2025年11月6日，小馬智行在香港聯交所正式掛牌。
此時距離其在納斯達克上市不到一年。2024年11月27日，小馬智行以13美元/股的發行價登上美股，創下2024年美股自動駕駛領域最大規模的IPO，摘得「全球Robotaxi第一股」稱號。
如今，「全球Robotaxi第一股」又在港股IPO，發售4825萬股，拿下2025年全球自動駕駛領域最大規模的IPO。如果給承銷商的15%超額配售權全部行使，集資額可達77億港元。
據招股書披露，本次IPO引入了包括Eastspring在內的多家國際機構作為基石投資者，認購總額達1.2億美元。同時彭博社10月28日報道稱，全球出行巨頭Uber正考慮作為錨月供資者認購1億美元。
從自動駕駛產業角度來看，歷經十年技術驗證、多輪孖展寒冬與商業化爭議，產業來到一個關鍵轉折點：
資本的重心正在轉移，從「技術潛力」轉向「商業造血能力」。那些技術成熟、成本可控，能夠規模擴張，跑通完整鏈路的企業，等來了市場的回應。
Robotaxi這門生意，真的到了可以規模化盈利的時刻嗎？
質疑聲從未停止。但產業龍頭小馬智行的表現讓人看到希望：一手握着真金白銀的助力，一手握着商業化的實績，小馬智行展示出的未來充滿想象力。
雙地上市，
小馬智行為何被資本市場看好？
從2024年11月到2025年11月，從納斯達克到香港聯交所，短短一年完成雙地上市，這一節奏在中概股企業中並不多見。
究其原因，不難看出，兩地市場的差異化定位，為小馬智行提供了更廣闊的孖展空間。
2024年11月27日小馬智行登上納斯達克
美股市場向來偏好成長性敘事，願意為技術突破與長期願景支付溢價；港股市場則更關注商業化進度與現金流確定性。雙地上市意味着，小馬智行既需要向硅谷投資者證明其技術領先性，也需要向亞洲資本市場展示其營收增長的可持續性。
小馬智行在商業化上的信心，資本市場早已用真金白銀做出回應。
從美股上市，到第七代Robotaxi車型發佈，再到如今港股IPO。小馬智行商業化時間表與盈利路徑日益清晰，也因此吸引了柏基投資、公爵資本、方舟投資、威靈頓資產管理、富達投資等知名機構買入。
其中，被譽為「女版巴菲特」的Cathie Wood旗下ARK Invest旗艦基金多次加倉。2025年6月，小馬智行成為首個納入納斯達克中國金龍指數的L4自動駕駛公司。
小馬智行美股股價在2025年8月12日發佈第二季度財報後表現強勁，當日收盤時為14.36美元，一段小幅波動後在9月初開始持續上漲，不到一個月便在10月02日達到盤中高點24.92美元，漲幅超過73%。
小馬智行憑什麼獲得資本的認可？
往近看，是小馬智行亮眼的財報數據以及落地成績。
2025年二季度，小馬智行營收達1.54億元人民幣，同比增長75.9%，環比增長53.5%。
小馬智行2025年第二季度業績，圖源上市公司公告
2025年，小馬智行成為國內唯一一家在北京、上海、廣州、深圳四大一線城市獲得L4級自動駕駛測試許可，並實現所有一線城市全無人收費運營的自動駕駛企業。
往遠看，機構投資者看中的不僅僅是股價漲幅，更在於小馬智行的持續增長與營收結構質變。
據招股書披露，從2022年到2024年，小馬智行年營收從4.72億元連續三年攀升至5.48億元。2025年上半年，小馬智行實現營收2.54億元人民幣，同比增長43.3%。
主營業務之中，Robotaxi業務的增速尤為顯著。2025年上半年，小馬智行Robotaxi乘客車費收入在Q1和Q2分別實現約800%和超300%的同比增長，整個上半年該業務收入達2332萬元人民幣，同比增長178.8%。
乘客車費收入增長背後，小馬智行營收重心正從「項目制收入」轉向「運營服務收入」，意味着更加穩定、廣闊的現金流。
資本紛紛站隊的另一個角度，是正在加速的產業週期。
據全球諮詢公司Frost & Sullivan預測，全球Robotaxi市場規模將從2025年的2.9億美元增長至2030年的666億美元，2035年將達到3526億美元。中國預計成為最大單一市場，2030年市場規模約390億美元，佔全球份額的一半以上。
窗口期下，小馬智行選擇完成雙地上市，既抓住了行業從「0到1驗證」向「1到100規模化」切換的時機，也在車隊規模、收入增長、成本下降等維度展現了可持續的商業模型。
成本下降、多城落地，
小馬智行邁向關鍵節點
小馬智行的商業化敘事，核心支點是第七代Robotaxi。
就在昨日，小馬智行第七代Robotaxi車隊在廣州、深圳等地接入Robotaxi App和小程序，向用戶開啓全無人駕駛收費運營，這款新車型首次從產線下線第一次走入運營場景中。
2025年4月，小馬智行在上海車展宣佈，其第七代自動駕駛系統實現了100%車規級零部件，設計壽命達60萬公里，自動駕駛套件總成本較前代下降70%，其中激光雷達成本下降68%，車載計算單元成本下降80%。
花旗銀行在2025年9月研報中總結，在全球實現全無人對外運營的Robotaxi企業中，小馬智行第七代車型自動駕駛系統BOM成本最低。
對於小馬智行來說，第七代Robotaxi不僅是一次硬件迭代，更是在商業化落地進程中奠定局面的穩定一手。
從技術路徑來看，第七代系統在規模化落地層面的考量頗多。
首先是成本。基於4顆英偉達Orin-X芯片，小馬智行從工控機切換到自研車規級域控制器，並搭載來自禾賽和速騰聚創四顆的國產車規級固態激光雷達E1等六類量產傳感器。
這一方案通過軟件算法優化提升算力使用效率，保證性能的前提下大幅降低了硬件成本。據公開信息，小馬智行也是全球首家使用車規級激光雷達和車規級SoC芯片實現L4級全無人Robotaxi的公司。量產和車規化標準使得這一代Robotaxi運營壽命提高至60萬公里，運維成本下降，也意味着折舊費用相應減少，為商業盈利打好基礎。
小馬智行與廣汽埃安推出的霸王龍Robotaxi
其次是平臺化設計。據招股書披露，第七代系統已孵化出三款車型：:北汽極狐阿爾法T5 Robotaxi、豐田鉑智4X Robotaxi、廣汽埃安霸王龍Robotaxi，分別與北汽新能源、豐田汽車、廣汽埃安合作量產。
不難看出，第七代系統對各類車型的適配程度都很高，從設計層面保證了快速複製的能力。
從國內到全球，小馬智行的落地速度均在加快。
據公開報道，小馬智行第七代Robotaxi自2025年6月啓動量產，公司已完成產能爬坡並進入穩態生產。在國內，小馬智行計劃將在國內一線城市鋪開第七代車型，目前該車型已經取得北京、廣州、上海、深圳的L4級許可，累計公開道路測試里程超350萬公里。同時，公司也表示將探索新車型在海外市場的商業部署。根據公司累計運營數據，小馬智行自動駕駛車輛已累積超5500萬公里全球路測里程，其中全無人駕駛里程超1000萬公里。
國內，其第七代車型已在北京、上海、廣州、深圳獲得L4級自動駕駛測試許可，在廣州、深圳已開啓7×24小時全天候Robotaxi服務，在北京開啓7x24小時測試，累計公開道路測試里程超350萬公里，一線城市運營總面積超2000平方公里。
海外市場，小馬智行將在2025年下半年與Uber合作在中東上線Robotaxi，並與迪拜道路交通管理局推進路測及全無人商業化運營。此前，小馬智行已獲沙特NEOM 1億美元投資，並在卡塔爾首都多哈開展路測。同時，公司也在韓國、新加坡落地運營，在盧森堡設立歐洲研發中心並獲首批測試許可。根據公司累計運營數據，小馬智行自動駕駛車輛在全球已累積超5500萬公里路測里程，其中全無人駕駛里程超1000萬公里。
全球範圍內，小馬智行還擁有全球Robotaxi公司中最多的網約車、出租車平臺合作伙伴，與如祺出行、高德打車、支付寶、錦江出租、Uber等平臺合作，打通用戶觸達渠道。
小馬智行Robotaxi
據小馬智行App數據，其註冊用戶數超50萬，每輛全無人Robotaxi日均訂單量超15單，用戶滿意度評分4.9分，97%用戶給出5分好評。
在技術突破與規模化落地之外，小馬智行還針對Robotaxi不同的運營邏輯進行調整。
對比傳統出租車「司機+車輛」的分散管理，Robotaxi將每臺車視為可預測、可調度、可維護的數字資產，更需要集中管理。
對此，小馬智行實現了自動化車隊管理體系，還引入VLA模型提供決策建議，提升遠程協助人效，降低運營成本。首先，通過搭建Robotaxi遠程協助平臺，「人員-車輛」的遠程平臺運營能力取得突破，人車比已從早期的1:1優化至1:20，在技術上實現1位遠程人員管理20臺運營的Robotaxi，也印着自動駕駛技術成熟。
如今，收車後的運維環節，小馬智行通過「並行運維」提高效率，即利用車輛充電靜止時間並行完成補能、清潔和點檢作業。在「看不見」的運營環節裏，小馬智行通過精細化管理，推動全無人Robotaxi規模化時代的到來。
優秀的人車配比，無疑意味着在更大的車隊規模上，人力成本的巨大節省。
在小馬智行看來，跑通技術路線，實現成本可控、規模擴張的完整鏈路後，「千臺量產」是一個關鍵臨界點。
小馬智行副總裁、Robotaxi業務負責人張寧在接受媒體採訪時提到：「在北上廣深這樣的城市中，當Robotaxi投放量達到1000臺時，運營將達到盈虧平衡點，越過這個點，每增加一臺車輛成本會更低，毛利率會更高。」
一項可供參考的數據是，從2025年二季度到10月28日，僅用半年左右，小馬智行Robotaxi車隊規模便從的270臺快速增至10月底的720臺。
當下，持續量產以及雙地上市無疑意味着，這家自動駕駛企業即將邁過這一關鍵節點。
從「虛擬司機」到「世界模型」，
重塑自動駕駛新範式
5年在L4層面的堅持，為小馬智行帶來的是廣闊的想象空間，以及短時間難以追趕的距離。
小馬智行聯合創始人、CTO樓天城曾坦言，公司自2020年起切換至「強化學習」範式，構建高真實性的虛擬環境，讓虛擬司機在仿真中通過自我博弈和試錯不斷進化。
這一技術切換，使得小馬智行在2020-2022年經歷了漫長的「真空期」。
「那時候別人來問你什麼進展，那確實沒有什麼進展......但如果不切換，我覺得肯定不行。」他在接受採訪時回憶，彼時外界感受不到駕駛體驗的顯著提升，其實內部在搭建「Pony World世界模型」的基礎設施。
選擇的代價不僅是時間成本，更在於需要放棄此前積累的核心競爭力。
2019年前，小馬智行的認知集中在數據的價值，樓天城常說「中國有很多有價值的數據」。換句話說，小馬智行自動駕駛研發來源的核心競爭力也在於實測數據，以實際道路採集數據為主要目標，挖掘數據的價值，再通過「模仿學習」的方式學習人類開車。而基於世界模型的強化學習，意味着放棄前期的所有積累這一路線，但纔有望打破實測數據侷限性，攻克長尾場景。
但堅持終有回報，技術紅利在2022年後開始釋放。
據公開報道，小馬智行世界模型每週可生成100億公里的測試數據，其中真實駕駛數據的佔比僅千分之一到十萬分之一。
世界模型的核心功能包括三點：生成多樣化場景和傳感器數據、通過智能體模擬高真實性交互、建立全面的駕駛行為評估標準。
與行業主流路徑代表的「模仿學習」範式不同，小馬智行直接打造適用於不同車型、場景的「虛擬司機」。前者通過採集大量人類駕駛數據，訓練AI模仿人類行為，卻永遠無法超越人類駕駛水平；而後者的「虛擬司機」卻通過更加多樣的場景、數據，激發出無限的可能性。
安全性數據是最直接的驗證。
小馬智行創始人、CEO彭軍接受《時代》週刊採訪，圖源小馬智行官方微信公衆號
小馬智行創始人、CEO彭軍在接受《時代》週刊專訪時表示，「虛擬司機」傳感器能覆蓋360度無盲區，這遠比人類只有120度的視野要強，海量訓練使其不斷進化。此前，彭軍還曾提到「公司Robotaxi在試驗區內安全性已接近人類司機平均水平的10倍」。
樓天城在接受媒體採訪時舉例，說明世界模型對極端場景的處理能力：「路上有紙箱，世界模型需要在極短時間內區分——紙箱是會被吹飛、可以直接壓過、需要繞行，還是裏面有硬物不能碰。」這種對物體屬性的理解和決策，正是世界模型相比傳統路線的核心優勢。
5年時間積累，構成小馬智行Robotaxi的長期壁壘。即使其他企業今天開始投入Robotaxi，也需要類似的時間週期做到常態化的全無人駕駛載客運營。
跑通的技術路線，也是資本市場願意為其站隊的核心原因之一。
樓天城曾提到，全球範圍內只有Waymo、百度和小馬智行三家公司真正實現了「無人化+規模化」的雙重標準。
但與Waymo相比，小馬智行的路徑更加開放，以開放合作構建生態，與多家車企、網約車平臺、傳感器和芯片供應商建立合作關係，在複雜路況與高監管環境下驗證了自動駕駛的現實可行性。
小馬智行Robotaxi行駛在迪拜
這種差異化路徑，或許正是其在全球競爭中的核心優勢。
綜合來看，小馬智行的雙地上市，標誌着自動駕駛產業進入了一個新的階段。
這不僅是「全球Robotaxi第一股」的孖展動作，更是自動駕駛從技術敘事邁向商業驗證的里程碑。它以車規級硬件、世界模型與規模化運營為核心支點，跑通了從技術成熟到商業可行的完整鏈路，也為L4企業提供了一條可參考的路徑。
窗口期下，先行者的優勢將被持續放大。中東市場的啓動、與Uber的合作，構成小馬智行全球化征程的起點。技術出海能否轉化為商業成功，將成為其商業化下半場的關鍵命題。
當技術的想象力與資本的確定性相遇，小馬智行正以系統化、可複製的範式，點亮自動駕駛商業化元年。