局，这些摇摇欲坠的机构便会崩溃，导致损失在金融体系中蔓延。这正是2000年初发生的情况——当时信贷市场对依赖债务推动的信息高速公路建设失去了信心。

如今，投资者开始质疑AI投资狂潮的可持续性，这并不令人意外。新技术带来的生产率提升仍难以显现；失控的AI代理（AI agents）不断引发问题；中国AI企业也正在迅速从美国领先AI实验室手中抢占市场份额。

从市盈率角度看，超大规模云服务商和芯片制造商的股票并不昂贵。原因在于，泡沫存在于利润，而非估值之中。

2006年房地产泡沫顶峰时的美国住宅建筑商是如此；十年前大宗商品超级周期突然终结时的全球矿业公司也是如此。