5 月 20 日，花式秀恩愛文案與打工人自嘲的段子一波接一波沖刷着互聯網，直到下午偶爾兩條嗶哩嗶哩（以下簡稱「B站」）財報分享夾在朋友圈時間線，才發現風光不再的 B 站，即便遞上最新財報也鮮少引發市場討論了。

某種程度上，當用戶規模、市場份額、盈利能力交替成為優先級最高的指標時，互聯網公司的業務節奏經常需要圍繞市場敘事調整轉換，亦會影響到公司發展路徑。以 B 站為例，2025Q1 有兩個轉折點可以拎出來理解這份財報：

一是盈利能力又開始「搖擺」。2025Q1 營收達 70.03 億元，按月減少 7.3 億；淨虧損 1070萬元，調整後淨利潤 3.62 億元，按月下降近 1 億——作為對照，B 站 2024Q4 首次實現單季度全面盈利，淨利潤 8890 萬元，調整後淨利潤 4.52 億元。

二是管理層似乎又滑入「燒錢」換增長的老路數，最明顯的變化是用戶盤出現一個爬升小高峯，單季度 MAU（月活躍用戶數）按月淨增 2800萬。

這背後，一方面是春晚轉播合作對成本支出與用戶虹吸的影響；另一方面，可能管理層認為，無論 2019 年市場看不懂 B 站時一度將其與年輕人劃等號，還是 2023 年小紅書瘋長時種草一度成為電商新解，用戶增長才是硬道理。

《三謀》還能扛着B站跑多久？

緩緩鋪開 B 站 2025Q1 財報會發現，增值服務、廣告、遊戲和 IP 衍生品及其他四大主營業務貢獻佔比分別為 40%、29%、25%、6% ，較上個季度遊戲佔比小幅上升、廣告佔比小幅下降。

坦白說，自 B 站 2018 年上市至今，無論主動還是被動都花了老鼻子勁去弱化遊戲「依賴」，但 B 站的殼是年輕社區，核還是遊戲：2025Q1 遊戲收入按年增長 76% 達 17.3 億元。

頗讓市場意外的是，部分渠道監測預估《三國：謀定天下》（簡稱《三謀》）年初以來流水不佳，沒曾想《三謀》憑一己之力再次扛着遊戲業務保持按年 76% 的超高增速在跑。

受益於此，2025Q1 季度 B 站毛利按年飆升至 58%，毛利率連續 11 個季度按月提升至 36.3%，較上年同期的 28% 提升 8 個百分點。

虎嗅認為，遊戲業務的亮眼表現主要歸結為兩個方面：

一是，《FGO》《碧藍航線》等長青遊戲穩定貢獻收入，5 月是《碧藍航線》八周年慶典，7 月是《FGO》九周年慶典，相信會拉動一波用戶迴流潮，帶動 Q2 財報遊戲表現依然堅挺。

二是，進入第七個賽季的《三謀》仍處於向上爬升的生命周期，已經扛起整個 B 站遊戲業務連續三個季度跑出陡峭增速（分別按年增長 84%、79%、76%），修復了外界與其遊戲業務的信心、提振了整個團隊的士氣，亦回應了虎嗅此前撰文提出的預測：陳睿真將這張牌打成 B 站遊戲翻身的「王炸」了。

對此，陳睿在財報電話會上表示，公司對《三謀》長線運營最低要求是五年。「我跟項目團隊每次開會對齊最多的是用戶活躍和留存，對這個項目要求至少五年穩健生命周期，原話是‘要做一款能夠讓用戶玩到老的遊戲’。」

這背後，賽季制是《三謀》非常重要的長線運營手段，4 月 S7 賽季上線首日，用戶創年內新高；5 月 31 號會啓動 S8 賽季，恰逢《三謀》周年慶，陳睿表示，「會啓動全新地圖、全新角色，還有周年慶限定皮膚。」

不僅如此，B 站透露，接下來還有兩個新嘗試：一是，計劃今年底推出《三謀》繁體中文版，主打中國港澳台地區用戶；二是，會逐步去做《三謀》多端化，包括《三謀》小遊戲會在今年暑期上線。

虎嗅與數位遊戲從業者溝通發現，《三謀》在某種程度上正成為 B 站豐富 UGC 內容二創，進而帶動遊戲創作與內容消費良性循環的標杆。

一位遊戲從業者向虎嗅分析，賽季制 SLG 玩的是兩點：一是策略，它比 cok-like（SLG 手遊大體分兩類：cok-like 和率土 like）公平；二是社交，通過長線運營將人拴住，再靠後面的社交建立忠誠度。

「《三戰》很多精力都用在運營同盟身上，花了很多資源、資金去維護同盟，還給這些盟主開課，教他們怎麼做同盟維護，《重返帝國》也差不多，賽季制都是套着 SLG 的皮，最後衍生出一個社交場域。」上述人士說道。

熬到用戶為愛付費

當然，增值服務依然是泵血的最大支柱，直播與大會員訂閱業務「越熬越精神」，帶動 2025Q1 收入按年增長 11% 達 28.1 億元，尤其大會員訂閱人數，按月增加 80 萬達 2350萬，部分「等等黨」與「白嫖黨」開始真金白銀給 B 站充值了。

虎嗅認為，這主要得益於年輕一代消費理念與偏好重塑了消費模式——00 後、05 後自出生就生活在會員經濟時代，他們早已習慣通過會員去追綜藝、看動畫，為內容付費意願強烈，甚至將付費服務當作一種生活方式。

不過，B 站的侷限在於，視頻平台要搭建自己的會員經濟生態，一個非常重要的指標是會員「賣特權」、「賣服務」，優愛騰會員權益很大一部分在於「去貼片廣告」，即會員可以比其他人更早看到內容、可以跳過廣告直接看內容、可以有權限看更多獨家/優質內容，但 B 站自始至終都沒有貼片廣告——這多少讓 B 站大會員顯得有些「雞肋」。

至於廣告業務，2025Q1 收入按年增長 20% 達 20 億元，這個增速相較其他業務一季度的表現其實不算優秀，甚至有些疲軟。

一方面，業務陡峭增長曲線是在 B 站廣告基數小、廣告加載率相比抖音、快手等（以上市的快手為例，B 站/快手 DAU（日活用戶數）約 1：4，B 站/快手的廣告收入約1：10）平台仍然不算高的前提下達成的；另一方面，在春晚轉播合作拉動 MAU 單季 2800萬淨增情況下，廣告卻未能順勢拉高按年、按月增速。

不過，陳睿在財報電話會上表示，效果類廣告按年增速超過30%，優質內容心智再加上高附加值纔是 B站廣告核心競爭力。「今年 B 站用戶平均年齡達到 26 歲，這意味着：第一可支配收入變高，第二消費場景除了精神文化，也會有更多生活消費場景。」

與此同時，B 站也為創作者帶來了更多元的變現方式，包括廣告商單、直播打賞以及充電、課堂、工房等。虎嗅了解到，2025Q1 約 150 萬 UP主在 B 站獲得收入，僅充電總收入就按年增長 200%。

陳睿進一步解釋稱，在廣告業務執行方面，過去幾年管理層一直堅持「一橫 N 縱」的策略。

「一橫」是指產品跟技術的基建能力。

首先，2025Q1 增長最快的是 AI 與大模型能力，通過多模態大模型能夠更深入理解用戶需求，進而獲得更多來自深度轉化的預算投放，「今年 Q1 深度轉化比例按年 24Q1提升了一倍，直接推進效果廣告 ECPM 顯著提升」陳睿說道。

其次，是 AIGC 廣告內容量化生成方面的提升。目前，AIGC 生成創意覆蓋 30%效果廣告消耗。B 站商業技術中心總經理李勇保介紹，2025 年 B 站將進一步強化 AIGC、深度轉化、自動廣告等三大能力，具體而言：

• AIGC 能力可以幫助品牌在原素材基礎上，自動生產匹配不同場景的素材，降低投放門檻；

• B 站通過深度轉化出價控制成本，可以更好地提升 ROI；

• 自動廣告可以幫助品牌找到流量、場景、素材、樣式鏈路中的最優組合，有效降低投放鏈路上的人工成本。

  
  

「N縱」則是指在垂直行業的深耕。

一是 2025Q1 管理層表態對 B 站小遊戲平台的支持，並拓展了遊戲直播間新的場景；二是，年輕人生活跟消費領域廣告提效明顯，比如，Q1 母嬰、寵物相關廣告收入按年增長超 300%。

拿到AI時代入場券？

分析完各業務的搞錢能力，會發現 B 站盈利的「裘皮」還沒焐熱，管理層又開始「燒錢」旺社區了。

2025Q1 季度 B 站 DAU 按月增加 370 萬達 1.067 億，MAU 按月增加 2800 萬達 3.68 億，再創歷史新高；DAU/MAU 比值維持在 30% 左右，依舊保持了高粘性。

或許有讀者會詫異，為何 B 站單季度 MAU 按月增長近 3000 萬？

這很大程度上得益於，2025 年春節期間，B站首次直播央視春晚——除夕當天，春晚直播觀看人數超 1 億，帶動 B 站當晚日活再創新高，按年增長 20%。此外，B 站已上線過往 42 年全部總台春晚內容，相關內容累計互動超 4 億、播放量超 55 億。

甚至，在春晚效應帶動下，2025Q1 季度 B 站用戶日均使用時長按月增加 9% 達 108 分鐘，創歷史新高。

至於內容消費，2025Q1 季度 B 站優勢內容品類持續增長，比如二次元相關內容的播放時長按年增長24%（以國創《牧神記》為例，累計播放超 5.6 億，追番數達到 350 萬）；若將視線拉回全站，月均互動量達 167 億次，月均付費用戶數創歷史新高達 3200 萬。

事實上，作為一個橫跨 UGC、PGC、PUGC 三種內容生產方式的平台，B 站與抖音、快手等平台相比，網絡效應更強，二次元內容輻射遠比其他內容廣闊、迅速、深入，使得社區能基於特定圈層形成跨邊的網絡效應。

對此，陳睿在財報電話會上分享了幾個觀察：

一是，現在互聯網進入到處是視頻的時代，內容供給過剩，用戶痛點不再是缺視頻看，而是缺優質內容——即便獵奇、上癮性的內容可能短期會獲得一些注意力，但拉長至三年、五年的尺度去消費視頻，用戶一定是在優質內容上花越來越多時間，消費趨勢亦是傾向去獲得更好的消費體驗。

二是，優質內容可以穿越周期，也是 AI 時代的入場券，B 站事實上已經是全球最大的中文視頻語料庫，也是全球最高質量的中文視頻語料庫。

虎嗅注：隨着 B 站橫向擴大內容邊界，其逐漸成為年輕人追劇、學習、看鬼畜、動漫、二次元的入口——甚至，每月超 1.4 億用戶在 B 站上觀看 AI 相關內容，帶動日均播放時長按年增長超 100%，AI 相關內容的投稿量按年增長 130%。與之對應，B 站目前已成為 AI 廠商最重視的廣告投放地，AI 類廣告收入 Q1 按年增長近 400%，直接帶動網服領域廣告的投放。

三是，B 站有些品類上的內容競爭力在全球都有優勢，比如動畫、遊戲、知識相關的領域。在 AI 時代，B 站很容易把這些高質量內容去做多語言化，相當於這些內容的價值翻了幾倍，進而被更多用戶所消費。

有鑑於此，市場評判 B 站的底層邏輯不該僅僅侷限於標榜或鄙視，而應看到這個年輕人聚集的社區所蘊藏的可能性。