文｜摩根商研所

鷹瞳科技好像陷入了虧損的「規則怪談」。

3月28日，鷹瞳科技-B(02251)發布2024財年年報。公司在2024年1月1日-2024年12月31日實現營業收入1.56億元，按年下降23.34%，歸屬母公司淨虧損2.55億元，虧損按年擴大92.75%，基本每股收益為-2.50元。

值得注意的是，根據天眼查APP數據顯示，2023年鷹瞳科技營收為2.04億元，按年增長79.46%；淨利潤雖為-1.33億元，但虧損按年縮減26.37%，呈現收入增長且虧損收窄的向好趨勢。然而2024年，公司卻遭遇營收與淨利潤雙降，淨利潤方面更是連虧六年。

鷹瞳科技究竟怎麼了？

研發低、行政高，醫者難「自醫」

回想去年年底，鷹瞳科技發布了《五百萬體檢人羣健康藍皮書》，鷹瞳科技創始人、董事長張大磊分享道：「在人工智能賦能醫療的路上，鷹瞳Airdoc一直努力把它做到普惠，讓優質的健康服務像空氣一樣無處不在。」

張大磊的普惠醫療講的很好，但鷹瞳科技的造血之路卻是「行路難」。

2019年到2024年，鷹瞳科技的歸母淨利潤分別為-0.87億元、-0.8億元、-1.43億元、-1.8億元、-1.33億元和-2.55億元，6年累計虧損8.78億元。

在上市之初，張大磊在接受《艾問人物》的專訪時曾表示：六年的公司就像一個六歲的孩子，需要「上學」來接受更好的規範。

但到了今天，連虧6年的鷹瞳科技，也到了需要步入「大學」深造，理清自己的往後的發展道路的時候了。

一個首當其衝的問題，研發支出的逐年減少以及行政支出的逐年增加。

根據財報數量顯示，2023年鷹瞳科技科技研發開支為1.12億元，按年減少了11.11%；2024年則更進一步減少科技研發開支，為1.017億元，按年減少了8.9%。對此，鷹瞳科技表示加強了研發項目管理，調整了人才結構，從而降低了人工成本支出。

與之相反的是，2023年鷹瞳科技行政開支為1.02億元，按年上漲了26.81%，到了2024年，這個數字再一次上升到了1.116億元，按年增加了12.7%。對此，鷹瞳科技表示主要是由於職員離職補償金增加了支出。

這種結構對於以技術為核心驅動的企業而言是非常不利的。

作為曾經的「醫療AI第一股」，研發本應是核心競爭力，鷹瞳科技的優勢一直以來都是技術，鷹瞳Airdoc擁有深度學習算法核心技術，視網膜技術專利位居全球前列，榮獲中國人工智能領域最高獎「吳文俊人工智能科技進步獎」和「北京市科技進步獎」。

雖然技術研發往往意味着漫長的回報周期。但對於鷹瞳科技而言，虧損已然是常態，所謂蝨子多了不怕癢。

在這個前提下，保持研發的投入才能讓市場看到你未來的潛力，長坡厚雪的企業從來不怕當下的困境，怕的是失去了邁向前方的燃料。

投資終歸還是要看底層邏輯。

AI醫療雖然是朝陽產業，能看到更多的成長與活力，有市盈率成長空間，但目前而言缺乏場景落地與用戶感知，對鷹瞳科技這樣的企業來說，若選擇押注未來，應更沉入研發端，連研發端都不能持續發力，又怎麼給市場看到未來的潛力？

正如雲喬資本創始合夥人、老鷹基金投資合夥人、麥肯錫前資深戰略諮詢顧問曾小軍說的那般：「企業若以增長為目標，其業務更新的速度必須快於衰亡的步伐。」

科創型企業的業務更新，往往離不開研發，找準自己的核心競爭力，在此基礎上不斷挖掘其他的業務增長曲線，才能換髮市場活力。

除此之外，業務運營能力上，鷹瞳科技也需打起精神。根據財報數據顯示，2021年至2024年的存貨周轉天數分別為46天、118天、161天，187天逐年上升。這也意味着在經營過程中，鷹瞳科技需要進一步加強庫存管理，以及銷售能力、管理能力。

AI醫療的「機械降神」，Deepseek是良藥但也苦口

截止2月28日，鷹瞳科技的股價為13.48港元左右，相比去年一些時間段10港元左右的數據還提了一些，不過業內人士認為，這與今年AI大風口有關。

2025是當之無愧的AI年。春晚上機器人扭秧歌讓普通消費者認識到了這一點，而Deepseek的強勢入場，也讓各行各業的AI變革照進現實。

在今年2月7日，鷹瞳Airdoc宣佈自主研發的萬語醫療大模型完成煥新升級，並接入Deepseek R1模型。

根據鷹瞳官方信息顯示：此次升級依託鷹瞳Airdoc在醫療垂直領域長達10年的知識沉澱——覆蓋超3000萬份真實臨床診療數據、800餘項循證醫學知識圖譜及三甲醫院專家診療路徑的深度解析。

此次萬語醫療大模型的升級實現了三重躍升：臨床診斷效率和準確率的雙突破、更專業的報告解讀、更個性化的健康管理體驗升級。

對很多領域而言，Deepseek的影響猶如「機械降神」般有力。但同樣需要注意的是，Deepseek是開源的，那也就意味着，給你的賦能，同樣也會給別人。

Deepseek對於B端的意義，除了在功能性上的賦能外，還在於抹平了很多領域在AI技術先發差距。

對於鷹瞳科技而言，作為「AI醫療第一股」，其AI的研究在行業屬於領先地位，但儘管如此，接入Deepseek後，鷹瞳萬語大模型還能有如此多的升級與提升。

那麼不妨想象一下，在其他AI醫療企業接入Deepseek後，獲得的提升幅度又能有多少?

根據《2025-2030全球與中國人工智能在醫療領域的運用市場現狀及未來發展趨勢》數據顯示，2023年全球AI醫療器械市場規模84億美元，2024年突破100億美元。預計2025年全球AI醫療器械市場規模127億美元，2033年將達到763.9億美元。

2024年騰訊全球數字生態大會上，根據騰訊健康信息披露：醫療AI及相關產品已落地超過1300家機構，涵蓋醫院、藥械企業、科研院校、醫療科技企業等。

這也就意味着，「AI+醫療」的賽道中，競爭已經逐漸趨於白熱化，從概念到產品，從理念競爭到技術競爭，從孖展能力到營收能力。

而且AI+ 醫療畢竟是醫療場景，對技術的要求更為嚴苛，接入DeepseekR1模型後，數據的兼容性與協同性也待大量的臨床試驗去驗證。

對鷹瞳科技而言，全民接入Deepseek，是機遇也是新的挑戰。

近視與出海，鷹瞳科技的造血幹細胞

鷹瞳科技的機遇之一在於近視問題。

根據國家衛健委公布的數據，2023年中國14億人口中，近視人數已高達7億。其中，小學生近視率為35.6%，初中生為71.1%，高中生更是達到了80.5%。放眼全球，近視人數已超過26億。世界衛生組織預測，到2050年，全球近視人數可能增至49億至50億，患病率將超過50%。

在這個趨勢下，國家衛健委發布的《「十四五」全國眼健康規劃（2021-2025年）》明確提出，到2025年要實現0至6歲兒童每年眼保健和視力檢查覆蓋率達到90%以上，

而近視防控領域是鷹瞳科技的「sweet spot」。

在2024年，鷹瞳科技的近視防控AI產品使用次數達到402.5萬，按年增長352.1%，服務用戶數量2.3萬，按年增長61.8%。

而且今年2月20日，第二十三屆中國（上海）國際眼鏡業展覽會上鷹瞳科技在LED近視光療專場展示了搭載萬語大模型的鷹瞳LED視力康復儀及近視光療版AI眼底相機。

但近視賽道競爭也相當激烈，傳統眼科醫療機構與歐普康視、依視路等品牌商的基本盤十分牢固。以新產品為核心擠進市場，一方面是容易產生新的競爭壓力，在新品推廣中更需要傾注資源以打開市場，這對於當下虧損嚴重的鷹瞳科技而言會有壓力。

另一反面相較於激光手術這種直接舉措，鷹瞳科技的產品更傾向於視力的矯正、改善，效果相比較來說並不直接，且AI技術當下的市場信任度還沒那麼飽滿，2.3萬用戶數量在龐大的近視人羣中只是一抹漣漪。

所以說鷹瞳科技在發力近視賽道時，側重B端賦能可能會更加順暢，以技術優勢發力B端市場，做近視的「SaaS服務」。而不是一味的推出近視相關產品。

除此之外，海外市場或是鷹瞳科技的另一發力點。

海外市場始終是需求增長的「大保底」。尤其是有着不少「全民醫保」的歐洲地區，根據英格蘭衛生部（Public Health England, PHE）2023年6月8日發布的英國公立醫療系統數據顯示，截至2023年4月底有超過742萬人長期排隊等待而得不到醫治，等待時長中位數為13.8周。

醫療資源是平均了，但醫療效率與資源總量就成了他們掣肘的點，這也就意味着能將AI+醫療的能量進一步釋放到海外市場。

目前鷹瞳科技拿到了歐盟醫療器械法規(CEMDR)的認證，能夠進入歐洲醫療市場，但就已知的情況來看，鷹瞳科技的海外市場主要集中在東南亞地區，且市場份額並不算特別突出。啃下更多的海外市場份額，將會是鷹瞳科技的新增長曲線。

就像傑夫·貝索斯說的那般：「我們今天看到的AI，不過是未來智能系統的‘石器時代’。」如今的AI仍需要持續不斷地賦能與創新，想要更好的喫AI這碗飯，需要持續不斷的添柴。

也希望鷹瞳科技能夠正視自己的優缺點，不要因連年虧損的壓力而在研發上掣肘，立足技術核心，找到更多的增長曲線，纔是重回AI醫療第一股的道路。