核心觀點

賽點2.0第二階段過渡期，春節歸來攻堅，重視恒生互聯網春耕黃金坑，社融脈衝已出現回升，春節歸來進一步觀察基本面改善情況。賽點 2.0 第二階段，政策驅動與主題輪動，科技主題+低波紅利的槓鈴行情演繹。以宏觀敘事而對消費過分悲觀反而是一種風險，消費板塊投資的核心因子是估值，在當前消費板塊低估值、利率下行、政策催化下復甦週期抬頭（哪怕是很弱的斜率），三大核心條件都適宜的背景下，我們對消費成爲2025年一大投資主線不悲觀，重視恒生互聯網。

摘要

市場思考：25年A股市場流動性供需前景展望如何？ 

我們在《元旦與春節：跨年行情的節奏感》（20241229）提示：春節後的表現往往要好於節前，《春的預兆：社融脈衝回升》（20250115）跟蹤普林格 週期先行信號，在《春耕黃金坑》（ 20250119）指出：先前市場預期較爲低 迷，那麼當影響資產定價的其他因子出現催化時往往會帶來擊球點，推動行情脈衝，在《A股2025的生力軍》（ 20250126）中測算了中長期入市方案或帶來的增量資金規模。 

在資金供給端，政策引導下我們測算25年險資權益增量翻倍，另外公募基金 A 股持倉市值增速爲 10%爲基礎水平，央行兩項新工具常態化帶來的增量資金規模也將超過千億級別體量。

而在資金需求端方面，預計 IPO、再融資、減持方面整體較 24年或有千億級別的邊際提升。（A）目前IPO和再融資仍然受限。2024 年發行新股和再 融資規模分別爲 674、2231 億元，融資數量和規模均有較大程度下降，目 前存量項目融資規模分別在2600 億、3700 億左右，預計 2025 年募資規模 或有所提升，但仍然顯著低於2023年。 

（B）淨減持&限售解禁流通市值：減持新規嚴格約束上市公司股東減持行爲。2024 年的 A 股解禁流通市值和產業資本淨減持規模均位於 2018 年以 來低位。現階段來看 2025 年解禁流通市值爲 3.10 萬億元，較去年小幅增長，但仍然處於過去5年低位，預計2025年淨減持規模依然低位。 

國內：1月製造業PMI回落至收縮區間 

1）受季節性因素影響，1 月生產活動整體回落，製造業 PMI 指數下行，回 落至收縮區間，非製造業 PMI、綜合 PMI 指數均回落。供給端繼續回落， 新訂單、新出口訂單、生產指數均邊際下行，上游價格指數回升，主要原材料購進價格、出廠價格指數均回升。2）交運高頻指標方面，地鐵客運量指數回落。3）受春節假期影響，本週各分項指數均未更新。4）國內政策跟 蹤：證監會主席吳清《求是》發文，明確資本市場六大重點任務；商務部新聞發言人就美方宣佈對中國輸美產品加徵10%關稅發表談話。

國際：美國第四季度GDP初值不及預期 

1）俄烏衝突跟蹤：歐盟外長表示應加速推動烏克蘭入盟進程；俄媒表示俄 羅斯七州遭遇夜襲；澤連斯基表示一直與特朗普政府保持聯繫，相信很快將 面對面會談。2）中東衝突跟蹤：英、法、德發佈聯合聲明表示近東救濟工 程處無可取代；以色列和哈馬斯交換第四批被扣押人員，拉法口岸重新開放；以色列襲擊約旦河西岸，卡塔爾呼籲立即進行加沙停火第二階段談判。3）美國第四季度GDP增速初值較前一季度回落，且低於預期，結構上看消費、政府開支仍然爲主要支撐分項，環比來看目前美國經濟邊際轉弱，消費保持較強韌性，政府支出提供支撐，投資繼續減弱，進出口轉爲走弱。1 月 FOMC會議維持利率不變。 

行業配置建議：

賽點2.0第二階段過渡期，春節歸來攻堅，重視恒生互聯網春耕黃金坑，社融脈衝已出現回升，春節歸來進一步觀察基本面改善情況。賽點 2.0 第二階段，政策驅動與主題輪動，科技主題+低波紅利的槓鈴行情演繹。以宏觀敘事而對消費過分悲觀反而是一種風險，消費板塊投資的核心因子是估值，在當前消費板塊低估值、利率下行、政策催化下復甦週期抬頭（哪怕是很弱的斜率），三大核心條件都適宜的背景下，我們對消費成爲2025年一大投資主線不悲觀，重視恒生互聯網。

風險提示：地緣衝突超預期，海外通脹持續性超預期，流動性收緊超預期。

注：本文爲天風證券研報《天風策略吳開達：春季攻堅戰：恒生先行，A股待援軍》，分析師：吳開達S1110524030001

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