金吾財訊 | 東吳證券研報指，農夫山泉(09633)中國軟飲龍頭，包裝水+飲料雙引擎發展。基本盤方面：包裝水剛需高頻，滲透率仍處提升通道。2018年~2023年中國包裝水市場規模CAGR約7%，橫向對比看，23年我國人均飲用量顯著低於美日韓，伴隨場景擴容及人均消費量提升，市場規模仍有增長空間。飲料市場穩定擴張，細分賽道景氣延續。根據灼識諮詢，2018-2023年中國飲料市場規模CAGR爲4.0%，受消費者健康觀念影響，無糖茶實現快速增長，2018~2023市場規模CAGR近30%，橫向對比看，24年無糖茶滲透率從7.7%提升至15.2%，但仍遠低於日韓，伴隨需求轉變（無糖茶已從“解渴替代品”升級爲“健康生活方式標配”）、消費羣體擴容，滲透率有望進一步提升。該行提到，本輪價格競爭是龍頭基於份額增長的訴求主導，回溯來看，過往價格戰結果多爲龍頭在價格競爭和份額提升中獲得動態博弈平衡，該行認可公司在低景氣度時推出綠水收割份額，中長期視角下，包裝水滲透率仍有提升空間、飲料細分賽道景氣延續，產品推新培育、渠道網絡佈局、品牌心智佔領仍是競爭勝負手，看好公司作爲優質龍頭中長期價值。該行預計2025~2027年營收495、552、608億元，同比+15.4%、11.6%、10.1%，歸母淨利潤141.5、159.8、178.5億元，同比+16.7%、12.9%、11.7%，對應PE爲25/22/20倍，首次覆蓋，給予“買入”評級。