正如高盛美國頂級交易員John Flood在其最新Mark to Market報告中所寫，在4月3日，標普500指數（S&P 500）開盤價爲5462點（當時是在4月2日收盤後首次通過ZeroHedge發佈的照片看到了現在著名的關稅清單，那是當時約15分鐘內唯一的關稅消息來源）。四天後的4月7日，S&P 500跌至一年來的最低點4835點。而在上週五，在連續4個交易日上漲（期間S&P 500上漲了735個基點）之後，收盤報5525點。

正如Flood重複強調的那樣，“這是一次瘋狂的旅程。”那麼我們是如何走到這一步的？接下來又是什麼局面？以下是Flood最新報告中的一些節選觀點：

Flood回顧指出，3月7日和3月10日是他見過的對沖基金圈子裏最猛烈的去槓桿和利潤損失（PnL destruction）之一（在短短兩天內發生）。幸運的是，這次回撤爲4月2日前後更清晰的持倉狀態奠定了基礎。對沖基金大幅削減了淨敞口，但由於繼續通過宏觀產品做空（對沖），總敞口仍然頑固地維持在高位（因此導致4月9日S&P 500大漲10%）。高盛的PB（Prime Brokerage）團隊估計，平均基本面多空對沖基金（L/S HF）今年以來大約下跌了1%。當前總敞口爲210%（過去一年中處於第100百分位），淨敞口爲47%（處於過去一年中的第7百分位）……

如之前所述，長線資金（Long Only Community）在3月基本上是“癱瘓”狀態，爲4月2日的事件做準備。事實上，4月2日政府公佈的內容大家都已知，無需贅述。

隨後從4月3日到上週一（4月21日），高盛觀察到美國股市中長線資金羣體持續且大規模地賣出。在整個4月，大型資產管理機構都處於現金籌集模式（本季度開始時，他們持有的現金比例創歷史最低，僅佔資產管理規模的1.4%，而諷刺的是，此時Buffett的現金持有量創下新高——不過這個數字自4月2日後已經明顯上升，本週將公佈最新估算數據）。

總結來說，在Flood看來，美國資產的擁擠交易程度比大多數人預期的還要嚴重。外國投資者持有的美股規模非常可觀（約佔整個美國股市的18%）……

……以及美債（佔整個美國債券市場的20%以上）。隨着上述美國資產管理者供給的增加，高盛還觀察到來自全球主權財富基金（SWFs）在美國股市中進行去槓桿操作（尤其是在大型科技股和銀行股）。在美股被大量拋售的同時，美元（USD）和美國國債（USTs）也承受了巨大壓力，這種情形並不常見（更像是新興市場風格的交易方式）。總結來說，“感覺上，外國投資者在股市、外匯和債市上同時削減了對美國資產的敞口。我們認爲美元（USD）仍有下行趨勢。”

在上週的一份報告中，高盛估計，自3月初以來，外國投資者大約賣出了600億美元的美股……

這也引出了Flood看到的一些“綠 shoots”：上週，大型科技股（尤其是受國際大賣家主導的）供應量開始減少。高盛還觀察到，在INTC和GOOGL公佈財報後，資產管理機構對Mag 7（七大科技股）的需求有所回升。接下來需要觀察的是這種趨勢（美國長線資金買盤增加 / 國際賣盤減少）能否持續，高盛將密切監控。

另外，在上週三（4月23日），高盛的PB賬簿（對沖基金交易）記錄了過去一年中第五大淨買入力度（+2.2個標準差），以宏觀產品（Macro Products）的空頭回補和個股（Single Stocks）買入爲主。宏觀產品和個股分別佔總名義淨買入額的68%和32%。雖然只是單日數據，但宏觀空頭回補+個股買入通常是市場變得更健康的信號。Flood希望在接下來一週看到更多類似的交易日，以便更有信心看多。

儘管上週資金流動更積極，價格表現也更好，Flood仍然認爲我們尚未“脫離險境”；在他看來，“S&P 500現在交易在4月2日關稅公告前的水平，這種情況感覺有些不對。”不過他也認爲，市場下限已經上移，“在4月初互徵關稅公告後，大多數投資者曾認爲4600點是合理的底部（以經濟衰退時從高點回撤25%的中位數推算得出）。而現在，大多數當時買在4600的人已經將預期底部上移至5000點。”

什麼會促使長線資金重新穩定、持續迴歸買盤？

高盛認爲，上週的走勢是朝正確方向邁出的一步，尤其是在4月22日晚，Trump似乎有意降低了與美聯儲（Fed）和中國的緊張關係。投資者也在關注企業財報的表現（到目前爲止普遍好於預期）。最重要的是，他們希望看到多個貿易協議被達成，並且通過WSJ而非Trump在X平臺上正式公佈詳細內容，在7月初90天暫停期結束前。

不過，Flood指出，在他呼籲更加積極加倉之前，還有三個方面需要進一步改善：

1）市場廣度（Breadth）

目前仍明顯低於歷史均值……

2）流動性（Liquidity）

目前標普500 E-mini期貨盤口深度約爲400萬美元（4月9日曾跌破100萬美元，上一次出現這種情況還是2020年3月），仍遠低於歷史均值約1300萬美元。意味着稍微有些交易就能推動價格劇烈波動，市場仍需警惕大幅波動。

3）ETF交易量佔比

由於期貨流動性受限，專業投資者越來越依賴ETF進行對沖。4月9日ETF交易量佔美國股市總成交量高達44%，目前降至約35%，Flood希望看到這一比例回落到30%以下。

此外，目前市場也出現了三大積極現象：

1）企業財報表現尚可

GOOGL非常關鍵：雖然預期很低，但如果他們財報不及預期，將引發Mag7再次大規模拋售。但最終表現穩健。當前已有約30%的標普市值公司發佈了財報，本週預計再有40%發佈。46%的公司財報每股收益超預期1個標準差（略低於歷史均值48%），只有10%的公司每股收益低於預期1個標準差（好於歷史均值14%）。鑑於整體宏觀環境，雖然業績超預期，但次日股價平均僅上漲50個基點（歷史均值爲101個基點）；而業績不及預期的公司下跌了247個基點（歷史均值爲206個基點）。整體來說，比市場此前預想的情況要好。

2）散戶投資者依然堅挺

除非失業率明顯上升，否則散戶可能不會輕易撤離。

3）企業回購恢復

4月25日（上週五），企業正式結束回購禁令期。根據高盛數據，開放窗口期間每日回購執行金額通常會增加30%。在回購授權方面，銀行預計2025年年初至今的授權規模爲3771億美元。4月至5月是企業回購歷史上最強的兩個月份之一，佔全年執行量的20%。GS回購部門預計，2025年全年回購授權總額將達到1.45萬億美元，執行額爲1.16萬億美元。隨着財報季逐步推進，這將爲市場提供重要支撐。同時，4月月底養老金再平衡（預計淨買入150億美元股票）和CTA倉位調整也是一片綠色……