摘要

貝殼-W將於2026年05月19日（盤後）披露截至2026年03月31日止季度業績，回購與成交修復成為市場關注的兩條主線。

市場預測

一致預期顯示，本季度貝殼-W營收預計為人民幣186.19億，按年-7.43%；調整後每股收益預計為0.53元，按年+34.78%。公司層面未公開明確的本季度毛利率與淨利潤或淨利率預測，因此此處不展示相關指標。就主營結構看，新房交易服務為規模支柱，上季口徑對應收入305.97億，佔比32.35%，盈利能力受供給端交房與項目去化節奏影響較大。面向發展前景的現有業務中，存量房鏈路具備更直接的政策與需求傳導效應，上季口徑存量房交易服務收入250.20億，在近期核心城市成交量提升的帶動下，預計本季度邊際韌性更強。

上季度回顧

上一季度，貝殼-W實現營收人民幣221.89億，按年-28.71%；毛利率21.44%；歸屬於母公司股東的淨利潤為人民幣8.79億；淨利率0.40%；調整後每股收益0.15元，按年-59.89%。值得關注的是，歸母淨利潤按月變動為-88.27%，在規模收縮與費用延後確認的共同作用下，利潤端短期承壓。業務層面，新房交易服務收入305.97億、存量房交易服務收入250.20億、房屋租賃服務收入219.00億、家裝家居154.26億、新興與其他16.36億；在整體營收按年-28.71%的背景下，新房與存量房仍是規模中樞，結構性修復節奏對利潤率的影響更為關鍵。

本季度展望

存量交易修復的彈性

本季度營收預計按年-7.43%，但調整後每股收益預計按年+34.78%，在營收下行與利潤修復的背離中，最可能的解釋來自存量房鏈路交易效率與費用投放節奏的改善。過去一個月，多個核心城市二手房成交量維持高位，部分樣本城市按年提升超過15.00%，成交鏈路更短、更可控，對現金迴流和佣金確認更為直接，因而對利潤率修復的邊際貢獻更高。若存量成交強度延續，預計可對本季度毛利率形成託底，並通過期間費用率的攤薄帶來淨利端的經營槓桿效應。考慮到平台在存量房鏈路上的撮合與服務效率，交易兌現速度的提升有望平滑營收波動對利潤端的擾動，從而支撐EPS相對韌性。

新房渠道與政策協同

上季口徑新房交易服務收入305.97億，佔比32.35%，規模最大、彈性亦最為顯著；一線及核心二線的供需兩端政策持續優化，有望改善購房者預期與開發商推盤去化節奏。對渠道而言，交付與資金安全的邊際改善將帶動項目覆蓋率與轉化率的提升，廣告與渠道費實收亦更可控，從而改善綜合毛利率。需要警惕的是，推盤節奏與價格策略的博弈仍可能導致項目間分化，若開發商為促銷採取高頻折扣策略，渠道的單位佣金與成本匹配會出現階段性壓力，導致新房鏈路對利潤的貢獻出現滯後。綜合判斷，在政策順風延續、項目去化企穩的情形下，新房鏈路對當季營收的拉動更為明顯，對利潤率的正貢獻則取決於費用投入與佣金結構的平衡。

費用控制與資本配置對估值的影響

一致預期顯示，本季度EBIT預計為人民幣10.40億，按年-18.53%，提示費用端仍處於「控中有投」的階段性平衡，利潤表修復可能先於現金流口徑完全改善。公司在2026年05月05日至05月08日期間多次實施回購，單日規模約200.00萬美元，累計回購超百萬股，釋放管理層對內在價值與長期增長的信心。回購在短期內通過降低流通股本，對每股口徑的指標（包括EPS）形成支撐，與本季度EPS按年+34.78%的一致預期相呼應；中期看，回購與審慎的費用投放共同作用，有助於提高估值的下限。需要跟蹤的變量包括：銷售與管理費用率的季度波動、激勵成本的節奏以及業務結構變化對毛利率的影響，若營收端回升斜率不及預期而費用約束不夠嚴格，則可能壓制EBIT的彈性兌現。

分析師觀點

綜合我們跟蹤的近半年機構觀點樣本，偏多意見佔比較高，核心理由集中在三點：一是公司密集回購體現管理層對估值與基本面的信心，同時為每股口徑指標提供支撐；二是核心城市成交活躍度回升帶動存量房鏈路修復，利於利潤率改善與經營現金流的修復；三是政策協同下的新房去化與交付節奏改善，有望帶動渠道業務的規模穩定與結構優化。看多觀點普遍認為，在一致預期給出的本季度營收按年-7.43%、EPS按年+34.78%的組合下，盈利質量改善的跡象更值得關注，若後續幾個季度成交與費用兩端延續「量穩、費控、回購」的組合，估值中樞具備上移空間。相對謹慎的意見主要聚焦於EBIT預計按年-18.53%所反映的費用壓力，以及結構性價格競爭對單位佣金與毛利率的階段性擠壓，但在偏多陣營看來，這些擾動更偏短期，且通過規模與成本效率優化具備可修復性。整體而言，機構側更傾向於以「基本面修復+資本動作」構建的中期框架來解讀本季度財報，重點跟蹤經營槓桿能否在後續季度繼續兌現與放大。