智通財經APP獲悉，申萬宏源發佈研報稱，在經歷2025年4月2日關稅政策超預期導致的流動性衝擊之後，金價迅速衝高，倫敦金現短暫突破3500美元/盎司，而後由於特朗普關稅態度出現反覆，金價快速回落至3300美元/盎司。展望未來，中長期金價趨勢性上漲週期尚未結束，2025年金價的波動範圍爲3209-3905美元/盎司。短期來看，如果特朗普關稅態度顯著緩和或與各國談判出現顯著進展，金價或將高位震盪偏弱，而金價波動率則將下行。

申萬宏源主要觀點如下：

近期金價快速上漲的過程中呈現以下特徵：波動率大幅上升+實物需求驅動+亞洲資金驅動+美元指數大幅下行

1)金價上漲伴隨着金價波動率的快速提升。由於特朗普政策不確定性快速上升，避險資金湧入黃金市場，目前金價波動率水平處於歷史的89.2%百分位數；2)COMEX黃金淨多頭持倉(投機資金)與金價趨勢顯著背離，但是SPDR黃金ETF持倉量(實物投資資金)跟隨金價上升，顯示金價已經從投機定價轉爲實物供需定價；3)亞洲資金是本輪金價的核心主力，中國黃金ETF淨流入額近期大幅上升；4)美元指數大幅回落下，金價再創新高，兩者近期負相關性接近於-1。

展望未來，短期金價調整後將迎來較好的配置窗口期，建議密切關注黃金波動率趨勢

申萬宏源認爲，中長期金價趨勢性上漲週期尚未結束，2025年金價的波動範圍爲3209-3905美元/盎司。短期來看，如果特朗普關稅態度顯著緩和或與各國談判出現顯著進展，金價或將高位震盪偏弱，而金價波動率則將下行。

基本面事件關注：1)美國關稅政策協商進程：目前美國正在與其他國家談判，如果談判出現積極進展，比如美國和其他國家正式達成協議，或對金價有階段性下行壓力；2)短期央行購金行爲波動：全球央行購金加速是2023年以來金價上漲的核心邏輯，關注央行購金短期動態變化。交易層面關注：金價波動率，波動率的上升驗證本輪金價的主要驅動邏輯來源於宏觀政策不確定性，如果未來特朗普對等關稅的態度邊際緩和，或導致金價波動率逐步回落。

中期來看，美元信用與儲備地位若持續被動搖，金價中樞或將持續上升

1)逆全球化背景下，美元信用的下行仍可能是中長期趨勢：基於貿易逆差的領先指標，美元指數或將進入較長的下行週期。另一方面，特朗普關稅政策較難迅速解決美國財政赤字的問題，而未來的減稅措施落地還將導致美國財政赤字繼續上行。而特朗普一系列政策引發美元儲備低位被動搖，或導致中長期全球資金進一步流出美元資產，美元信用或將持續下行。

2)特朗普政策的不確定性仍然偏高：特朗普本輪關稅政策不同於2018年，整體的力度和範圍大幅上升，並且後續的關稅談判或將趨勢性提高政策不確定性，另外減稅等需要國會支持的政策將更難快速通過。在此期間，金價或仍受到高政策不確定性中樞的支撐。3)全球央行購金趨勢仍將持續：美元信用邊際下行的背景下，控制美元資產儲備的風險窗口至關重要，全球央行購金趨勢未來仍將持續。

量化模型來看，2025年金價的波動範圍爲3209-3905美元/盎司。申萬策略黃金定價框架根據基本面框架拆分1971年以來金價的四大階段，每一段金價的核心定價因素不同，最終定量框架的擬合值和倫敦金現的相關性高達0.98，並且1971年以來85%的時間內誤差控制在100美元/盎司之內，最近5年以來85%的時間內誤差控制在150美元/盎司之內。目前階段(2022年之後)金價的四大定價因素分別爲全球央行黃金儲備、美國財政赤字率、美國經濟政策不確定性、10Y美債實際利率。模型顯示，2025年金價的波動範圍爲3209-3905美元/盎司。

風險提示

資產價格短期波動或無法代表長期趨勢；特朗普執政期間美國政策方向出現重大轉變；金價框架發生系統性變化。