摘要

Spotify Technology S.A.將於2026年02月10日（美股盤前）發布最新季度財報，市場關注營收與利潤率修復節奏及管理層對付費訂閱與廣告業務的展望。

市場預測

- 市場一致預期本季度Revenue為45.22億美元，按年增長7.92%；EBIT為6.43億美元，按年增長35.93%；調整後EPS為2.74美元，按年增長37.76%；公司上一季度電話會披露對本季度毛利率展望為32.90%，經營利潤約6.20億美元，均高於當時市場共識，同時公司未給出本季度淨利潤或淨利率的定量預測。 - 付費訂閱與廣告兩大業務是公司營收骨架，上季度主營結構為會員費用38.26億美元、廣告4.46億美元；發展前景最大的現有業務為付費訂閱，會員費用收入按年增長9.00%至38.26億美元，受ARPU穩中有升與用戶體量擴張驅動。

上季度回顧

- 上季度公司營收42.72億美元，按年增長7.12%；毛利率31.62%，按年提升；歸屬母公司淨利潤8.99億美元，按年增長1,145.35%按月改善顯著；淨利率21.04%；調整後每股收益3.28美元，按年增長126.21%。 - 經營端亮點在於利潤率修復與運營效率提升，EBIT實際為5.82億美元，顯著高於市場預期。 - 主營方面，會員費用收入38.26億美元，按年提升9.00%；廣告收入4.46億美元，按年持平略增，受播客與音樂廣告庫存利用率改善、定價策略優化帶動。

本季度展望

訂閱業務的韌性與價格/用戶結構優化

訂閱是Spotify Technology S.A.的現金流與利潤率核心支撐，本季度市場聚焦兩條主線：一是付費用戶淨增的延續性，二是ARPU的溫和抬升。上一季度付費訂閱收入按年增長9.00%，結合公司對本季度32.90%毛利率的指引與市場對EPS與EBIT的上修，反映訂閱端的價格策略與產品組合（個人/家庭/學生方案）對單位經濟性的改善。價格微調、Bundles與更高ARPU的地域滲透，通常能在不顯著拉高流失率的情況下，帶來毛利率的結構性上移。若管理層繼續強調成本曲線平滑（包括版權成本談判與自研工具帶來的分發效率提升），訂閱毛利有望成為利潤的主要驅動。需要關注的是新興市場用戶佔比提升會對ARPU形成一定稀釋，定價差異化與增值功能付費滲透將是對沖手段。

廣告業務的節奏與播客商業化效率

廣告仍是波動性更高的板塊，但上一季度在播客與音樂廣告位的售賣效率提升下實現穩中趨好。市場對本季度收入按年增長7.92%的預期中，廣告貢獻被視為輔助拉動項，核心變量在於品牌預算釋放與效果廣告轉化率。公司在節目供給、動態插播與自主廣告平台工具方面的投入，有助於提高千次展示收益與庫存填充率；如果宏觀廣告周期繼續溫和復甦，廣告端對整體毛利率的稀釋效應可能弱於過去幾個季度。播客方面，頭部內容與獨家合作的回報將在更長周期顯現，本季度觀察點是DAI（動態廣告插入）覆蓋率繼續提升與廣告主結構優化帶來的單價改善。

利潤率修復路徑與運營槓桿

管理層上一季度交付了5.82億美元的EBIT並指引本季度約6.20億美元經營利潤，結合市場一致預期6.43億美元，顯示出對費用率與毛利率協同改善的信心。若本季度毛利率達到32.90%，則在內容成本控制、雲與帶寬成本優化、市場投放更精準的前提下，營業利潤率有望按月小幅走高。運營槓桿的釋放需要兩方面配合：其一，收入端保持7%-8%的穩健增速；其二，銷售與管理費用增速低於收入增速。關注點包括版權談判周期對成本側的影響、以自動化與AI驅動的內容分發帶來的邊際成本下降，以及對新產品功能的ROI考覈是否更趨嚴格。

用戶增長質量與區域結構變化

用戶層面，市場更關注「增長質量」而非單純規模，體現在高留存、高付費傾向人羣的獲取能力。上一季度MAU與付費用戶數據均好於預期，本季度若延續該趨勢，說明產品粘性與推薦系統效率仍在提升。區域結構上，歐美成熟市場的ARPU穩定，新興市場仍是用戶增長主引擎，但ARPU偏低，需要通過分層定價、Family/Student計劃與捆綁權益來提升付費率與單用戶貢獻。若新興市場增速加快而ARPU改善不及預期，短期會對收入結構造成一定攤薄，市場會以利潤率指引作為「錨」來判斷可持續性。

現金流與資本配置的邊際變化

利潤率修復正在向自由現金流轉化，這對公司中期估值具有重要意義。本季度觀察維度包括：應收與遞延項目的季節性變動、內容預付的節奏，以及可能的回購或再投資安排。如果管理層延續「利潤優先」的運營策略，費用投放將更聚焦於高ROI的內容與工具，現金轉化率有望提升。與此同時，若廣告與訂閱雙輪驅動穩定，淨現錢位置將為後續的戰略靈活性提供空間，如在重點地區的市場活動、面向創作者的激勵計劃、以及面向廣告主的技術平台升級。

分析師觀點

從近六個月的機構聲音看，看多觀點佔優。多數機構強調三點：一是本季度營收與利潤率的上修空間仍在，二是訂閱ARPU與毛利改善具持續性，三是播客商業化指標在庫存與單價兩端同步改善。研報普遍引用了管理層對本季度毛利率32.90%與約6.20億美元經營利潤的展望，並據此將一致預期小幅上調至Revenue 45.22億美元、EBIT 6.43億美元、調整後EPS 2.74美元。基於這一框架，看多方觀點認為，只要付費淨增與ARPU維持有序抬升，利潤率修復的斜率即可延續到下一個財季。部分機構同時提示，新興市場用戶結構帶來的ARPU稀釋與宏觀廣告周期的波動性仍需跟蹤，但當前估值與盈利改善的匹配度具備吸引力。