作者｜新摘商業評論 無垢者 

2025年3月6日，證監會發文審批通過了霸王茶姬在美國的上市備案。若能成功上市，霸王茶姬將成爲首家美股上市的中國新茶飲企業，也是繼奈雪的茶、茶百道、古茗、蜜雪冰城之後第五家上市的新茶飲公司。

此前，蜜雪集團打破了新茶飲“上市即破發”的窘境，讓市場對新茶飲又有了信心，霸王茶姬上市可藉助這股東風。從霸王茶姬的招股書來看，在東風之外，它還可以憑藉自身的亮眼業績贏得市場的信心。在2024年，霸王茶姬的多個關鍵指標都在高速增長，增幅高達三位數。

綜合來看，在蜜雪集團講述着規模、供應鏈爲王的故事後，霸王茶姬另一種方式講述着新茶飲的故事。

一、最賺錢、增長最快的新茶飲品牌

2023年前後，資本市場對新茶飲的熱情逐漸消退，各個品牌經歷了融資難和破發的窘境。2025年，這種情況開始好轉，這背後的主要推動力來自於新茶飲品牌自身的努力。

3月3日，蜜雪集團上市，在上市前，它就感受到了資本的熱情，其募資是認購規模高達1.84萬億港元，認購倍數超過5300倍，創下了港交所的新紀錄。上市當天，蜜雪集團打破了新茶飲品牌上市即破發的魔咒，當天股價漲幅超過43%，市值超千億港元，目前市值爲1336.26億港元。

古茗在2月13日上市，它沒能擺脫上市即破發的魔咒，但其股價後來逐漸上漲，目前較發行價上漲80.68%。相比之下，奈雪的茶和茶百道就沒那麼好的運氣了，兩者的股價仍沒漲回發行價。

蜜雪冰城和古茗的股價走勢都表明，資本市場並非不再相信新茶飲的故事了，而是更願意爲精彩的故事買單。基於此，霸王茶姬敢於衝刺美股，必然是有備而來。從招股書來看，霸王茶姬闖美股的底氣在於，其在增長和利潤等多個方面都取得了亮眼的成績。

霸王茶姬是目前已經公開的新茶飲品牌中，最賺錢的品牌。2024年，霸王茶姬的淨利率達到了20.3%，蜜雪集團2023年的淨利率是15.8%，茶百道的淨利率只有8.5%，古茗2024年前九個月的淨利率爲17.4%。即便是依靠供應鏈和密集開店策略獲得了的古茗，也無法和霸王茶姬在淨利率上掰一掰手腕。

不過，由於收入規模不如蜜雪集團，霸王茶姬在淨利率更高的情況下，淨利潤規模比前者低一些。2024年，蜜雪集團的淨利潤爲44.5億元，霸王茶姬同期的數據是25.15億元。

除了利潤表現亮眼，霸王茶姬的增長表現同樣不可忽視，它是目前已公開數據的新茶飲品牌中增長最快的。

2024年，霸王茶姬的總GMV爲294.58億元，同比增速高達172.9%，這個規模僅次於蜜雪冰城。值得注意的是，蜜雪集團的門店規模爲4.5萬家，而霸王茶姬的門店規模爲6440家，可見霸王茶姬的效率更高一些，這也導致霸王茶姬2024年的收入同比增長了167.4%，蜜雪集團同期的同比增速爲22.3%。霸王茶姬的淨利潤增速也更高，2024年的淨利潤同比增速高達213.3%，蜜雪集團爲39.8%。

二、霸王茶姬的底層邏輯：複製咖啡的故事

2019年前後，霸王茶姬經歷過一輪高強度的開店過程，在這一時期，霸王茶姬創始人張俊傑提出了一個“大膽”的目標，即成爲“東方星巴克”。彼時，大部分人都不相信霸王茶姬能實現這個目標。

霸王茶姬目前還無法和星巴克相比，這體現多個方面。星巴克的門店分爲自營店和授權店兩種，這兩種門店的數量都比霸王茶姬的總門店數要多，其中自營店的數量爲21018，授權店的數量爲19181家。在收入上，星巴克2024年的規模爲362億美元，淨利潤38億美元。值得注意的是，儘管霸王茶姬在規模上和星巴克存在較大差距，但其增長表現更佳，星巴克的收入已經開始停滯不前。

不過，以上兩點或許並不是張俊傑讓霸王茶姬對標星巴克的主要原因，或者說應該只是對標的原因之一。相比規模，張俊傑更在意霸王茶姬能否成爲中式茶飲的符號，就像人們提起咖啡就自動聯想到星巴克那樣。實際上，霸王茶姬圍繞這一點採取了許多策略，只不過都被高利潤和高增長給掩蓋了，而這恰恰是它的核心競爭力。

早在霸王茶姬誕生之初（2017年），張俊傑就明確了品牌定位，即“服務100個國家的消費者”。張俊傑的依據是以茶+文化形成組合拳，可以複製星巴克在咖啡行業創造的奇蹟。

簡單來說，在張俊傑看來，咖啡能夠全球風靡有兩層邏輯，一方面是咖啡帶有成癮性，有提神醒腦的功能性，另一方面是西方文化的外溢，爲咖啡提供了文化載體。茶和咖啡一樣有成癮性，也有提神的功能性。同時，茶文化源遠流長，在中國以及其他地區，都有相關的記載和傳承。更重要的是，在不同時期，人們的喜好是不同的。比如，唐朝流行煎茶，宋朝流行點茶，明朝流行泡茶。

由此可見，茶跟咖啡的邏輯很相似。對從業者來說，需要解決的問題是，找到適合現代人喝茶的方式，基於這個邏輯，霸王茶姬選擇了奶茶。需要說明的是，奶茶其實在上世紀90年代就出現了，但當時的配料是奶精、植脂末和茶梗茶粉等，而霸王茶姬把配料換成了純牛奶+茶湯。

霸王茶姬在產品上也採取了對標咖啡的策略。具體來說，霸王茶姬的原葉鮮奶茶對應拿鐵，主打大衆市場，現萃茶對應美式咖啡，服務純茶愛好者，雪頂茶對標卡布奇諾，強化更豐富的口感層次。

從市場反饋來看，張俊傑的判斷是正確的，奶茶讓霸王茶姬得到了爆款產品，伯牙絕弦成了霸王茶姬最暢銷的單品。2024年，奶茶爲霸王茶姬中國區（包括香港市場）貢獻了91%的GMV。霸王茶姬的業績因此取得了高速增長。招股書顯示，2024年，霸王茶姬GMV（商品交易額）爲295億元，同比增長173%，全年營收124.05億元，同比增長167.4%，淨利潤爲25.15億元，同比增長213.3%。門店方面，2024年，霸王茶姬全球門店數爲6440家。

目前，港股市場上有四家新茶飲上市公司，分別是奈雪的茶、茶百道、古茗和蜜雪集團，市場對待它們的各不相同，最受歡迎的是蜜雪集團，它的市值是四家中最高的，遠超其他三家市值總和。霸王茶姬雖然把上市地點選在了美股，但美股的投資者們會不可避免地參考新茶飲在港股的表現。此時，霸王茶姬需要給投資者提供一個看好它的理由。作爲對比，蜜雪集團被資本市場看好的原因是，產品高性價比+供應鏈能力強。以此來看，霸王茶姬也要在產品和供應鏈兩方面下功夫。

其實對霸王茶姬來說，這兩方面已經被融合爲一個方面，即產品策略。無論是蜜雪集團還是奈雪的茶，主打產品都是果茶，原料包括茶和各種水果。而在霸王茶姬的“菜單”中，奶茶佔據了大多數，它一共有六個系列產品，其中有四個是茶飲，一個是咖啡，另一個是果茶。如果說蜜雪的高效是通過規模獲得的，那霸王茶姬的高效就是通過極簡的產品種類獲得的。前面提到，在2024年，奶茶爲霸王茶姬中國區（包括香港市場）貢獻了91%的GMV，其中銷量最高的是伯牙絕弦。

與此同時，霸王茶姬的上新頻次比同行低。2024年，霸王茶姬一共進行了10次上新和3次產品升級，同期，瑞幸新上119個產品，星巴克中國新上27個產品。這種極簡產品模式，讓霸王茶姬的供應鏈變得更簡潔，可以幫助其降低原料成本和物流壓力。據招股書披露，2024年，其物流成本佔全球總GMV比例不到1%；庫存週轉天數爲5.3天，這個數字在規模超過千店的新茶飲企業中是最低的。

極簡的SKU還帶來了更高的出品效率。目前，一杯霸王茶姬的製作時間是8秒，從製作到打包最快只需40秒。這得益於霸王茶姬採取了自動化手段，通過機器完成了大部分可被標準化的出品步驟。2024年，霸王茶姬表現最好的前3成門店，平均每天銷售約1300杯產品，是行業平均水平的三倍多。

在早期，霸王茶姬被認爲是另一個茶顏悅色，它的logo和產品都和後者高度相似，投資機構都認爲它是茶顏悅色平替而它也確實因此獲得了紅利。時至今日，霸王茶姬無論是在產品上還是在品牌上，都不是茶顏悅色能對比的，它正在用自己的方式講述着新茶飲的故事。