一年前，沒有哪家大型投資機構在其 2025 年展望中這樣建議過：「我們應輕率樂觀——買入熱門垃圾股。」可惜。標普 500 指數（SPX）儘管在春季因關稅問題出現波動，但迄今仍累計上漲了 18%。而瑞銀（UBS）發現，自 3 月初以來，投機性強、質量較低的股票已經跑贏高質量股票整整 50 個百分點。瑞銀預計 2026 年美股還有約 10% 的上漲空間，但它表示，投資者現在應該轉向高質量股票：「在不確定性居高不下、市場擁擠程度極端的情況下，低質量股票的急劇反彈看起來不可持續。」

「質量」這個詞對任何消費者來說都很有吸引力——無論是在汽車賣場踢輪胎的人，還是在生鮮區聞瓜香的人。對投資者而言，高質量公司意味着財務韌性——這正好可以抵消當下對人工智能支出失控的擔憂，或最近一批商業模式不穩健的公司（比如孖展囤積加密貨幣的企業）帶來的疑慮。如果瑞銀判斷正確，即高質量股票在統計上到了該反彈的時候，那就更好了。

問題有兩個。第一，對「高質量股票」的定義並沒有統一標準，因此名稱中帶有「質量」的基金，其選股方法差異很大。第二，目前最受歡迎的這些基金持有的股票都很貴。例如， iShares MSCI USA Quality Factor ETF （代碼：QUAL）目前以 2025 年預期盈利的 26 倍交易。

而採用更優方法的投資者，可以找到相對於大盤折價 40% 甚至更多的高質量股票。稍後會介紹一些 ETF 以及七隻個股。

整個美股市場並不便宜。標普 500 當前約為 25 倍市盈率，而過去 20 年的平均水平略低於 18 倍。因此，QUAL 略貴一些可以理解，但更讓人卻步的是，它自 2013 年成立以來表現反而跑輸大盤。此外，其前幾大持倉與標普 500 高度重合，包括蘋果、微軟、英偉達、Meta 等。如果買入質量基金的目的在於對沖核心標普 500 持倉，這樣的高度重疊可能並不理想。

為了尋找更好的方法，我們先看看基金用於區分高質量股票的一些指標。最常見的是股本回報率（ROE），即公司一年盈利除以其淨資產賬面價值。簡單說，ROE 回答的問題是：這家公司用自己的「家當」賺了多少錢？

在弗吉尼亞理工大學，有一棟原名為 Donaldson Brown 研究生生活中心的大樓，簡稱 DB。它以一位 1909 年進入杜邦公司賣炸藥、後來做到財務主管的校友命名。他提出的杜邦分析法將 ROE 分解為：
盈利 / 銷售額 × 銷售額 / 資產 × 資產 / 股本。

簡化後就是 ROE。如果 ROE 太低，可以提高利潤率、提高資產周轉率，或者（不那麼理想地）加槓桿。

問題在於，過高負債可能人為抬高 ROE。因此一些指數會同時篩選高 ROE 與低槓桿。QUAL 正是如此，並且偏好盈利穩定性。

其他質量基金的做法各異。 Invesco S&P 500 Quality ETF （SPHQ）加入了應計比率（Sloan 比率）；Fidelity FQAL 採用 ROIC、自由現金流利潤率與穩定性；JOET 偏好價格上漲動能；JPMorgan JQUA 關注「盈利能力、盈利質量與償付能力」。

這就導致一個怪現象：買日本股票、公共事業股或高派息股票，都能找到成分明確的 ETF；但買「質量股」，你可能拿到的是土豆泥或棉花糖。

美國銀行研究主管 Jared Woodard 發現：基於自由現金流的質量篩選效果最好。

自由現金流就是企業真實賺到、可以自由支配的錢。相比之下，盈利數字包含大量會計處理與延遲確認。

將自由現金流除以企業價值（市值 + 負債 − 現金）得到的自由現金流收益率，是強有力的質量信號。

Woodard 說：「自 1990 年代初以來，投資於該指標得分高的股票組合，年回報約 15%–16%，比標普 500 高出約 5 個百分點。」

現金流滾滾而來

以下七隻股票與兩隻 ETF 以自由現金流收益率為核心，具有吸引力：

ETF：

標普 500 自由現金流收益率僅為 3.4%。

• 默沙東（MRK）：Keytruda 面臨專利到期，但新藥管線與併購支撐長期增長。

• 雪佛龍（CVX）：圭亞那資源與上游優勢，未來五年自由現金流年增約 10%。

• Expedia：在新管理層下業績改善，但仍不受分析師青睞。

• Deckers：Hoka 增速放緩但仍具韌性，估值已反映悲觀預期。

• AT&T：剝離非核心業務，聚焦光纖與無線融合，股息率 4.6%。

• 通用汽車（GM）：EV 投資剋制，燃油車盈利強勁，盈利預期增長 15%。

• 宏盟集團 ：併購 IPG 後通過裁員、壓縮地產與回購提升利潤。