在限制旗下某隻私募信貸基金的提款後，摩根士丹利(MS.US)股價周四下跌，並與多家大型資產管理公司股票同步走低。摩根士丹利股價下跌4.1%，收於自去年10月以來最低水平。 阿波羅全球管理、 KKR & Co L.P.以及 Ares Management L.P. 均下跌超過3%。 PHLX / KBW銀行指數 下跌2.5%，為連續第六個交易日下跌。

在投資者試圖贖回遠超允許額度的資金後，摩根士丹利與Cliffwater成為最新一批對規模達數十億美元的私募信貸基金實施贖回限制的資金管理機構。近來，私募信貸基金正面臨一波贖回申請潮，因為市場對其貸款質量的擔憂不斷升溫——尤其是對面臨人工智能衝擊的軟件公司貸款。儘管大多數基金此前一直試圖滿足投資者的現金需求，但貝萊德上周決定限制提款，此舉隨後被其他管理機構效仿。

Bloomberg Intelligence分析師Herman Chan表示：「鑑於銀行之間的互聯性以及對私募信貸公司的敞口，關於贖回閘門的負面消息繼續削弱銀行板塊的市場情緒。儘管銀行對私募信貸的直接貸款敞口相對有限，但市場目前是先拋售再問問題。」

這些贖回限制成為另類資產管理公司和銀行股最新的負面催化劑。今年以來，對人工智能競爭工具與服務的擔憂、以及對私募信貸潛在風險敞口的顧慮，持續拖累銀行、支付公司以及資產管理公司的股價表現。

與此同時，Blue Owl Capital(OWL.US)近日向投資者表示，其從三隻基金中出售的14億美元貸款交易中並不存在任何兜底條款或隱藏激勵。該資管公司股價周四一度下跌近5%，隨後收窄跌幅。數據顯示，該股目前處於嚴重超賣狀態。與此同時，美股大盤周四同樣走低，因為油價再次飆升引發市場擔憂——中東戰爭可能進一步壓縮能源供應並推高通脹，標普500下跌1.5%。

1.8萬億美元私募信貸市場遭遇贖回潮

數月以來，私募信貸行業的高管們已經隱約感覺到清算時刻即將到來。一系列備受關注的爆雷事件動搖了投資者信心。市場對私募信貸大量敞口集中於易受人工智能衝擊的軟件公司的不安情緒正在加劇。與此同時，基金公司花了多年時間爭取來的散戶投資者開始從業內最大的基金中撤資，給原本用於防止被迫拋售貸款資產的贖回上限帶來了壓力。

隨後，貝萊德劃出了一條界線。該公司上周五宣佈，將其規模260億美元的HPS Corporate Lending Fund的贖回比例限制在5%，而投資者此前申請贖回的金額幾乎達到這一比例的兩倍。這是自市場緊張情緒開始以來，首次有大型私募信貸管理人對永續型基金限制贖回。

對於一個規模已膨脹至1.8萬億美元、並即將進入美國401(k)退休賬戶市場的行業而言，這一步令人不安。此舉可能引發散戶投資者的反彈，因為他們越來越焦慮地希望取回資金。同時，這也再次印證了行業懷疑者長期以來的警告——向容易恐慌的客戶銷售流動性差的資產存在風險。

但與此同時，在私下交流中，不少業內高管表示，他們其實一直希望像貝萊德這樣的行業巨頭率先採取這一舉措，從而為其他公司提供「掩護」。他們認為，另一種選擇的風險更大，即如果滿足所有贖回請求，其影響可能遠遠超出當前季度——不僅會擠佔用於新交易的資本，還會損害長期投資者利益，並設定這些基金從未打算滿足的預期。

類似於投資難以交易資產的對沖基金，私募信貸公司提供的貸款往往無法快速出售。為了避免在投資者恐慌時被迫以低價拋售資產，大多數面向散戶投資者的基金都設定了結構性限制——每季度最多允許贖回基金淨資產的5%。

然而，這一上限並非絕對嚴格。近幾個月，一些管理人已經允許贖回超過這一比例，同時強調其投資組合整體依然健康且回報率較高。他們希望這種靈活性可以緩解投資者的緊張情緒。但這一做法也引發爭議，即短期形象是否正在壓倒長期紀律、最終反而獎勵了那些最先逃離的投資者。一些業內高管甚至反對將贖回上限稱為「閘門」，因為這一比例本身就寫入基金結構。而如果不堅持執行，這一說法就會被削弱。

相比貝萊德，黑石(BX.US)採取了一種前所未有的方法，在允許投資者取回資金的同時，也展現了對私募信貸復甦的信心。該公司上周允許投資者從其旗艦820億美元私募信貸基金BCRED中贖回創紀錄的7.9%的份額。為滿足需求，該公司動用了約1.5億美元來自25名以上高級管理人員的個人投資、以及公司自身約2.5億美元資金。

知情人士表示，由於上一季度贖回需求普遍較高(包括BCRED)，黑石此前已經為贖回超過5%的情形做準備。管理層在決策時參考了淨資金流和流動性情況，並迅速認定兩者都足夠健康，因此允許全部贖回。

這一舉措不僅突破了標準的5%季度贖回上限，還超過了通常被認為可接受的額外2個百分點緩衝空間。此前，Blue Owl Capital(OWL.US)在去年第四季度曾允許投資者從其科技主題基金中贖回超過15%的淨資產。

包括由阿波羅全球管理、Ares Management和Blue Owl Capital管理的大型BDC在內的許多基金仍處於第一季度贖回窗口期，投資者正積極決定是否撤資。大多數基金仍在吸引新資金，但流入規模已低於贖回規模。

小摩收緊私募信貸基金貸款 PIMCO警告行業「清算」已至

在私募信貸市場壓力持續攀升的背景下，摩根大通(JPM.US)已開始限制對部分私募信貸基金的貸款，原因是該行下調了其投資組合中某些貸款的價值。此外，有消息稱，摩根大通正着手對其資產負債表中所持有的私人信貸投資組合展開價值重估工作，並主動下調了相關資產的賬面估值。

據知情人士透露，摩根大通此次行動涉及對軟件公司的貸款，該行業近期因投資者擔憂人工智能的潛在衝擊而備受關注。報道稱，摩根大通首席執行官傑米·戴蒙上周在該行的一場會議上已表示，銀行在針對軟件資產提供貸款時將更加審慎。

戴蒙在去年10月就曾警告稱，在曾經繁榮但不透明的私募貸款領域——其價格通常不對外披露——將會有更多「蟑螂」出現。最近幾周，擔憂情緒加劇，部分原因是投資者對AI給部分借款人帶來的風險感到不安，同時也對估值感到憂慮。上個月，Blue Owl Capital的一隻基金暫停了季度贖回，並開始出售資產以便向投資者返還資金。

不過，知情人士稱，摩根大通此舉是預防性措施，且並非該行首次對資產進行重新評估。

與此同時，太平洋投資管理公司(PIMCO)高層嚴厲批評行業多年來承保標準鬆懈，如今正面臨一場「清算」。PIMCO總裁Christian Stracke在近日的一次播客中直言，市場正在經歷一場「清算」。「這不僅僅是信心危機，更是糟糕透頂的承銷標準帶來的危機，」他指出，多年鬆懈的信貸標準正導致壓力顯現，尤其是在一些知名企業出現問題後，投資者對貸款質量及對軟件企業的風險敞口擔憂加劇。

Christian Stracke預計，未來幾年違約率將升至中等個位數，投資者回報率可能從約10%降至6%。不過他強調，並不認為會引發更廣泛的信貸危機。他指出，該領域缺乏透明度，當某些貸款被減記至零時，一些投資者可能會「急於假設其他所有資產也一樣糟糕」，但事實並非如此。他認為，只要美國經濟表現尚可且聯儲局傾向於降息或維持利率不變，就不太可能出現信貸緊縮的螺旋式上升。

作為私募信貸的早期批評者之一，PIMCO始終關注這一領域。分析師Lotfi Karoui與Gabriel Cazaubieilh在本月早些時候的一份報告中寫道，2008年金融危機後創紀錄的募資潮意味着，如今直接貸款工具正面臨一場真正的壓力測試。