金吾財訊 | 東興證券發研指，泡泡瑪特(09992)2025年Q1收入同比增長165%-170%，其中國內收入同比增長95%-100%，海外收入同比增長475%-480%。泡泡瑪特在亞洲保持高增速，在歐美地區快速鋪開，增速環比24H2進一步提升。該行推測公司已將發展重點轉向歐美，效果顯著，開店+IP本地化+線上佈局快速提升品牌影響力。歐美市場消費力強，未來空間廣闊。該行指，國內線下渠道同比增長85%-90%；線上渠道同比增長140%~145%。受益哪吒2、TheMonstersx海賊王等熱門新品的拉動，線上線下均繼續呈現高速增長。展望後續仍有多增長點：1）品類角度看，Labubu搪膠毛絨三代前方高能系列於4月24日發佈，視覺與觸感均有調整，有望迎合更加大衆審美；積木產品Zsiga森林漫步系列發佈；哪吒盲盒在Q2仍在預售；2）渠道角度看，線下繼續拓店，預計二線城市爲重點。此外，樂園改造項目4月啓動，二期項目也在規劃中，未來客流量提升可期。對於市場關心的美國關稅問題，該行認爲影響較小，主要因關稅以成本計算，而海外毛利率在70%以上，且公司越南工廠已承接部分產能，預計美國區小幅提價即可抵消關稅影響，當前已有部分新品實現提價。4月公司啓動全球組織架構調整，在大中華區、美洲區、亞太區、歐洲區設置區域總部，將機構下沉前端有助於提升市場運營效率，加速業務開拓。該行表示，風格多樣的IP矩陣+IP挖掘及運營能力+業內佈局最廣的線上線下渠道，泡泡瑪特已建立遠超同業的競爭優勢。公司逐步構建出包含衍生品、樂園、遊戲的IP生態框架，進一步強化IP運營能力。海外業務仍處爆發增長期，歐美等高消費地區拓展順利，海外業務將持續高增；品類的拓展與多業態的孵化打開國內成長空間。預計公司2025-2027年歸母淨利潤分別爲61.1、79.0、101.7億元人民幣，股價對應PE分別爲38.7、29.9、23.2倍，維持“推薦”評級。