金吾財訊 | 西南證券發佈研報指出，農夫山泉(09633)2024年營收與淨利潤同比微增，包裝水業務短期承壓，但核心茶飲料保持高增長。公司全年實現營收 429.0 億元，同比增長 0.5%；歸母淨利潤 121.2 億元，同比增長 0.4%，其中下半年收入與利潤同比均下降 6.7%。

分業務表現：包裝水承壓，茶飲料高增放緩分品類看，包裝水收入 159.5 億元，同比下降 21.3%，主要受輿論事件及行業價格競爭影響，綠瓶純淨水促銷拖累毛利。茶飲料收入 167.5 億元，同比增長 32.3%，其中東方樹葉和茶 π 表現強勢，但下半年增速放緩至 12.8%。功能飲料收入 49.3 億元，同比基本持平；果汁飲料收入 40.9 億元，同比增長 15.6%，17.5° 鮮榨橙汁等新品表現亮眼。

成本與費用：毛利短期承壓，費用率優化全年毛利率 58.1%，同比下降 1.5 個百分點，主要因綠瓶純淨水促銷、包裝水產品銷量下滑導致固定成本分攤增加，以及果汁原料成本上行。銷售費用率 21.4%、管理費用率 4.6%，同比分別下降 0.4 和 0.5 個百分點，主要因飲料佔比提升驅動物流費率下降。

未來展望：旺季修復與長期增長支撐西南證券認爲，隨着輿論事件影響消退，2025 年包裝水分額有望回補，銷量回升或帶動毛利率修復。無糖茶賽道高景氣延續，東方樹葉在下沉市場滲透率仍有提升空間。公司產品矩陣以天然健康爲核心，具備創新能力和渠道優勢，長期增長確定性強。

盈利預測與估值預計 2025-2027 年歸母淨利潤分別爲 141.3 億元、161.3 億元、179.2 億元，對應 EPS 分別爲 1.26 元、1.43 元、1.59 元。考慮公司在包裝水市場的龍頭地位及茶飲料高增趨勢，給予 2025 年 32 倍 PE，對應目標價 43.35 港元（匯率 0.93:1），維持 “買入” 評級。風險提示包括終端需求低迷、新品拓展不及預期、原材料價格波動等。