摘要

貝殼將於2026年11月16日盤後披露截至2026年9月30日的季度業績，市場關注利潤修復與租賃、家裝業務進展及公司持續回購下的資本管理效果。

市場預測

市場一致預期本季度貝殼淨收入為人民幣208.79億元，按年下降10.30%；調整後每股盈利為0.63元，按年上升72.18%；EBIT為人民幣25.92億元，按年上升188.53%，當前未見權威一致預測披露本季度的毛利率與純利率或純利預測數據。公司未在上一季度公開會議中給出本季度具體的毛利率與純利率口徑指引，預測口徑以收入與利潤指標為主。 公司主營業務亮點在於交易與居住服務雙輪驅動：上季度現房交易服務收入為人民幣131.55億元，平台二手房成交單量按年增長25.00%，帶動經紀業務利潤率修復。發展前景最大的現有業務為租賃與家裝組合：上季度房屋租賃服務收入為人民幣98.46億元、家裝家居收入為人民幣55.30億元，機構預計租賃業務量按年增長超過30.00%，家裝業務在第三季度達到收支平衡，有望成為利潤增量來源。

上季度回顧

上季度（截至2026年6月30日）貝殼淨收入為人民幣245.39億元，按年下降5.66%；毛利率為28.58%；歸屬母公司純利為人民幣26.23億元，按年上升100.80%；純利率為10.69%；調整後每股盈利為0.95元，按年增長83.40%。經調整息稅前溢利為人民幣35.92億元，按年增長123.55%，費用優化疊加經營效率提升，利潤率修復明顯。 分業務來看，上季度收入構成為：新房交易服務人民幣140.34億元、現房交易服務人民幣131.55億元、房屋租賃服務人民幣98.46億元、家裝家居人民幣55.30億元、新興及其他服務人民幣8.67億元；其中平台二手房成交單量按年增長25.00%，整體總交易額為9,338.00億元，按年增長6.30%，推動各業務貢獻利潤率按年與按月提升。

本季度展望

存量房交易動能與費用效率

公司在存量房交易側的動能延續，上年三季度低基數疊加本年改善帶來的量效共振，機構跟蹤顯示2026年前九個月二手房成交按年增長11.00%，截至2026年10月18日，10月累計按年增長26.00%。在上季度毛利率升至28.58%的基礎上，若本季度交易側維持韌性，單位經濟性有望繼續改善，淨利指標的彈性將更依賴成本端與費用率的控制。結合上季度純利率10.69%與經調整息稅前溢利強勢修復，本季度關鍵觀察點在於：一是線索轉化效率與客單價變化是否能夠對沖季節性波動；二是經紀網絡的組織與激勵優化是否進一步傳導到店效與人效；三是線下端到端服務體驗的可複製化是否穩定提升復購與轉介紹。若上述環節延續，利潤端邊際表現大概率強於收入端。

租賃服務：規模擴張與盈利曲線

房屋租賃服務上季度收入為人民幣98.46億元，成為公司增長曲線之一。機構預計2026年租賃業務量按年增長超過30.00%，並判斷全年利潤約人民幣10.00億元，顯示規模擴張與盈利的協同推進。本季度側重點在於：一是標準化產品與服務交付的可複製性，決定在管規模擴張的資產周轉效率與壞賬控制；二是服務迭代對用戶側留存與復購的拉動，例如平台針對在管房源開展的安全與設備升級舉措，既強化合規與體驗，也為長期口碑與品牌心智積累；三是費用端的結構性優化，尤其在獲客、運營、維修與保養的精細化管理，若邊際成本持續下行，將改善該業務對整體利潤率的稀釋。總體看，本季度租賃服務的利潤彈性將取決於規模增速與費率下降的疊加效果。

家裝家居：邊際改善與現金流安全

家裝家居上季度收入為人民幣55.30億元，機構判斷第三季度達成收支平衡，顯示從規模導向向質量與現金流導向的切換已顯成效。本季度關注三條主線：一是訂單結構中存量房局改與煥新等高毛利產品的佔比提升，決定整體毛利水平的穩定性；二是交付端的工期控制與供應鏈議價，既影響毛利，也直接關係到客戶滿意度與復購；三是與交易與租賃業務的協同，尤其在導流與交叉銷售方面的轉化率，如果跨業務的客戶生命周期價值提升，將增強該業務的現金回籠能力與利潤率韌性。若該板塊在保證現金流安全的前提下維持收入規模與毛利穩定提升，本季度將成為利潤率的穩定器。

經營質量、毛利率與資本管理

上季度毛利率為28.58%，按年提升顯著，運營費用按年下降帶動利潤率恢復，本季度若成本控制延續，毛利與淨利的剪刀差有望進一步收窄。結合市場一致預期，本季度淨收入預計為人民幣208.79億元，按年下降10.30%，但調整後每股盈利預計為0.63元，按年上升72.18%，利潤與收入的背離反映公司在降本增效與結構優化上的持續發力。資本管理方面，公司在2026年11月3日至11月6日期間多次實施股份回購，單日回購規模約在23.74萬—42.29萬股之間，累計耗資約700.00萬美元，回購價格區間每股約5.89—6.42美元；持續回購有助於對沖二級市場波動與攤薄未來股份基數，並釋放管理層對長期價值的信心。本季度股價彈性將更多取決於利潤端修復的可持續性與資本動作的延續性。

新房與其他服務：收入結構的配平

上季度新房交易服務收入為人民幣140.34億元，新興與其他服務收入為人民幣8.67億元。新房側受項目去化節奏、渠道費用與佣金結構影響更大，本季度需要觀察簽約周期與回款節奏對收入確認的影響，以及與存量房業務的節奏差異對總收入波動的影響。其他服務主要承載新業務孵化，本季度如能保持單位經濟性改善與投入產出比的正向循環，將在收入結構上起到配平作用，降低單一業務周期性對整體利潤的擾動。整體而言，更均衡的收入結構有助於維持毛利與淨利的穩定區間。

分析師觀點

綜合近期機構觀點，市場以看多為主。摩根大通在2026年11月上調貝殼港股目標價至65.00港元，並維持「增持」評級，核心依據包括：一是二手房交易的韌性與組織效率提升帶來的經營利潤修復，預計2026—2028年經營利潤複合年增長率約25.00%；二是租賃服務擴張帶動規模與利潤雙提升，預計2026年租賃業務利潤約人民幣10.00億元，業務量增長超過30.00%；三是家裝業務在第三季度實現收支平衡，邊際改善明確，疊加與交易、租賃的協同有望提升客戶生命周期價值。另一方面，券商觀點普遍認為三、四季度利潤存在上修空間，理由在於上季度毛利率與經營利潤率的修復已經顯現，本季度如延續費用率優化，利潤端的彈性將高於收入端。結合多家機構的「買入」與「增持」取向，當前佔優的看多觀點強調利潤修復的延續性、租賃與家裝的成長曲線以及持續回購的資本管理信號，對公司中短期業績與估值修復保持積極態度。