最近一段時間，橋水基金創始人瑞·達利歐有兩篇文章在投資圈影響甚廣。

尤其是3月中旬他發文寫道，中東衝突最終勝負取決於誰控制霍爾木茲海峽，這或是決定全球權力格局的「終極決戰」。

在啱啱進行的CNBC對話中，達利歐延續了這個判斷。他說，這場衝突最重要的變量，是霍爾木茲海峽由誰控制，伊朗核項目如何收場，以及導彈問題能否得到解決。

只有這些問題真正「打勾」，美國纔算取得了清晰的勝利。否則，影響就不會只停留在中東，而會外溢到全球資產價格、能源供應、貨幣流動，甚至各國對美國保護能力的重新評估。

這也是達利歐這場對話最值得關注的地方。他並沒有把戰爭簡單理解為一次地緣衝突，而是把它放進自己長期研究的「五大力量」框架裏：債務與貨幣周期、國內政治秩序撕裂、大國秩序重組、自然衝擊，以及技術變革。

當主持人問他，為什麼戰爭仍在持續、油價大幅上漲，美股卻還能反彈時，達利歐的回答是「合理」。他說，短期市場真正定價的，仍然是企業盈利和未來現金流。只要戰爭沒有持續打擊現金流，股市就未必會因為戰爭本身長期下跌。

但他真正擔心的，是更深層的變化。

美元的使用方式正在改變，美國債務規模持續擴大，而美國國債的海外需求正在下降。達利歐提醒，儲備貨幣的本質，是別人願不願意持有你發行的債務。一旦債務、赤字、通脹和政治約束同時出現，貨幣信譽就不再只是金融問題，而是國家能力的問題。

這也是為什麼，當被問到潛在聯儲局主席繼任人凱文·沃什（Kevin Warsh）是否應該降息時，達利歐回答得非常明確，「現在降息會是錯誤」。

他認為，美國已經處在「滯脹環境」中，如果為了短期壓力而降息，聯儲局可能會損害自己的信譽。

在這種高度不確定的環境下，達利歐仍然保持自己一貫的建議，即需要一個平衡、分散的投資組合，且應當配置5%到15%的黃金。

邊打標普邊創新高，是合理的

 主持人  我想先問市場和戰爭。現在標普500指數已經比戰爭開始前高了4%，而油價比戰爭開始前高了將近50%。你覺得市場現在的反應合理嗎？

 達利歐  我覺得合理。

 主持人  為什麼？

 達利歐  我研究過很多戰爭，也親身經歷過其中一些戰爭時期的交易。

真正重要的是盈利，是一個國家的運行狀況。換句話說，事情實際發展得怎麼樣。

企業盈利一直非常強。所以在我的經驗裏，除非戰爭影響到盈利、影響到現金流，否則它不會對市場產生持續性的影響。

所有資產的價值，本質上都是未來現金流的現值。到目前為止，企業盈利表現很好。

但與此同時，世界確實正在非常快地發生變化，尤其是在貨幣和資金流動方面。

 主持人  比如說，誰在受益，誰沒有受益？財富和資本流向正在發生什麼變化？

 達利歐  不只是這些。真正發生變化的，是整個資金流動和財富分佈的格局。

比如中國，這些年一直在大量出口，也因此積累了大量資金。

你可以想想，這麼多錢沉澱下來以後，它們會流向哪裏？它們可以去買金孖展產，也可以去買商品和服務，還可以以其他形式在全球重新配置。

所以，全球盈利和資本積累的格局正在發生很大變化。

中東國家也是一樣。它們手裏有大量資金，但收入來源和資金流向都在變化。

這些錢最終會流向哪裏，會以什麼方式流動，本身就是一個很重要的問題。

甚至更底層的問題是：什麼纔算「錢」？現在交易用什麼來結算？哪些交易正在越來越多地使用人民幣？財富又應該儲存在什麼資產裏？

這些變化發生得非常快。所以這不只是「錢」的問題，而是整個金融體系正在重新定價、重新分配的問題。

歸根到底，只要你今天願意用一筆錢去換取未來的現金流，那麼真正決定資產價值的，仍然是未來現金流本身。

戰爭在改變美元的使用方式

 主持人  你是不是認為，這場戰爭會加速美元使用的下降？

 達利歐  它正在改變美元的使用方式。

因為戰爭和衝突帶來的一個直接後果是，越來越多國家會思考：如果我有一天被制裁怎麼辦？貿易還能不能照常進行？

現在全世界都在問一個問題：美國的力量到底如何？美國能不能贏？而所謂「贏」，又具體意味着什麼？

在這場衝突裏，很核心的一點是：誰控制霍爾木茲海峽？

這會如何影響資產價格、影響資產本身，也會影響人們把財富儲存在什麼地方。

最重要的，還是債務和貨幣。

我們談儲備貨幣，本質上談的是各國願不願意持有這種貨幣背後的債務。

所以，這裏面首先有債務問題。美國國內已經有很多債務問題。

除此之外，還有一個問題：什麼纔是真正安全的財富儲存方式？交易應該用什麼來完成？會不會越來越多地使用人民幣？

現在用人民幣結算的交易確實在快速增加，但這並不意味着中國貨幣或中國債務會馬上成為全球避險資產。作為財富儲存工具，它仍然風險很高。

所以，美元債務仍然是當前體系裏最核心的資產。但與此同時，誰手裏有錢，誰在全球範圍內賺到了錢，以及這些錢未來會如何流動，確實都在發生非常重要的變化。

即便石油重新流動起來，格局也在變了

 主持人  能源這張圖也很有意思。

 達利歐  現在石油大約佔全球GDP的4%。而在過去幾次石油危機期間，石油佔全球GDP的比例大約是10%。所以這一次的影響程度是不一樣的。

另外，現在還有很多其他能源來源。過去石油幾乎就是能源本身，但現在我們看到太陽能以及其他能源形式都在發生變化。

比如在亞洲，很多國家正在做出調整，而且這些調整會是永久性的。它們會重新決定能源從哪裏來。比如中國，來自中東的石油大約佔其能源進口的6%。

所以你會看到一些非常劇烈、也非常有意思的變化，而且這些變化是永久性的。也就是說，世界不會回到過去的樣子。

 主持人  換句話說，即便石油重新流動起來，格局也不會回到過去？

 達利歐  對。但石油必須重新流動起來。因為如果石油不能恢復流動，那麼更長時間維度上的連鎖反應就會成為問題。

你可以想想接下來的夏天，人們要旅行，航空公司要運行等等，短期內會有很大的擾動。但同時，也會出現很多新的效率提升和結構調整。

我認為最大的問題是，美國作為一個世界級超級大國，它的力量到底如何？

我去過亞洲很多國家，也去過中東和其他地方。各國領導人都在問：美國還能贏嗎？美國還能繼續成為主導力量嗎？在面對一箇中等強國時，美國還能不能取勝？

這會讓不同國家的領導人重新思考很多問題。不只是經濟問題，還包括美國軍事基地存在的意義。

這個基地是來保護他們的嗎？因為這本來是條約的一部分。某種意義上，他們接受美國基地存在，是因為背後有美國的保護。

這些問題現在都被重新擺上了桌面。

美國要在這場衝突有明確勝利很難

 主持人  那你怎麼看？你認為這場戰爭會加強美國在這方面的地位，還是最終會削弱美國？

 達利歐  目前來看，這對美國是一個問題。

因為我聽到世界不同地區的領導人都在問：美國能不能打一場戰爭？它會不會打？如果汽油價格太高怎麼辦？如果政治壓力太大怎麼辦？戰爭是不是必須在幾周內結束？美國是不是不能在戰爭中出現任何人員傷亡？

但打一場戰爭需要的不只是這些條件。

所以這對國防、對軍事安排意味着什麼？一旦這些判斷開始發生變化，事情就會變得令人擔憂。

 主持人  很多人認為，至少美國政府似乎認為，這會成為中東和海灣地區的一種穩定力量。你在這個地區也花了很多時間，我們也曾在利雅得和阿聯酋見過面。你也這樣看嗎？

 達利歐  如果他們成功的話，可以這麼說。

但問題在於，誰控制霍爾木茲海峽？核項目會怎樣？這些纔會決定結果。

你幾乎可以把它看成一張清單。如果三件事情都打勾，那就是一個明確的勝利：霍爾木茲海峽的問題解決了，核項目的問題解決了，導彈問題也解決了。

如果這些勾沒有打全，尤其是「誰控制霍爾木茲海峽」這個問題沒有解決，那就會有很大影響。

不只是對當地有影響，我想再次強調，它會對全世界產生影響。

比如說，大家會想到馬六甲海峽。誰控制馬六甲海峽？在自己的國家設一個與此相關的軍事基地，到底是好事還是壞事？這類類似的問題，現在全世界很多人都在重新審視。

所以美國當然希望這一次能夠贏。但要贏，並不容易。

當下投資關鍵還是要保持平衡和分散

 主持人  作為投資人，你剛纔提到，短期看的是盈利，看的是經濟影響。但長期來看，你說的這些結構性變化正在發生。那麼對全球投資者來說，機會在哪裏？

 達利歐  我認為你必須回到最根本的問題：什麼是投資？投資就是現金流的現值。

這到底意味着什麼？

如果我們跳出眼前正在發生的事情，用更大的視角來看，就會看到一個歷史弧線，也就是你剛纔提到的五大力量。

第一，我們的債務和貨幣狀況如何？一個國家必須在財務上足夠強。

第二，國內衝突狀況如何？左翼和右翼之間的衝突，會影響民主制度如何運作。巨大的財富差距和價值觀差距會造成衝突，甚至會出現不可調和的分歧。然後還有暴力問題。

我們即將進入中期選舉。很可能共和黨會失去衆議院。如果這真的發生，鬥爭會在很多方面進一步加劇。

我想到這個周末在華盛頓發生的事情，也想到槍支暴力問題。

第三，國際秩序已經改變。我們已經從一個多邊的、以規則為基礎的秩序，轉向一個更接近「強權決定規則」的競爭秩序。

那麼分歧要如何解決？已經沒有一個大家共同認可的法庭可以去裁決。最後變成了權力的測試。我們現在面對的就是這種動態。

 主持人  當然，還有技術，尤其是AI。

 達利歐  是的，AI，它會帶來巨大的好處，也會帶來巨大的風險。

所以我們現在面對的是一個非常分裂的世界，也是在經歷巨大變化的世界。

你可以從市場結構裏看到這一點：有些資產在這樣上漲，有些資產在那樣下跌，背後都是這種鉅變。

問題在於，投資者應該怎麼應對。

我認為關鍵是，要知道如何保持平衡和分散。因為有太多未知，也有很多相關風險。所以你需要構建一個真正平衡的投資組合。

同時也要注意在周期這個階段通常會出現的一些風險。當資金不夠、衝突又很大的時候，可能會出現什麼？可能會有外匯管制，可能會有稅收變化，諸如此類。

這些都是我們必須面對的遊戲規則的一部分。

對黃金配置的看法沒有變

 主持人  你對黃金配置的看法有變化嗎？

 達利歐  沒有。我認為關於黃金配置，首先要理解一點：黃金是一種貨幣，而且是最古老的貨幣。它也是各國央行第二大儲備資產。順序大概是美元、黃金、歐元、日元，等等。

黃金有一個獨特功能。它不是法定貨幣。

所以當你做投資組合構建時，你會問，應該持有什麼東西來起到這種作用？黃金是一個非常有效的分散化工具。因為當普通金孖展產面臨非常不利的環境時，黃金往往能發揮作用。

如果用一個優化模型來做配置，它通常會把投資組合的5%到15%配置到黃金。

因為它有分散風險的作用，尤其是在現在這種環境裏，很多因素交織在一起。

所以問題不是去擇時。我認為很多人犯的錯誤是，他們盯着投資組合裏的每一塊資產，然後試圖擇時：我現在要不要進股市？要不要出來？要把錢移到哪裏？

他們其實並不擅長做這個。那不是正確的方式。即便很多專業人士，也很難做好擇時。

正確的做法是：你應該有一個戰略性的資產配置組合，這個組合要平衡、高度分散。是的，它應該包括5%到15%的黃金。

滯脹環境下，沃什不應該降息

 主持人  我們預計凱文·沃什（Kevin Warsh）可能會在下一次聯儲局會議前後被確認，併成為下一任聯儲局主席。在這樣的環境下，如果他降息，會是一個錯誤嗎？

 達利歐  在我看來，當然會是錯誤。

 主持人  為什麼？因為油價嗎？

 達利歐  不是，不只是油價。問題在於，現在更迫近的通脹壓力依然存在，而且通脹距離目標仍然比較遠。

還有一個問題是信譽。所有人都會觀察他如何處理貨幣政策。

如果你把這個問題拿去問幾乎任何客觀的人，他們都會說，現在當然不應該降息。否則你會失去信譽，聯儲局也會失去信譽。

尤其是在現在這個時候，幾乎比任何時候都更需要保持信譽。

除此之外，從整體情況來看，降息也不是合適的貨幣政策。

 主持人  那他應該等到什麼時候？

 達利歐  聯儲局有雙重使命，對吧？現在我們處在一個滯脹環境裏。

 主持人  你認為現在已經是滯脹環境？

 達利歐  我們當然處在滯脹環境裏。至於它會如何展開，裏面有很多部分。但我們確實處在更高通脹的環境中。

如果你看看其他國家的貨幣政策，你不會看到它們在降息。

不管你用什麼作為參照標準，根據今天的信息，你都不會傾向於降息。

 主持人  也就是說，要麼等通脹回到目標，要麼等失業率走弱？

 達利歐  對，這些纔是信號。

財富稅可能成為刺破泡沫的因素之一

 主持人  你是AI樂觀派，還是AI悲觀派？

 達利歐  我對AI感到非常興奮，尤其是它正在為我做的事情。

我用了50年時間建立橋水基金。在這個過程中，我的做法是把決策規則編進電腦，讓電腦做決策。我把它系統化了。

而現在有了AI，我能夠在這個基礎上走得更遠。所以我非常興奮。

我認為，面對AI，你要麼站在浪尖上，要麼被浪潮淹沒在後面。

所以從AI能為我做什麼，以及它能為其他人做什麼這個角度看，我是樂觀的。

 主持人  那從整個經濟角度看呢？

 達利歐  它會成為一股力量。現在有很多力量同時在起作用，包括債務力量等等。如果只說AI這股力量，它會提高生產率，長期來看也能降低成本。

但它也會大幅減少工作崗位。它會造成，而且已經在造成巨大的財富差距。這個財富差距未來如何演變，會非常重要。比如財富稅。

 主持人  財富稅？

 達利歐  是的，財富稅。它可能成為刺破泡沫的因素之一。

因為財富和貨幣是不一樣的。你可以積累很多財富，但你不能直接花財富。你必須先賣掉財富，換成貨幣，才能花錢。

在過去的泡沫中，當人們擁有大量財富，但又需要現金，通常是為了償債或支付其他款項時，他們就不得不賣出一部分財富。

現在又出現了財富稅的問題。這已經導致一些人從某些州搬到其他州，也帶來其他問題。所以稅收會扮演非常重要的角色。

我認為這些問題會進一步加劇，並逐漸進入核心議程。

但回到AI，我認為它會製造財富差距。它已經在製造財富差距。所以問題仍然是：你如何分配財富？你又如何分配財富帶來的好處，比如教育？

你知道嗎，60%的美國人閱讀水平低於六年級。

所以你怎麼讓這部分人口變得有生產力？如果你不能讓他們有生產力，就會出現嚴重衝突。

 主持人  但你不是說要靠財富稅解決？

 達利歐  不是。當然有一些事情可以做。我們今天沒有時間展開，而且沒有任何辦法是完美的。

最基本的問題是，如果你借了錢，就必須還錢。這會產生周期性的影響。

美國政府現在一年支出7萬億美元，收入5萬億美元。所以它有2萬億美元赤字。也就是說，支出比收入多40%。

這已經累積了大量債務。政府必須出售這些債務。這些都是問題，而且是真實存在的問題，是無可爭辯的問題。

所以你必須回到基本面：事情的底層邏輯是什麼？

但從政治上講，這很難解決。

我去華盛頓，和兩黨高層人士交流。他們給出的答案基本都是政治性的。因為他們會告訴我：你不明白，你必須向美國人民做出一個或兩個承諾。一個承諾是，我不會提高你的稅；另一個承諾是，我不會削減你的福利。

 主持人  所以這就是你擔心了很久的債務危機。

 達利歐  是的。而且它還會被供需狀況進一步加劇。問題在於，你把財富儲存在什麼東西里。

現在美國國債仍然有很多需求，但對美國國債的需求越來越多來自國內，而不是海外。國際上的需求正在下降，這改變了供需平衡。

當然，這本身就是一個很大的話題。

總之，五大力量都在那裏。我們面對的就是這些問題。我認為，如果我們能夠以理性、機制化的方式去處理它們，我們是可以應對的。但它們確實是很難的問題。

 主持人  這幾乎就像歷史在這些力量推動下不斷重複。

 達利歐  確實如此。