AI雲計算服務商 CoreWeave, Inc.近期持續承壓，股價較5月高位累計下跌逾50%。上周美國通脹數據超出預期，引發市場對利率上升及AI基礎設施孖展成本的擔憂，CoreWeave股債雙雙遭到拋售。不過，高盛及巴克萊分析師認為，市場可能過度放大了公司的債務風險，而忽略AI算力供不應求帶來的盈利增長潛力。

高盛：市場高估孖展成本，低估AI算力回報

高盛分析師Gabriela Borges周一發表報告指出，CoreWeave的商業模式本質上是一道「金融學基礎題」：公司的估值取決於GPU算力租賃業務的投資回報率與資本成本之間的差額。

CoreWeave主要通過舉債孖展採購GPU等硬件、建設數據中心，再將算力資源出租予客戶。隨着上周美國通脹數據高於預期，投資者擔心利率上升將推高公司的借貸成本，拖累未來盈利能力。

不過，Borges認為，市場可能低估了CoreWeave硬件投資回報率的上升空間，同時高估了未來孖展成本的增幅。

她指出，目前AI算力供應仍然緊張，預計未來24個月，CoreWeave每兆瓦電力容量所能創造的收入有望進一步提高。

儘管公司未來新債孖展利率可能上升，但高盛預計，增幅僅約100至200個點子，即1至2個百分點，整體綜合借貸成本有望控制在約10%。

Borges表示，根據與信貸市場專家的交流，CoreWeave仍有能力以僅略高於當前加權平均債務成本的利率，為未來擴張計劃籌集資金。

350億美元債務引擔憂，但高風險債券佔比不足6%

CoreWeave的孖展結構亦成為市場爭議焦點。

公司部分延遲提款定期貸款通過獨立孖展實體安排，以實體硬件及客戶合同作為抵押或信用支持，客戶包括微軟（MSFT.US）、Meta（META.US）等投資級企業。這些貸款通常設計為在客戶合同期限內逐步償還。

高盛指出，CoreWeave真正需要面對的不確定性，是首批客戶合同到期後，能否繼續以具吸引力的價格出租現有GPU設備。

與此同時，公司正積極拓展自有軟件工具，希望從單純的服務器租賃服務商，逐步發展為客戶黏性更高的綜合AI雲服務平台。

值得注意的是，上周CoreWeave無抵押債券收益率一度升至15%，進入困境債券區間，引發市場對公司償債能力的擔憂。

不過，巴克萊分析師Ajay Rajadhyaksha指出，這部分無抵押債券規模不足20億美元，相較CoreWeave約350億美元的整體債務，佔比不到6%。

他認為，即使這些債券的價格合理反映其自身潛在回收價值，也不代表整個AI資本開支周期的可持續性出現問題。

巴克萊：當前市場恐慌類似2023年美國地區銀行危機

巴克萊將當前CoreWeave引發的市場擔憂，與2023年3月美國地區銀行危機作比較。

當時，硅谷銀行倒閉引發市場對美國經濟全面衰退的恐慌，債券市場一度計入高達100個點子的減息預期。然而，聯儲局隨後繼續加息，美國經濟亦維持增長。

Rajadhyaksha認為，當前市場可能同樣過度解讀個別企業的信用風險，並將其擴大至整個AI基礎設施投資周期。

他強調，Alphabet（GOOGL.US）、微軟、Meta及亞馬遜（AMZN.US）等科技巨頭，對AI算力的需求總量仍然超過現有市場供應。

只要算力供需缺口持續存在，相關基礎設施建設便有經濟基礎吸引資金支持。

在他看來，市場不應僅憑CoreWeave部分債券的價格表現，就判斷整個AI投資熱潮是否能夠持續。

AI需求與孖展成本博弈，CoreWeave後市關鍵看什麼？

隨着AI基礎設施投資規模不斷擴大，CoreWeave的商業模式正面臨市場重新審視。

一方面，AI算力供應緊張有望支撐GPU租賃價格及投資回報率；另一方面，公司高度依賴債務孖展，意味着利率變化、債務再孖展能力及客戶合同續約情況，都可能對未來盈利產生重大影響。

高盛與巴克萊的觀點均指向同一個核心問題：當前市場是否過度關注孖展風險，而低估了AI算力需求帶來的長期收益？

對於CoreWeave而言，未來能否維持算力租賃回報率高於綜合資本成本，並在現有客戶合同到期後持續實現盈利，將成為決定其估值能否修復的關鍵。