智通財經APP獲悉，申萬宏源證券發佈研究報告稱，3月FOMC例會，聯儲選擇以不變應萬變。3月FOMC例會聲明強調「經濟前景的不確定性有所增加」，市場交易「降息前置」。面臨關稅「盲盒」，2025年聯儲局如何應對，關稅1.0時期的經驗或教訓有何參考?

申萬宏源主要觀點如下：

熱點思考：關稅「盲盒」與降息「前置」?

一、3月FOMC例會：在「滯」與「漲」之間，市場為何選擇了「滯」

3月 FOMC 例會，聯儲選擇以不變應萬變。3月FOMC例會維持FFR目標不變、再次放緩QT。會議聲明強調「經濟不確定性風險有所增加」;經濟和FFR預測方面，聯儲局上修通脹預測，下修經濟預測，點陣圖(中位數)不變，凸顯對「臨時性」滯脹的觀望態度。

市場博弈「降息前置」，聯儲局會「蕭規曹隨」嗎?3月聲明公佈後，10Y美債利率回落、美股上漲、降息預期提升。但是，從點陣圖分佈來看，FOMC委員中認為利率維持高位的人數大幅增加。同時，聯儲局認為經濟下行、通脹上行風險及不確定性風險大幅提升。

二、貨幣政策如何應對關稅的不確定性?關稅1.0時期降息「後置」的教訓

聯儲局對關稅風險的擔憂有所「前置」，2018年9月「鷹派」加息是前車之鑑。關稅1.0時期，直到2018年9月，鮑威爾仍選擇「鷹派」加息，導致市場大幅震盪。2019年6月例會，聯儲局才承認「經濟不確定性增加」，彼時距離關稅1.0落地已近一年。7月，首次降息落地。

面對經濟走弱、市場震盪，聯儲局在2018年底開始轉向，並於2019年7月開啓降息。鮑威爾2018年11月發言初步傳遞偏鴿信號。聯儲局2018年12月會議將加息次數、經濟增速預測下調。表述上，聯儲局於2018年11月後開始強調企業投資、出口走弱，直至降息開啓。

三、關稅2.0的貨幣「對策」：滯脹風險是降息的「攔路虎」，但短期「滯」的風險或更大

關稅1.0時期，通脹並非降息的硬約束。2.0時期，聯儲局會否更關注「脹」的風險?關稅2.0將進一步增強通脹的粘性，但不宜忽視的是，美國經濟正處在放緩階段，關稅同樣會將強化「滯」的風險。較確定的是，關稅的通脹效應是「臨時的」，但「滯」的風險是否演變為真實的「衰退」是不確定的。所以，短期內，聯儲局政策反應函數中「滯」的權重或大於「脹」。

如果對等關稅進一步增加經濟不確定性和市場壓力，可期待2025年聯儲局降息節奏「前置」。2018-2019年的經驗顯示，聯儲局政策及時「轉鴿」有助於穩定經濟預期和市場波動。2025年，為對沖2季度對等關稅的擾動，聯儲局降息節奏或有所「前置」，但並不意味着更多降息。

風險提示：地緣政治衝突升級；美國經濟放緩超預期；聯儲局超預期轉「鷹」。