佳鑫國際資源投資有限公司雖握有全球最大露天鎢礦資源且通過了港股聆訊，然而三年半累計虧損超3.5億港元、資產負債率過百的情況，已吸引了市場的目光。」

本文為財鯨眼原創  

  作者：小鯨  

編輯：小凡  

微信公衆號：caijingyan  

——  

圖片

圖源：港交所披露易

上市進程推進：距首遞申請近一年，預計交易規模1億-1.5億美元

港交所於 8 月 11 日披露，佳鑫國際資源投資有限公司（以下簡稱佳鑫國際）通過港交所上市聆訊，獨家保薦人為中金公司。距離該公司首次向港交所主板遞交上市申請，已過去了將近一年。8 月 12 日，上海蘭詢商務諮詢公司傳來消息，佳鑫國際啓動港股上市前的 PDIE（Pre-Deal Investor Education），預計交易規模在 1 億 - 1.5 億美元（約合 7.19 億元 - 10.78 億元人民幣）。

圖片

圖源：佳鑫國際招股書

公司背景與股權：2014年港註冊，控股股東持股超四成

2014 年 8 月 29 日，佳鑫國際在香港註冊成立，它是一家以哈薩克斯坦為基地的鎢礦公司，主要致力於巴庫塔鎢礦項目的開發。公司創始人劉力強，目前擔任董事會主席兼執行董事。

圖片

圖源：佳鑫國際招股書

就股權結構而言，佳鑫國際的控股股東是恒兆控股股東集團和江西銅業（香港）投資有限公司（以下簡稱江西銅業香港），二者分別持有約 43.35% 和 41.65% 的權益。恒兆控股股東集團由劉子嘉全資所有；江西銅業香港則是江西銅業股份有限公司（600362.SH）的全資子公司。劉子嘉是劉力強之子，為中國香港公民，現年 30 歲，2017 年 3 月 - 2021 年 5 月期間曾任佳鑫國際董事，還在 2019 年 3 月 - 2020 年 1 月擔任公司總裁助理，加入佳鑫國際前，他是友邦保險集團的財務策劃師。劉力強 62 歲，是珠海市汕尾商會的創辦人之一，自 2018 年 1 月該商會創辦以來，便擔任名譽會長。創立佳鑫國際之前，他的商業活動主要集中在珠海，曾創辦珠海市華粵投資有限公司，還擔任過珠海橫琴中游加油站經營有限公司副董事長及非執行董事，直到創立佳鑫國際並收購巴庫塔鎢礦。從 2018 年開始，佳鑫國際完成了多輪上市前的投資，投資者有江西銅業香港、中國鐵建旗下的中鐵建國投以及中土香港等。

核心資產巴庫塔鎢礦：全球最大露天鎢礦，儲量超14萬噸三氧化鎢

弗若斯特沙利文的數據顯示，截至 2024 年 12 月 31 日，巴庫塔鎢礦是全球三氧化鎢（WO₃）礦產資源量最大的露天鎢礦，在全球三氧化鎢礦產資源量鎢礦（包括露天和地下鎢礦）中排名第四，並且在單一鎢礦裏擁有全球最大的設計產能。截至 2025 年 6 月 30 日，巴庫塔鎢礦預估礦產資源量約 1.075 億噸（含 0.211% 三氧化鎢），相當於 22.73 萬噸三氧化鎢，可信礦石儲量為 6840 萬噸，平均品位 0.206%，相當於 14.08 萬噸三氧化鎢。

鎢是一種稀有金屬，也是熔點最高的金屬之一，憑藉這一特性，它在高溫環境下能保持穩定的物理形態。另外，鎢密度高、硬度較大，還具備良好的導電性和導熱性，常被應用於軍工、航空、電子工業、新能源等領域。按照規劃，佳鑫國際今年的年度採礦及礦物加工目標產能為 330 萬噸鎢礦石。

經營業績：三年無收入，三年半累計虧損約3.52億港元

但佳鑫國際的經營情況並不樂觀。過去三年，公司沒有任何收入，今年上半年收入為 2631.3 萬港元（約合 2409.4 萬元人民幣）。公司稱，過去主要精力都放在為巴庫塔鎢礦項目的商業生產做準備，由於該項目在今年 4 月纔開始一期商業生產，所以截至 2025 年 6 月 30 日的六個月才產生收入。

圖片

圖源：佳鑫國際招股書

正因如此，佳鑫國際過去三年一直處於虧損狀態，淨虧損分別為 9366.1 萬港元、7892 萬港元、1.73 億港元，今年上半年淨虧損 599.6 萬港元，三年半累計虧損約 3.52 億港元（約合 3.22 億元人民幣）。對於虧損原因，公司表示，往績記錄期有大量行政開支，主要包括與開發巴庫塔鎢礦項目相關的員工福利開支。

資產負債狀況：近年資產負債率超100%

資產負債率方面，過去三年到今年上半年，佳鑫國際的這一指標分別為 93.8%、88.9%、100.8%、101.6%。

市場格局與業務目標：中國為最大鎢資源國，公司短期瞄準中國市場

佳鑫國際的業務佈局和全球鎢市場格局聯繫緊密。目前，中國是全球最大的鎢資源國家。弗若斯特沙利文的數據顯示，2024 年，中國的鎢資源儲量為 260 萬噸，佔全球儲量的 50% 以上，2024 年中國的鎢產量在全球鎢產量中的佔比超過 80%。

為了保護國家儲量，中國自然資源部每年都會頒佈鎢礦開採年度指標，實行開採總量控制，再加上前幾年開工率相對較低，中國鎢產量從 2019 年的 6.9 萬噸減少到 2024 年的 6.7 萬噸，複合年增長率為 - 0.6%。同一時期，中國的鎢耗用量從 2019 年的 4.73 萬噸增加到 2024 年的 5.53 萬噸，複合年增長率為 3.2%。隨着技術的不斷進步以及對鎢的需求增長，尤其是在硬質合金產品方面，預計 2029 年中國的鎢耗用量將達到 6.55 萬噸，複合年增長率為 3.4%。

此外，隨着中國鎢資源的逐漸減少以及環境保護意識的增強，中國對鎢出口實施了限制性措施。這些因素使得哈薩克斯坦的鎢出口需求有望大幅增長，佳鑫國際正是看準了這一點，計劃短期內將鎢產品銷往中國市場，預計主要與中國的鎢生產商展開競爭。

風險與鎢價走勢：依賴單一礦場存風險，短期鎢價或高位震盪

在風險因素上，佳鑫國際提到自身業務依賴單一礦場。目前公司僅運營巴庫塔鎢礦這一個項目，該項目在開發和生產過程中存在的風險，如礦石品位低於預期、剝採比過高、設備不足等，都可能直接影響公司的整體業務。而且，鎢價受全球供需、地緣政治等因素影響，波動較大；公司還面臨着國內外同行的競爭，部分競爭對手在資源和資金方面更具優勢。

上海有色金屬網的數據顯示，8月15日，黑鎢精礦（≥65%）價格在 20.1 萬～20.2 萬元/標噸，均價為20.15萬元/標噸，較前一交易日上漲1%。今年以來的漲幅達到 37.9%。值得關注的是，7 月單月黑鎢精礦（≥65%）均價漲幅高達 11.21%，這意味着 7 月的漲幅佔今年以來總漲幅的近三分之一，短期內價格的快速上漲對下游產業鏈造成了明顯衝擊。

圖片

圖源：上海有色金屬網

具體到下游環節，7 月鎢粉及碳化鎢粉企業首先受到成本壓力的影響，部分企業由於原料價格漲幅遠遠超過產品售價，出現了明顯的成本倒掛現象，產品價格跟漲的節奏比較緩慢。對於鎢價未來的走勢，上海有色金屬網分析認為，短期內，鎢價仍會受到礦端供應緊張的有力支撐，很可能維持高位震盪的行情。