效率成為新的命題

國內大模型公司，正在率先走到IPO 的門口。

12 月 17 日，騰訊新聞《一線》從多個信源處獲悉，「AI 六小龍」中的 MiniMax 與智譜 AI，已於本周初完成中國證監會備案，並參與了港交所的上市聆訊。 

其中，MiniMax 早在今年 6 月便已通過「祕交」方式向港交所遞交上市申請。 

在內地企業赴港上市轉為「報備制」之後，這兩家公司可能是過聆訊節奏最快的一批案例。按照目前的安排，MiniMax 計劃於 2026 年 1 月在港掛牌上市。 

這一進度，本身已釋放出一個清晰信號： 

上市對它們而言，不是可選項，而是一件需要儘快完成的事。 

而從資金層面看，這種選擇並非源於「缺錢」。作為國內大模型領域的頭部玩家，智譜與 MiniMax 都已獲得相當充足的資本支持。 

截至目前，智譜已完成了第16筆孖展，最新估值約 400 億元人民幣；MiniMax雖孖展輪次略少，但也已完成7輪孖展，估值接近300億元。 

無論是孖展資源，還是商業路徑，智譜與MiniMax 都代表着大模型賽道中兩種截然不同的解法。而就在上市前的一年裏，智譜又經歷了幅度不小的戰略收斂與團隊調整。 

在資本市場的大門即將打開之際，回看它們各自走過的路徑，或許更能理解： 

大模型行業正在走向怎樣的下一階段。 

今天，烏鴉君就試着在上市前夕，重新梳理智譜與MiniMax 的發展脈絡，以及它們為何會在此刻，選擇同一條路。 

智譜，當之無愧的大模型「國家隊」

回顧智譜IPO的時間線，其實相當緊湊。

今年4 月，智譜在北京證監局完成 IPO 輔導備案，由中金公司擔任輔導機構，成為國內第一家正式啓動 IPO 流程的大模型公司。 

備案文件顯示，智譜將上市輔導拆解為三個階段：4 月完成摸底調查與方案制定；5 月至 7 月集中培訓、持續盡調並推進整改；8 月至 10 月完成考覈評估並準備申報材料。 

按照這一路徑，智譜的目標很明確——在 2025 年內完成上市前的全部合規流程。 

這一節奏，也為後來「轉道港股」埋下伏筆。 

今年7月，彭博社報道稱，智譜正評估將IPO地點從內地交易所調整至港交所。如今，通過港交所聆訊，意味着這一判斷已經落地。 

在大模型創業公司中，智譜的身份始終有些特殊。 

公司成立於2019 年 6 月，由清華大學計算機系教授唐傑牽頭創辦。唐傑長期任職於北京智源研究院，曾任學術副院長。智譜也因此常被外界視作大模型賽道中的「國家隊」。 

證監會披露的信息顯示，智譜的實際控制人為唐傑與劉德兵，兩人合計控制公司36.9647% 的表決權。劉德兵現任董事長，CEO 則由唐傑的學生張鵬擔任。 

資本路徑同樣印證了這一定位。 

截至今年7 月，智譜已完成了第16筆孖展。據不完全統計，自2019年成立以來，其累計孖展額已超過160億元。 

IT 桔子數據顯示，智譜最新估值約400億元人民幣，刷新了國內大模型創業公司的估值紀錄。 

僅2025年3月一個月內，智譜便連續引入 杭州、成都、珠海 三地資金。 

在提交上市輔導備案後不到三個月，又獲得浦東創投集團與張江集團聯合注資的10億元戰略孖展。 

至此，智譜背後已集齊北京、杭州、成都、珠海、上海五地國資背景，其「國家隊」屬性進一步強化。 

商業路徑上，智譜並未押注C端故事，而是選擇聚焦G端與B端，並把技術重心放在多模態模型與 Agent（智能體）。 

今年9 月，智譜發布新一代旗艦模型 GLM-4.6。官方披露，其代碼能力已對齊 Claude Sonnet 4，並在八項主流權威基準測試中實現全面提升。這是智譜在「性能敘事」上的一次集中展示。 

在智能體方向，12 月 9 日，智譜開源了 AutoGLM。這款產品在去年 10 月首次亮相時，曾被業內視為「全球首個具備手機操作能力的 AI Agent」，功能定位接近「豆包手機助手」，強調對真實操作環境的控制能力。 

組織層面的調整，則更直接指向商業效率。 

據虎嗅報道，智譜在今年上半年經歷了一輪內部調整。此前，CEO 張鵬與原 COO 張帆分工明確：張鵬負責 toG 業務，張帆主抓 toB。 

張鵬所轄的G 端業務，進一步拆分為政府、軍工、國央企、金融等多個方向；而張帆負責的 B 端，則同時鋪設行業線（金融、製造、互娛、教育等）與城市線（北區、東區、南區、西南區）。 

表面看，toB 的版圖更大，但現實並不理想。一位接近智譜的人士向虎嗅透露，toB 團隊擁有近 50 名銷售人員，但整體產出明顯低於 G 端。就收入結構而言，G端貢獻顯著高於B端。 

張帆離職後，toB 業務已併入張鵬統一管理。多位知情人士稱，智譜正試圖將 G 端與 B 端資源全面整合，減少重複投入，提高整體人效，這也是近期多項調整的核心邏輯。 

財務數據為這一轉向提供了支撐。 

近期，CEO 張鵬進一步透露，公司面向開發者的軟件工具和模型業務，已實現超過1億元的年度經常性收入（ARR）。 

他同時表示，智譜預計2025年總營收將繼續實現100%以上的按年增長，並希望未來 API 業務收入佔比提升至50%。 

如果一切順利，它很可能成為國內第一家真正站上二級市場的大模型公司。 

MiniMax，更像一家產品公司

除了智譜外，MiniMax同樣也在為上市做着最後的衝刺。

知情人士透露，公司計劃在2026 年1月正式登陸港股。之所以未選擇12月底掛牌，原因是 12 月 20 日起，香港市場將進入聖誕假期窗口期。 

在國內大模型公司中，MiniMax 的發展路徑一直較為獨特。 

與多數廠商「先做大語言模型，再逐步擴展到語音和視覺」不同，MiniMax 從創立之初就將多模態能力作為核心方向同步推進。 

當行業主流仍聚焦語言模型時，MiniMax選擇同時佈局語音生成、視頻生成和圖文理解，並在此基礎上發展自研的大語言模型。 

這一技術路徑，直接塑造了其後續的產品形態和商業結構。 

從收入結構來看，MiniMax 也並非典型的「以 API 為主」的模型公司，而更接近產品驅動型模式。 

彭博社今年的報道提到，MiniMax 2024 年預期營收約為 7000 萬美元，其中較大比例來自 C 端產品 Talkie。在當前大模型公司中，這樣的收入構成並不常見。 

MiniMax 內部曾將這一階段的策略概括為「模型與產品雙輪驅動」。早在 2022 年，公司便推出AI角色扮演產品Glow，用戶可以在平台上創建角色並進行互動。該產品上線 4 個月後，註冊用戶規模超過 500 萬。 

隨後在2023至2024年間，MiniMax又陸續推出Talkie、星野以及海螺 AI等產品，均取得了不錯成績。 

第三方數據顯示，2024 年 11 月 Talkie 月活用戶約為 2519 萬；根據 AI 產品榜統計，視頻生成產品 海螺 AI自上線以來，曾連續 6 個月位居全球視頻生成類產品榜首，超過快手可靈和字節即夢等產品。 

不過，隨着產品規模擴大，外部環境和市場條件也出現了一些變化。 

今年 7 月，根據白鯨出海統計，Talkie 月活約為 911 萬，同期 Character.AI 月活約 2225 萬。在國內市場，隨着 字節系產品貓箱的崛起，競爭格局也越發激烈。 

視頻生成方向，同樣進入更為激烈的競爭階段。 

AI 產品榜數據顯示，2025 年 11 月 Hailuo Web 端訪問量為 885 萬，按年增長 28.92%，全球排名第五；而在 2025 年 1 月，其 Web 訪問量曾達到 2769 萬，一度位列行業前列。 

在這樣的背景下，MiniMax 開始對整體資源配置進行調整。 

2024 年下半年起，MiniMax開始從「模型與產品並重」，逐步升級到 「模型優先」。這一變化並不意味着削弱產品線，而是對資源投入順序進行重新排序。 

MiniMax 創始人閆俊傑在公開表達中曾提到： 

「在大模型時代，真正的產品其實是模型本身，傳統意義上的產品更像是一個渠道。如果模型不夠聰明，產品做得再好也沒有用。」 

據多位接近公司的人士透露，MiniMax 將部分產品團隊成員調整至模型研發方向，並重新分配算力與數據資源，進一步加強 文本模型的基礎能力，提高數學和編程數據的佔比。 

多模態能力仍是其長期優勢方向，但在當前階段不再承擔主要的商業化承載角色。 

這一調整的階段性成果，體現在 10 月 27 日發布並開源的新一代文本模型 MiniMax-M2上。 

MiniMax-M2是一款面向Agent與代碼場景的模型，上線後即在權威評測平台 Artificial Analysis（AA） 中獲得全球第五、開源模型第的成績，整體能力被評價為接近GPT-5（high） 與 Claude Sonnet 4.5。 

在「智能代理」和工具調用等任務上，M2 被認為是當前最具競爭力的開源模型之一。 

與之配套的，是MiniMax 對 Agent 方向的再押注。今年 7 月，MiniMax Agent 正式上線，支持 PPT 製作、深度研究報告撰寫、網站生成等複雜任務，產品定位直指先一步出圈的 Manus。 

資本路徑上，MiniMax也更接近「互聯網創業公司的路子」。 

截至目前，公司共完成7 輪孖展：騰訊領投2.5億美元B輪，阿里隨後完成 6億美元戰略投資；最近一輪則由上海國資出資 3億美元，公司整體估值超過40億美元（約 288 億元人民幣）。 

總結

表面看，智譜和MiniMax 走的是兩條几乎相反的路徑。

一個是典型的「國家隊」：清華系出身，國資持續加碼，G 端在商業化結構中佔據核心位置；

一個更接近我們熟悉的「互聯網公司」：以美元 VC 為主要支持者，靠 Talkie、海螺等產品在 C 端跑出真實規模，既有用戶，也有收入。

但在2025 年這個時間點，它們卻不約而同地做出同一個選擇——以最快速度登陸資本市場。

這並不意味着兩家公司在戰略上趨同，恰恰相反，它反映的是大模型行業的競爭邏輯，正在發生一次整體收斂。

第一，國內一級市場的大模型敘事已經結束了。

在過去兩年密集孖展後，大模型公司的估值已被推到相對高位，一級市場很難再提供足夠、且可持續的「彈藥」。在模型迭代節奏放緩、行業格局逐步清晰之前，儘早鎖定一個更穩定、成本更低的孖展渠道，正在成為少數頭部公司的現實選擇。

第二，大模型公司的戰略開始主動收攏，效率成為新的命題。

在上市前，智譜和MiniMax 都做了一件相似的事：壓縮邊緣戰線，把資源重新集中到最具確定性的核心能力上。

智譜選擇整合G 端與 B 端，減少重複投入，是用組織效率對抗資源分散；MiniMax 則從「模型與產品雙輪驅動」升級到「模型優先」，將算力、人力和數據重新壓回語言模型的基礎能力，以及商業化路徑更清晰的Agent方向。

放在更大的行業背景下看，智譜和MiniMax的同步衝刺，並非偶然，而是一種信號：

大模型行業正在從「方向驗證期」，進入「資本與效率的雙重約束期」。

能否持續獲得低成本資金，以及是否具備把研發投入轉化為穩定現金流的能力，對所有大模型公司來說都是一個考驗。