本文源自美投investing
如果美國經濟數據轉弱，按常理，美債應該受到更多追捧，而美債收益率也應該回落纔對。可這一次，長期美債繼續遭到拋售，三十年期美債收益率今天飆升到5.32%，創2007年以來新高。彭博認為，這個反差說明，市場現在擔心的不只是聯儲局加息還是降息，還有未來幾十年持有美國長期國債，到底需要多高的風險補償纔夠？
今天，三十年期美債收益率上漲5個點子，突破上個月的高點；十年期美債收益率也上漲約3個點子，來到了4.72%左右。債市收益率上漲，意味着債券遭到了市場拋售，而這股賣壓並不只出現在美國。還有包括加拿大、英國、法國、日本在內的發達國家，都經歷了類似的走勢。
彭博認為，拋售債券的第一股力量是財政問題。當前，美國聯邦政府每年接近2萬億美元的赤字持續推高美債供給，投資者如果要長期接下這些債券，就會要求更高收益率。而收益率越高，政府發行新債和舊債再孖展的成本也越高，財政負擔又會反過來加重。這是一條市場越來越警惕的負向反饋鏈。
第二股力量是通脹。美國通脹連續五年高於聯儲局2%的目標，投資者越來越擔心，通脹即便不會立刻再次大幅上行，也可能長期停留在偏高位置，從而迫使短期利率維持高位。而三十年期美債鎖定的時間太長，只要通脹路徑多一點不確定性，投資者要求的期限補償就會更多更明顯。
第三股力量是孖展供給。除了美國財政部持續發行長債，企業為了支持AI投資也在擴大借款。政府和企業在同時爭奪長期資金，債券供給變多價格自然承壓，而收益率也會隨之上升。
對此，巴克萊美國利率主管Anshul Pradhan表示，巴克萊一直不建議押注長端見頂回落，目前仍然維持這個判斷。因為如果要重新看多長期美債，至少需要幾個條件中的一部分出現，比如財政赤字意外改善、AI發債放緩、美國財政部調整發債結構，或者經濟活動數據持續明顯轉弱。
城堡證券固收主管Nohshad Shah則認為，長期收益率還體現了市場對聯儲局政策取向的重新定價。在通脹長期高於目標的情況下，聯儲局仍不願進一步收緊政策，投資者自然會要求更高的長期利率補償。
這裏就出現了最容易讓人困惑的地方。上周公布的通脹指標相對溫和，7月就業也意外減少，零售銷售也創下一年多以來最大降幅。這些數據降低了聯儲局的加息壓力，可為什麼三十年期收益率還在上升？
彭博認為，不同期限的美債正在交易兩套邏輯。短端更關注未來幾次的聯儲局會議，現在經濟轉弱，確實會壓低短期加息的預期，從而會帶弱短端收益率。但是，長端國債還要考慮財政赤字、債券供給、長期通脹和外國買家需求。結果就是收益率曲線短端更低，長端更高，從之前的陡峭化形態，變成了更為陡峭的陡峭化。兩年期和三十年期收益率的差，現在擴大到了114個點子，創下今年4月以來的最高。
這也讓川普政府面臨更大壓力。政府官員去年年初曾表示，川普的財政政策會通過控制支出和通脹，以此帶動長期收益率下降。但今年美債收益率卻持續走高，美伊戰爭又帶來油價衝擊，一件事接着一件事，最終沒能讓收益率如期下降。
Jason認為，彭博說的，兩年期和三十年期114個點子的差，代表的收益率曲線是一個陡峭化的形態，就是短期收益率相對低，長期收益率相對高，因為買一份長債需要面對更多不確定性，自然會要求更高的收益率，這個陡峭形態是經濟發展的正常形態，如果哪一天曲線開始平緩了，甚至倒掛了，短的還不如長的收益率，那就往往代表着經濟衰退，比如2022年那樣。
現在的114個點子差，其實在過去三十年的歷史上看並不高（149個點子利差），甚至可以說是一個健康的利差，離繼續陡峭化還有一定空間，它可能未來會物極必反，但現在不是問題所在。
接着，從衡量通脹預期的30年盈虧平衡指數上看，美國長期通脹也沒太大問題，甚至在沃仕上台後還略微走低了一些。所以長端收益率上行，或許也並非是通脹預期失錨的問題。所以除了政府赤字和外國買家外，真正的問題，我認為可能更多是沃什的迷惑發言，以及大科技的發債供給造成的。
對於沃什的迷惑發言，之前有個消息說，沃什已經知道了自己溝通不清晰的問題，所以可能會在下一次溝通機會上糾正，這次機會很可能就是8月27日的Jackson Hole央行年會，屆時，如果沃什給出相對清晰的貨幣政策路徑，無論鴿派鷹派路徑，我都認為長端美債會消除一部分沃什折價，收益率可能會隨之降溫。粗略感覺還是很有機會的。
對於大科技集體發債這第二點，我認為今明兩年都不太可能有顯著改善。因為谷歌、亞馬遜、甲骨文、Meta、SpaceX等大科技公司，在AI相關收入上，啱啱才體現出增速擴張的業績，也在一定程度上證明了，高額資本開支是有機會收回來的，結合當前的競爭態勢，和已經轉負的自由現金流，明年持續大規模發債，我認為是大概率事件。
因此在投資級債券市場上，今明兩年可能會持續推高債券供給，從而推高長端收益率。除非，AI需求突然回落，讓持續開支變的不那麼有吸引力，不然這會是一筆超大規模的結構性賣盤（發行類似於賣），會持續支撐長債收益率。
最後是對股市的影響方面，收益率上升會影響到估值，但不發債放緩投資又可能影響到盈利增長，所以這本質上是分子盈利與分母收益率之間的關係，只要分子跑得夠快，就可以抵消分母的上行壓力。反之就會被收益率蠶食。而目前，美股盈利增長的相當出色，分子增速仍然快過分母增速，所以回到開頭的問題，我認為美債收益率可以上漲，只要別漲的太快，漲的太高，留一些時間給公司，通過盈利抵消掉壓力，我認為問題就不會太大。相反，如果因為某個事件，導致長端美債收益率快速回落，甚至造成收益率曲線走平或者倒掛，它說不定是經濟衰退前的信號，反而需要警惕。