英特爾：左手賣資產、右手裁員，換帥自救能成嗎？

海豚投研

04/25

英特爾於北京時間 2025 年 4 月 25 日上午的美股盤後發佈了 2025 年第一季度財報（截止 2025 年 3 月），要點如下：1、核心數據：收入持平，毛利率再次下滑。英特爾在 2025 年第一季度實現營收 126.7 億美元，同比基本持平，接近指引上限（117-127 億美元）。本季度客戶端業務有所下滑，但數據中心及 AI 業務和其他業務的增長與其基本抵消。$英特爾(INTC.US)在 ...

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Altera 業務均有所下滑，並未受益於本次 AI 產業鏈的增長。3）英特爾代工業務：本季度英特爾代工業務營收為 46.7 億美元，但由於公司存在有約 47 億美元的內部抵扣項，因而公司當前的晶圓代工仍主要是內部消化，對外代工仍然很少；3、英特爾業績指引：2025 年第二季度預期收入 112-124 億美元（市場預期 128.8 億美元）和毛利率 GAAP 34.3%（市場預期 32.7%），兩項指引同比均有回落。英特爾整體觀點：公司當前核心是對內整改，業績面仍未見好轉英特爾本次財報數據還不錯，收入接近指引上限，毛利率表現也好於預期，然而公司業績實際上並未有實際性的好轉。結合公司給出的下季度指引看，公司預期下季度的收入和毛利率仍然是繼續下滑的，短期內看不到好轉的跡象。公司更換 CEO 後，本季度再次調整了財報披露口徑，網絡及邊緣業務不再單獨披露。而英特爾自有產品業務，直接分為了客户端計算和數據中心及 AI 兩大項。具體來看：1）客户端業務仍舊低迷，在 PC 行業出貨量穩步提升的情況下，公司的相關收入卻依然下滑，主要是被競爭對手（AMD）搶了份額；2）數據中心及 AI 業務有所增長，主要是受 Xeon 的需求和客户為潛在關税的提前備貨帶動，而仍未打入 GPU 等 AI 核心賽道；3）英特爾代工業務還是圍繞對內服務，對外代工依然很少。而在新 CEO 陳立武上台後，更是明確了公司未來將聚焦於核心 x86 業務、數據中心及 AI 和 18A 製程的研發生產，這也符合當前公司新的業務分類口徑。從各大業務的表現來看，當前都未見好轉的跡象。而當前公司的重心主要圍繞於對內改革和調整，公司不僅對各業務進行重新劃分，還持續着裁員降費的操作。至一季度末，公司員工總數同比減少了 2.8w 人，經營費用也同比下降了 13 億美元。此外，公司在近期宣佈以 87.5 億美元的估值價格把 Altera 的 51% 股份出售給銀湖資本，交易預計在 2025 年下半年完成，後續還計劃讓 Altera 進行 IPO。公司曾在 2015 年以 144.5 億美元的價格對 Altera 完成收購，而現在的虧錢出售，更體現了公司聚焦核心業務的決心。整體來看，公司當前核心的三大業務（客户端、數據中心及 AI 和晶圓代工）都未見業務好轉的跡象。而在更換 CEO 後，公司當前主要是對內部改革為主，將業務重新劃分、裁員控費和資產出售等，使得公司未來更聚焦於客户端、數據中心及 AI 和晶圓代工方面。其中客户端業務是為了鞏固傳統優勢，而數據中心及 AI 和晶圓代工能給公司未來提供增長潛力。然而由於英特爾當前仍然面臨三大困境（傳統領域面臨 AMD 的激烈競爭、數據中心及 AI 業務未能打入 GPU 等核心賽道、晶圓的對外代工依然較少），這都將繼續給公司的營收和毛利率帶來壓力。而從公司的財報結構看，如果整體毛利率不能回到 45% 以上，公司經營面仍將面臨虧損的狀態。如果公司通過一系列的調整和改革後，實現對當前三大困境的突破，那將給市場再次帶來信心。以下是海豚君對英特爾的具體分析：一、核心數據：收入持平，毛利率再次下滑1.1 收入端：英特爾在 2025 年第一季度實現營收 126.7 億美元，同比減少 0.4%，接近公司指引上限（117-127 億美元）。公司本季度數據中心及 AI 業務和其他業務的增長，與客户端業務的下滑相抵消。1.2 毛利及毛利率：英特爾在 2025 年第一季度實現毛利 46.7 億美元，同比下滑 10.4%。在收入基本持平的情況下，主要是受毛利率下滑的影響。具體毛利率方面，公司本季度毛利率 36.9%，同比下滑 4.1pct，好於市場預期（32.2%）。毛利率在本季度的再次回落，主要是受季節性因素及客户端業務毛利率下滑的影響。此前毛利率的 「閃崩」 至 15%，主要是受公司一次性減值費用的影響（約 31 億美元）。若剔除該影響，上季度的實際經營面毛利率 38.4%。1.3 經營費用端：英特爾在 2025 年第一季度經營費用為 49.73 億美元，同比下滑 20.9%。在收入端未見增長的情況下，公司繼續削減核心經營費用（研發 + 銷售管理），公司本季度再次裁員降費（員工人數從上季度末的 10.9w 減少至當前的 10.3w）。核心部分來看：1）研發費用：本季度研發費用 36.4 億美元，同比下滑 16.9%，研發費用率為 28.7%。在經營面表現不佳的情況下，公司連續 4 個季度削減研發端支出，公司進行了部門和人員方面的調整，但當前仍是公司經營費用中最大的一項；2）銷售管理及行政費用：本季度銷售及管理費用 11.8 億美元，同比減少 16.9%；銷售管理費用率下降至 9.3%；公司銷售及管理費用的下降也比較明顯，主要是公司再次進行了裁員等操作；3）重組及其他費用：本季度公司重組及其他費用為 1.6 億美元。1.4 淨利潤端：英特爾在 2025 年第一季度淨利潤為-8.2 億美元，虧損再次擴大，主要是受毛利率下滑及其他非經常性虧損增加的影響。除去非經營面影響後，公司本季度經營面利潤為-3 億美元，同比環比均有所下滑。受毛利率下滑的影響，即使公司已經開始裁員降費，但公司經營面利潤仍有下滑。二、細分數據情況：客户端再丟份額，AI 和代工才是潛力英特爾在更換 CEO 後，本季度業務的披露口徑再次調整。英特爾將自有產品業務分為客户端業務和數據中心及 AI 兩部分，其餘還有晶圓代工和所有其他業務。網絡及邊緣業務從本季度開始不再單獨披露，而 Altera、Mobileye 等業務統一都歸到所有其他業務之內。在公司對業務調整後，可以看出客户端業務和數據中心業務是公司最大的收入來源。結合公司晶圓代工和內部抵消的情況來看，公司當前仍以自產自銷為主，對外代工業務相對較少。2.1 客户端業務英特爾的客户端收入在 2025 年第一季度實現 76.29 億美元，同比下滑 7.8%。公司客户端收入下滑，主要是受行業競爭及市場份額下降的影響。本季度調整了業務口徑，將一部分原來的網絡及邊緣收入計入客户端業務中，因而數據上和過往財報不太一致。結合 IDC 行業數據來看，雖然一季度往往是 PC 行業的傳統淡季，但本季度全球出貨量為 6320 萬台，同比增長 5.9%，行業面有所回暖。然而在 PC 行業出貨量同比 +5.9% 的情況下，英特爾的客户端（PC）業務收入同比-7.8%。PC 行業整體維持回暖的節奏，而公司相關業務收入繼續下滑，表明公司仍在丟失市場中的份額。根據 CPU-Z 的統計數據，截至到 2025 年 4 月 1 日，英特爾在 CPU 市場仍然佔據 56.3% 的份額，但同比下降了 10%。雖然 PC 端的 CPU 市場仍是公司傳統優勢領域，但受 AMD 的持續追趕，市場份額也呈現持續滑落的態勢。2.2 數據中心及 AI英特爾的數據中心及 AI 收入在 2025 年第一季度實現 41.26 億美元，同比增長 7.8%，增長得益於 Xeon 服務器的銷售表現和部分客户為潛在關税的提前備貨。公司將 Altera 部分從數據中心及 AI 業務中剝離之後，本季度又將一部分的網絡及邊緣業務收入併入數據中心及 AI 業務中。此外，公司此前將 Altera 部分從數據中心及 AI 業務中剝離後，近期又計劃出貨。而於 2025 年 4 月 14 日，英特爾宣佈將以 87.5 億美元的價格（2015 年以 144.5 億美元價格收購）把 Altera 51% 的股份出售給銀湖資本，交易預計在 2025 年下半年完成，後續還計劃讓 Altera 進行 IPO。而對於 Altera 的出售，一方面的是由於該業務的持續低迷，另一方面公司可以回籠資金以支持其他核心業務的發展，如在製程技術研發、數據中心業務拓展等方面。客户端業務是公司傳統優勢領域，也是公司的基本盤。數據中心及 AI 業務，才能給公司提供了增長的潛力。對於數據中心市場，四大核心雲廠商的資本開支將是市場需求的關鍵。雖然已經披露的谷歌本季度資本開支還不錯達到 172 億美元，同比增長 43%，但不容忽視的是，谷歌在 GCP Next 大會上提到了，部分客户需求降温的風險。由於當前市場需求仍主要集中於 GPU 和 ASIC 領域，而公司的產品仍以服務器中的 CPU 為主，在當前的 AI 市場表現中相對受益較少。2.3 英特爾的代工業務英特爾的晶圓代工業務收入在 2025 年第一季度實現 46.7 億美元，同比增長 7.1%。結合公司本季度的各業務內部的抵消總額為 47 億美元，可以看出公司當前的晶圓代工主要是對內服務為主，對外代工還是很少。雖然公司對外代工業務一直難見起色，但公司在更換 CEO 後，進一步明確了將聚焦在 18A 製程的研發生產。尤其在美國製造業迴歸的大方針下，公司將繼續堅持英特爾的代工戰略。由於公司的對外代工業務一直沒有明顯進展，市場已經將該部分業務基本忽略。而如果的 18A 製程及代工業務超預期，都有望助力公司經營面的提升。海豚投研關於英特爾文章回溯：2025 年 1 月 31 日英特爾電話會《英特爾（紀要）：2027 年底實現代工服務的收支平衡》2025 年 1 月 31 日英特爾財報點評《英特爾：裁員降費顯成效，增長卻成 「老大難」？》2024 年 11 月 1 日英特爾財報點評《英特爾：甩掉 「大包袱」，能重新站起來嗎？》2024 年 8 月 2 日英特爾財報點評《全線大潰敗，英特爾 「黃粱一夢」》2024 年 4 月 26 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