摘要

小馬智行將於2026年11月18日（美股盤前）發布新季度財報，市場更關注收入改善與虧損收窄節奏及業務結構變化。

市場預測

市場一致預期本季度小馬智行營收為3,800.70萬美元，按年增49.39%；調整後每股盈利為-0.17美元，按年降21.83%；息稅前溢利預計為-7,989.37萬美元，按年降23.57%。由於一致預期未給出毛利率與純利或純利率的本季度預測值，相關指標暫無公開一致口徑。公司上一季度披露的主營構成為：自動駕駛卡車服務收入1,332.90萬美元、自動駕駛出租車服務收入1,207.30萬美元、智能解決方案收入1,081.80萬美元。公司當前主營業務的亮點在於自動駕駛卡車與Robotaxi兩條運營線並行推進，帶動To B與To G訂單提升；發展前景最大的現有業務是自動駕駛卡車服務，上季收入1,332.90萬美元，佔比36.80%。

上季度回顧

上季度公司營收為2,145.50萬美元（按年口徑未披露），毛利率17.53%，歸屬母公司股東的純利為-5,984.40萬美元，純利率為-165.22%，調整後每股盈利為-0.12美元（按年口徑未披露）。上季度公司費用控制帶來EBIT好於預期，收入低於預期。按業務拆分，上季度自動駕駛卡車服務收入1,332.90萬美元（按年口徑未披露）、自動駕駛出租車服務收入1,207.30萬美元（按年口徑未披露）、智能解決方案收入1,081.80萬美元（按年口徑未披露）。

本季度展望

商用自動駕駛貨運落地節奏與單車經濟性

預計市場繼續關注幹線與城配融合的貨運網絡拓展，以及與頭部車企、物流車隊的聯合運營規模化。營收預期給到顯著按年增長，指向訂單密度和有效運距的提升，有望改善單位里程的收入貢獻。若車隊利用率回升，單車折舊與維保攤薄會帶來毛利率結構性改善，但短期仍受高效能感知與算力配置的前置投入影響。費用側，研發投入可能繼續集中於感知融合與高階駕駛的穩定性驗證，導致EBIT仍為虧損區間，投資者更看重虧損率的按月收斂。若本季度在若干核心走廊新增商業化線路，疊加與大客戶框架協議的執行進度，收入兌現的可見度更強，但回款周期與項目里程驗收節點會影響確認節奏。

Robotaxi與場景拓展的運營效率

Robotaxi業務上季收入規模與貨運接近，若在重點城市實現站點密度提升與訂單供給優化，訂單結構中高峯時段佔比提高，將帶來更好的單單補貼效率。營運端若提升多車型適配度、優化調度算法並擴大夜間與通勤高峯供給，單位訂單成本可下降，推動毛利率的邊際改善。監管與城市級試點的放量節奏仍是不確定因素，一旦測試里程與無安全員里程的佔比提升，將改善司機相關成本與保險成本，但短期合規改造和系統冗餘投入仍將壓制利潤率。中期看，Robotaxi作為品牌與技術驗證的窗口，有助於導流至解決方案授權與車企前裝項目，形成收入互補。

解決方案授權與合作生態的貨幣化

智能解決方案業務是高毛利潛力板塊，上季收入1,081.80萬美元。若與車企、Tier-1在域控制器與軟件棧層面深化合作，項目里程碑與軟件訂閱的收入確認將更穩定。該業務更依賴研發與交付節奏，若簽約結構向可續費的軟件授權與運維訂閱傾斜，收入質量和可見度提升有助於估值修復。與此同時，海外市場拓展和跨區域合規適配需要投入本地化資源，短期拉高費用，但綁定更多車廠平台後，有望在未來數季釋放規模效應。若公司將部分算法模塊以API或SDK形式開放，或將形成增量的輕量化收入來源，提升整體毛利率結構。

成本結構與現金消耗的邊際變化

EBIT預測顯示虧損按年仍擴張，但若營收實現高雙位數增長，期間費用率存在下行空間。重點觀察銷售與管理費用在渠道與城市擴張中的投入產出比，如果運輸網絡的里程利用率改善，車輛折舊、保險與能源成本的攤薄將帶來純利率的邊際回升。現金流層面，若政府項目撥付與合作伙伴分擔資本開支的比例提升，經營現金流壓力可緩解，虧損收窄路徑更清晰；反之，若新線路與測試規模超預期擴張，短期現金消耗或高於市場假設。

分析師觀點

近期機構公開評論多以審慎為主，關注收入增長兌現但盈利拐點節奏偏後。多位分析師認為，本季度營收高增更多來自項目與線路擴張，毛利率改善受限於車隊折舊與合規投入，EBIT虧損仍大。也有觀點指出，解決方案業務的高毛利屬性與強綁定能力有望提升收入質量，並在未來幾個季度內改善虧損率。綜合可獲得的賣方與獨立研究觀點，偏謹慎的佔比更高，主要邏輯集中在費用剛性、商業化強度提升導致的前期投入抬升以及盈利時點的不確定性，短期評價趨於中性偏保守。