從戶外運動到衝鋒衣，近幾年運動鞋服品牌賣得火熱。4月28日，國產戶外品牌伯希和（PELLIOT）正式向港交所遞交招股說明書。若能成功上市，伯希和將成爲疫情以來第一個港股上市的國產鞋服品牌。

伯希和誕生於2012年，以“淘品牌”身份起家，最開始只走線上渠道銷售。隨着規模越來越大，品牌在線下鋪開門店。截至2024年底，伯希和在全國開設146家門店，包括14家直營店和132家聯營店，集中在一二線城市。

2024年，關於衝鋒衣是“體制內穿搭”的討論引發網友熱議——西裝夾克太正式、運動外套太休閒，衝鋒衣處在二者之間，挺括的版型剛好適配。走到室外，衝鋒衣防風防水的特性幾乎也成了旅行標配，“十一”小長假期間，各大旅遊景點幾乎成了各家衝鋒衣品牌“爭奇鬥豔”的舞臺。

伯希和喫到了衝鋒衣紅利，尤其是在線上領域。根據久謙中臺數據，僅在天貓平臺，2024年伯希和的市場份額排在第三，與北面（The North Face）相當，駱駝排在第一位。抖音平臺的數據類似：2023年7月至2024年6月，衝鋒衣銷售額TOP20品牌格局中，伯希和與北面銷售額相當，排在駱駝之後。

在衆多國產衝鋒衣品牌中，伯希和成立時間並不算早，但是它抓住了電商和直播的機遇，早期沒有盲目擴張。戶外熱潮來臨時，伯希和聚焦主業，產品價格定位在千元以下大衆線，強調性價比，在淘品牌大浪淘沙一般的競爭中很好地生存下來，受到資本青睞。

從招股書可以看到，伯希和的投資方包括騰訊、啓明創投、創新工場、金沙江創投、國元證券等機構以及安徽、青島兩地國資。騰訊於2025年3月完成了對伯希和3億元的投資，持有10.7%的股份，是最大的機構投資方。啓明創投爲另一持股超5%的主要機構投資方，啓明創投合夥人王世雨擔任伯希和非執行董事。

IPO（首次公開募股）之前，伯希和估值爲28億元人民幣。

營收兩年翻三倍，毛利率近六成

得益於近幾年衝鋒衣的“東風”，外加資本方進入，伯希和近兩年進入快速增長階段。

從營收變化可以看出，融資後的伯希和加快了擴張的步伐。根據天眼查，伯希和第一輪融資發生在2023年6月，當年銷售成本翻倍，收入則從3.78億元增長至9.08億元，增長率140.21%。第二輪融資發生在2024年8月，銷售成本幾乎再次翻倍，公司年收入增長94.49%至17.66億元。

淨利潤方面，伯希和從2022年的0.24億元上漲至2024年的2.83億元，近兩年增長率達到529.17%和87.42%，三年淨利率分別是6.4%、16.7%和16%。

從財務數據來看，伯希和的一大優勢在於整體毛利率偏高，三年毛利率分別是54.2%、58.5%、59.8%。這樣的毛利率幾乎全部由服裝貢獻。

將營收拆分來看，服裝在三年間的營收份額分別是80.7%、87.8%和91.1%。通常情況下，鞋類的毛利率比服裝要高，不過伯希和的主賣點是帶有科技面料的機能性服飾，可以比普通休閒運動裝賣出更高的價格。

由於體量相似的國產戶外運動品牌並未上市，上市品牌中，產品價格又跟千元以下的伯希和相距較遠（例如始祖鳥客單價約三四千元以上），因此這裏先將伯希和的毛利率與國產運動行業頭部企業做個對比。

安踏主品牌和李寧同樣走大衆路線，儘管這兩年客單價有所上漲，近幾年兩個品牌也在進軍戶外行業。2024年伯希和的毛利率比安踏主品牌（2024年爲54.5%）略高，比李寧高了10個百分點（2024年49.4%）。

不過伯希和的體量與上述兩家品牌還沒法相提並論，相對於安踏主品牌和李寧幾百億的規模，營收不到20億元的伯希和還處在“小而美”階段，即便在非上市鞋服品牌中也算是中小體量。

毛利率偏高的另一個因素或許來自渠道。以安踏集團爲例，全DTC運營的FILA在2024年的毛利率達到69%，幾乎高於同體量所有運動品牌。伯希和採取以DTC（直銷）爲主、分銷模式爲輔的銷售模式，DTC銷售佔比大約90%。

網店起家的伯希和，線上直營渠道仍是營收主力，佔總營收份額的七八成。線上運營團隊約300多人。不過隨着線下門店逐步鋪開，線上營收份額逐年降低，讓步給線下。線下直營渠道的營收份額從2022年的1.9%上漲至2024年的9.6%。

爲什麼是伯希和？

在戶外熱潮和衝鋒衣熱度興起的這幾年，不少國產戶外品牌受到熱捧，但走到上市這一步的並不多（蕉下曾兩度遞表均未成功）。這其中有資本急於退出的原因，但伯希和自身的優勢不容忽略。這家品牌在創立早期運營頗爲穩健，沒有盲目擴張。品牌自身有着相對獨特的定位和更有競爭力的價格體系，更容易被消費者和資本方“看見”。

2012年，DTC還是一個頗爲新潮的概念，這一概念源自北美，原指誕生於線上的獨立零售商，如今已經成爲一種銷售渠道的代稱。

伯希和是一個非常標準的DTC品牌——沒有中間商賺差價、毛利率居高、與一線消費者零距離接觸、對市場需求快速反應……早年間伯希和喫到了電商平臺的紅利。

但是這個紅利沒喫多久。2015年開始，天貓“雙11”各領域霸榜的品牌開始往傳統品牌轉移，淘品牌逐漸被趕出前十。由於沒有門店這類常規曝光渠道，淘品牌往往需要投入大量資金做品牌營銷，品牌經營利潤也被不斷壓縮。

2016年之後國產運動品牌興起，藉着東風，不少淘品牌得到資本加持，開始向線下擴張。此後很多品牌陷入虧損的漩渦，能被大公司收購算是幸運的，更多的是閉店、縮圈、不了了之。

伯希和在前期運營相對穩健，沒有盲目擴張，後續也非常快地跟上了電商直播的步伐。品牌在北京芳園裏的旗艦店，專門設置了直播帶貨的空間。

公司三年流動比率（流動資產/流動負債）分別是1.4、2.0和2.6，顯示其短期償債能力增強，財務狀況相對健康。運動戶外行業的流動比率理想值在1.5-2.0。2024年數值偏高，主要是存貨、應收賬款、現金及等價物的提升導致流動資產快速提升。

即便是現在，伯希和都在採用輕資產運營模式，公司不設自營工廠，供應商超過250家。

從招股書可以看到，伯希和的資產回報率（ROA）在30%上下，在行業內偏高。2024年從32.1%下降至27.3%，也是由於流動資產快速提升，非流動資產在總資產中佔比並不高。

公司的品牌定位主要面向女性用戶，這在衝鋒衣品牌中並不多見。一些追求科技性能的大牌鮮少在服飾外觀上做文章。伯希和的主要消費羣體集中在都市白領、寶媽，結合輕戶外元素，聚焦該羣體的通勤和日常穿着。

而這部分羣體往往是家庭消費的決策者，除了衝鋒衣，伯希和也銷售戶外、露營產品，通常都是從這類羣體的需求出發。

2024年伯希和簽約了頗具流量的男演員成毅，更是加深了與年輕女性羣體的綁定。2024年10月中旬，伯希和“佔領”了北京朝陽門和國貿地鐵站，上班族從地鐵上擠下來，發現站內一夜之間貼滿了演員成毅穿着伯希和的廣告圖。類似的地推也出現在成都、杭州等城市的核心商圈。當晚，“成毅同款”成了伯希和直播間的關鍵詞。

隨着成毅出演的電視劇集在2025年輪番播出，伯希和又將帶來新一輪曝光。

伯希和的價格定位也有策略。始祖鳥把“運動奢侈”的概念帶到國內，佔據了價格帶的頂端；主打性價比的國產戶外品牌開始紛紛爭搶千元以下市場。駱駝幾乎完全掌握了400元左右的衝鋒衣市場份額，伯希和也無意與白牌爭奪更下沉的市場，將價格定在700元左右，這個定價在國產品牌中並不多見，有競爭力，而且無論是向上發展還是向下滲透都有空間。

但伯希和也在面臨自己的問題，尤其是設計層面。根據天眼查，伯希和及旗下子公司有多條關於外觀設計的糾紛，也有網友議論其外觀設計和思路與北面類似。

此外，衝鋒衣賽道已經進入了內卷時代，即便是非戶外品牌也能推出幾件戶外產品。物流、倉儲、廣告成本都在增加，考驗着品牌的運營能力。

國內衝鋒衣仍是“製造思維”，材料和製作工藝都不是問題，難點或許出在裁剪和版型的設計。爲了適應高速的生產節奏，工廠大多將國際品牌的參數拿來直接用。伯希和麪對的衝鋒衣未來之戰或許就是“細節之戰”。

鞋服企業重登港交所

伯希和的港股IPO成爲鞋服行業頗爲重要的新聞。近幾年鞋服行業尋求港股上市的品牌並不多，且無一例外均未能登上主板。

蕉下2022年4月首次向港交所遞交招股書，半年之後招股書失效，蕉下二度遞表，之後也以招股書失效告終。此後蕉下被傳出品牌部門完全裁撤、公關部門員工離職、市場部併入銷售部等傳聞。蕉下回應部門裁撤屬於組織架構調整，“目前公司的公關都還在，新成立的部門叫作‘公共事務部’。”

2024年3月，百麗向港交所遞表，這是其在2022年3月提出申請後第二次遞表。但最終未能成行，百麗內部人員告訴《財經》，公司主動暫停了上市計劃，主要因爲2024年港股行情並不好，彼時上市或許並非好時機。

但是，2025年情況發生了變化。自年初以來，恒生指數累計漲幅約14.37%，今年上市的新消費企業，如泡泡瑪特、蜜雪冰城、古茗等均有不錯的股價表現，市場對新消費品牌的認可度不斷提升。

除了伯希和，近期三隻松鼠、鳴鳴很忙、遇見小面均向港股遞交了招股書，綠茶集團和滬上阿姨通過港交所聆訊。

港股分析師劉倩茹告訴《財經》，今年消費品牌扎堆港股IPO，也是消費品牌前兩年港股上市未能成行的餘溫。其一，背後有資本機構的推動，投資人需要回血；其二，當前政府工作報告將“大力提振消費、提高投資效益，全方位擴大國內需求”擺在政府工作任務首位，市場需要對消費企業注入更多信心。預計接下來會有更多新消費企業向港交所遞表。

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